——马克·赞迪（Mark Zandi）
没有几个房地产市场经历过21世纪初的大起大落，仿佛一夜间一飞冲天，接着又一夜间跌落地狱。自2000～2005年，美国独栋住宅的平均售价涨幅超过50%，从每幢143600美元上涨至219600美元。某些区域，涨幅甚至更大，例如，纽约均价上涨79%，洛杉矶上涨110%，圣地亚哥上涨127%。加利福尼亚州沿海岸地段，涨幅尤其突出，当然，之后也同样跌幅超前。
那么，究竟是什么导致了房地产的繁荣与萧条呢？造成房地产危机的原因当然不那么简单和单一，各种责难甚嚣尘上，尤其是在华盛顿两党的政客之间，不难想象，他们一直有多么努力地寻找华盛顿之外的恶棍。在房地产的繁荣时期，也不乏来自华盛顿和华尔街的清醒警钟，指出房地产业的种种危险行径。然而，在房地产神话大行其道之时，所有的警告自然都被当成了耳边风，对于明智的购买或是持有物业的增值所获取利益的“虔诚”分析更加悦人耳目。
在深入剖析某种主要社会现象的成因时，我们往往发现，其成因来源于各个维度，各个领域。就像房地产繁荣与萧条的成因一样，既有人性的优劣特性，也有来自美国联邦储备系统（下文简称美联储）各项利率政策的具体影响，更有房利美或房地美对抵押贷款资格标准的规定与调整。房地产市场深受利率及信用资格规定的影响，但是，毫无疑问，房地产繁荣与萧条的幕后推手绝不仅只于此。
在史无前例的房地产市场大崩盘前，房地产价格史无前例的涨幅就全美来说并不均衡，而是高度集中在相对较少的几个区域。房地产的区域走势和全美国走势的不同导致政府政策的失效。在揪出房地产衰落的罪魁祸首之前，我们需要理解这两种不同的价格走势，以及它们各自产生的影响，不仅仅是对美国国内的影响，还包括国际影响。
角色名单
为了更容易理解房地产兴衰传奇的故事情节，我们不妨先留出一点时间，将房地产市场这幕剧中的各个主要角色一一加以介绍。虽然对于个别的房地产购买者来说，他可能只需要与个别银行打交道：银行提供购买房地产的资金，购买者以所购买房屋为抵押物，并按月支付贷款，但是，在这个别的银行背后，是各种各样的机构，这些机构的行为将影响和控制着房地产的走势。
在各个政府管理机构中，规范各家银行职能的机构是美联储，它同样有权调整银行利率和货币供应量。除了利率水平对于房屋抵押贷款市场的重要性之外，美联储自身也是房地产市场的主要玩家之一，尽管房地产市场仅只是其影响范围内的市场之一而已。
房利美和房地美是两家由政府创建，却属于私人拥有的盈利性企业，它们的主要业务就是从银行购买抵押权。通过销售抵押权，银行将从这些为期30年的抵押贷款中套现，而不必花费30年的时间等待房屋购买者按月支付欠款。在将抵押权出售给房地美、房利美或是其他金融机构之后，银行回笼资金，得以再次放贷，再度获利。
以2004年为例，超过2/3的抵押贷款被转售给其他金融机构，包括房利美和房地美。在全美全部由原始债权人转售的抵押贷款中，由政府资助的房利美和房地美两家公司买走了超过1/3。为了达到售卖给房利美和房地美的资格，银行必须遵循这两家抵押市场巨头规定的各项要求和标准，当然，这些要求和标准银行转手便转嫁给了申请贷款的购房人。然而，大规模销售抵押贷款的一个后果便是，原始放款人不再有动机去认真审查贷款人的金融资质。
美国住房及城市发展部（HUD）是房地产市场的另一大主角。它拥有监管房利美和房地美的权利，因此，它不仅直接影响抵押贷款的实践，还间接地影响到银行和房屋购买者。
房地产市场的另一个重要角色，也是近年来涌现出来的新玩家，来自华尔街的各个金融公司，它们购买抵押权，然而将抵押权打包，并根据对按月还款收益的评估发行债券。最后，将这些债券销售给全国乃至全球的投资者。
所有这些以及其他影响房地产市场的机构之间均有着极大的差异，它们也对各自身后不同的“赞助商”负责。美国住房及发展部属于内阁级的机构，它直接向华盛顿的权力部门汇报。相比较而言，尽管美联储同样属于政府机构，但其不仅由董事会管理，而且董事会的成员来自不同的管理部门，因此相对来说美联储更好地独立于某个个别的管理部门之外。
房利美和房地美需要对它们的股东负责，在这一点上与华尔街的公司相差无二。但是，除此之外，鉴于房利美和房地美还属于“政府资助型企业”，即由政府创建，因此，政府理所当然地更多介入到它们的业务策略当中。更为重要的是，政府的介入还同时引导着其他金融机构以比其他纯私有化更低的借款利率将资金信贷给这两家杂交型的机构，理由是不言而喻的：一旦危机爆发，政府绝不会允许房利美和房地美破产。
在这个从来没有明文界定，却被广泛认同的联邦担保的潜台词下，投资者踊跃购买着这两家政府资助型企业发行的债券。因此，当房利美和房地美为追逐更大的利益而甘冒更大的风险时，市场仍然继续购买它们的债券，因为联邦国库似乎一定会弥补冒险有可能造成的任何窟窿。《华尔街日报》一言蔽之，“它们的收益体现的是私有化，而风险则表现为社会化。”
上述一切说明，在各种迥然相异的机构都能够对房地产市场产生重大影响的情况下，我们没有必然的理由期待各个机构能够协调统一各自的行为，而因此制定出符合市场需求的各项政策。每个机构都有着自己的利益驱动、自己的进度表，以及自己背后的赞助者。
还有其他各种各样的组织也在房地产市场中扮演着自己的角色，其中包括不时客串出场的美国司法部，见第4章所述。暂时，我们就只考虑以上提及的各个主要角色吧。
房地产的成本
房地产在很多方面都有其独特性。对于大多数房地产的拥有者来说，该项房产就是他们拥有的最大金融资产，同时，也是他们最大的金融负债。人口财产调查数据显示，房屋净价值——房屋高于或低于它所承担的抵押贷款的价值——无疑是家庭各项资产中最大的单体资产，约占家庭总净资产的42%。与此同时，美联储的某项调查显示，抵押贷款负债占房产产权人总负债的比例高达82%。
不论是购买还是租赁，每个月的居住成本通常也是人们日常生活预算清单上最庞大的单项支出。在某些房产价格特别高昂的地区，例如加利福尼亚州沿海岸一带，月租金或是月还贷都已几乎占据了普通老百姓的半数收入。加利福尼亚州小镇萨利纳斯的情况更是极端，在这里，一幢普通住宅的贷款月供几乎占到一位普通购买者实际收入的60%。不用说，这自然严重地制约了购买者所剩无几的收入所能够支撑的生活水平。
利率
房地产的另一个独特性是，它很少能够当场以现金来购买和支付。正是由于房屋通常通过贷款购买，因此，贷款的利率便至关重要。利率不仅随着时间的推移而变化，同时也因人而异，此外，它还与经济环境紧密相连。除了一些影响区域房地产价格的因素外，某些同质的因素将在全国范围内发生作用。美联储将制定全国统一的基准贷款利率，并以该利率贷款给自己的借贷者，这些借贷者再进一步将资金贷给普通大众，包括房屋的最终购买者。
1973年的时候，30年连续抵押贷款的利率是8%，1981年时为18%，而2005年时为6%。在任何时间点上，利率都是因人而异的，具体的数字将取决于具体的金融形势和个人的资信记录。资信评级低于一般水平的个人很可能无法享受到基准利率的贷款，但有可能获得“次级”贷款，即银行收取较高的贷款利率，以平衡低收入人群或资信问题人群的较高贷款风险。
总的来说，不仅资信较差的人群获取贷款的利率较高，那些支付月供不及时、有缺陷或是干脆放弃过抵押品赎回权的人群也将被收取更高的利率，因为这意味着市场可以精确界定风险的存在。所有这些都表明，购买特定的房屋的成本将因时而异，因人而异，因各种“创新”的——当然也是高风险的——想方设法让月供可支付的方式而异，尤其是在高房价的市场环境下。
利率一个百分点或两个百分点的不同将引起购房成本的显著波动。以购买一套价值400000美元的房产为例，利率为5%时，30年期抵押贷款的月供不到2200美元，而如果利率为7%，则月供将超过2600美元，也就是说年支付贷款的差异将超过5000美元。
换种算法，利率在7%的情况下，为期30年总计400000美元的贷款月供金额将基本与5%利率情况下500000美元的贷款月供持平。一句话，更低的利率不仅能够赋予更多的人群购买房屋的能力，同时也赋予同一个人以同样的月供支付更高价格房屋的能力。两种情况下，更低的利率都将刺激购房的需求，也因此刺激房价的飙升。
21世纪最初的几年间，美联储收取各金融机构的融资利率降到了相当低的水平。自2001年年初到2003年春，美联储连续降息，从6.5%一路调整至1%。这样的利率水平不仅为近几十年来的最低，而且还罕见地持续多年。相应地，金融机构之间的竞争也将个人抵押贷款利率拉低，同样达到近几十年来的最低点。顺理成章，房价理所当然地应声飙升至历史最高点。这无疑为房地产的繁荣打下了一针有效的强心剂。
首付款
拥有房产的最大障碍一直是一贯要求收取的首付款——通常为房屋总价款的20%。在房价高涨不下的时期，这样的首付款更是不可逾越的购房障碍。有房一族通常会先卖出已有的房屋，哪怕该房屋的贷款尚未还清，用所得房款还清贷款，然后，再利用剩下的钱——房屋的净得，支付新房的首付款。在加利福尼亚州，这是房屋所有者购买新房首付款的最主要来源，其次，才是日常的存款。只有在繁荣走入萧条之后，日常的存款才是加利福尼亚州购买者首付款的第一来源，因为房产的销售不再那么活跃，房屋销售款也不再如此丰厚。
对于第一次置业的购房者来说，则不得不自行积累首付款，这往往成为许多人的难题，甚至是不可能完成的任务，再次强调，尤其是在那些房价高企的区域。20世纪90年代中期，加利福尼亚州的首次置业者占总购房人数的半数左右，而时间推移至21世纪初的房地产繁荣时期，这一数字则跌落到1/3。加利福尼亚州首次置业者的首付款也比非首次置业者的首付款少很多，以2008年为例，前者少于30000美元，而后者则超过100000美元。借款人当然明白，庞大的首付款数字将极大地限制有能力贷款人群的数量——进而限制抵押贷款的业务总量以及相应的利润总额。显然，尽管首付款限制了贷款交易的数量，但一定能够找到某种对冲条件来促成更多的贷款业务。这个条件便是减少违约的风险。投入巨资的购房者从本质上讲，很少会轻易放弃所购置的房屋和抵押贷款，而让借款人进退两难。
在房价特别高昂的市场上，首次置业者不得不将收入的很大部分用于偿还月供，因为他们通常想方设法减少首付款。与非首次置业者相比，首次置业者更是乐于寻求各种“创新”，同时也是高风险的金融方式来达到购房的目的。
昂贵的房地产市场
尽管房地产的繁荣与萧条所造成的金融后果是全国性的，甚至是全球性的，但导致这一金融灾难的种种问题的根源却往往是区域性的。全美国市场，甚至是全球市场，对于区域性抵押贷款的影响意味着区域性的房地产危机将波及更广阔的范围。此外，地方和全国对于“可承受的置业”的不同内涵也为误导政府制定影响房地产兴衰的各项措施做出了不可忽视的“贡献”。为了更好地理解这一点，我们必须深入到房地产的那些繁荣时期，房价数倍于全美国平均值或是涨幅异常高于全美国平均水平的区域，进行认真的调查。
加利福尼亚州——尤其是加利福尼亚州沿海岸——一直是全美房价特别高的最大市场，同时也是房价涨幅最快的区域。在房地产处于巅峰状态的2005年，统计数字表明，过去的5年间，全美房价涨幅最大的十个区域全部位于加利福尼亚州。很难想象，加利福尼亚州的房产价格曾一度与全国水平基本持平。直至20世纪70年代之后，加利福尼亚州沿海岸的房产价格才开始逐渐抬高，从此领跑全国。
例如，在旧金山湾区，从2005年开始，一幢普通房屋的售价超过了全美平均房价的3倍。在旧金山市区，一幢普通房屋在2005年时的售价为765000美元。同年3月，圣马特奥县（San Mateo County，毗邻旧金山）的房价达到日涨幅2000美元，并在2007年达到房价的巅峰值，一幢普通房屋的售价超过百万美元大关，其面积平均低于185平方米。在加利福尼亚州各市县中，以购买普通大小房屋的资金完全能够在其他区域购买大型豪宅的情形并不仅限于圣马特奥一地。从全美来看，包括内陆乡村，普通房屋的售价在2006年达到其峰值561000美元，普通房屋的面积为148平方米。加利福尼亚州人民没能够入住大宅，尽管对于普通的中产阶级来说，他们已经在支付其他地区购置大宅时所需的费用。
尽管就其影响来说，房地产的繁荣与萧条是一个全国性的问题，房地产问题的根源却趋向于集中在一些房价过高、波动过大的特殊区域。例如，尽管从2003年到2004年一年的时间里，全国房价涨幅为13%，但它的统计范围却包括密歇根州4%的涨幅，以及亚利桑那州35%的涨幅。此外，如同我们已经提到的，加利福尼亚州房产的价格一直数倍领先于全国。
这些区域究竟有什么特别之处？当然，我们都知道，在任何地方，房屋建造成本的地区差异都远远无法体现房价的差异。同样，高房价地区与低房价地区的房屋品质的差异也无法与房价的差异媲美。尽管在旧金山房价或租金全国领先，但是，旧金山的房屋却往往密度更大，品质更普通。至于公寓……《旧金山纪事报》曾经报道过一位大学毕业生在旧金山的租房经历，如同“游荡在各个非宜居的蜗居之间……”。
当然，收入的上涨以及人口的增加都是解释一些区域比另一些区域房价过高、涨幅过快的令人信服的理由。然而，事实上，在20世纪的70年代，在加利福尼亚州房价一跃成为美国冠军，数倍于全国平均值的时期，加利福尼亚州人民的收入增幅甚至低于美国其他区域。甚至人口的增加情况也往往并不符合某些地区房价涨幅过快，远高于全国水平的现象。旧金山半岛20世纪70年代期间的人口增长与全国人口增长的幅度大体持平——前者为11.9%，后者为11.5%。加利福尼亚州帕罗奥图市（靠近斯坦福大学）在20世纪70年代期间，房价翻了近4倍，其人口的数量却退减了8%。
那么，哪些特征能够确认房价暴涨？对全美国房价的研究表明，造成地区与地区之间房价差异的最大因素在于建造房屋的土地的价格。根据国民经济调查局的估算，在芝加哥，每1000多平方米的土地将为房屋成本贡献140000美元，超过房屋自身的构建成本。在圣地亚哥，这一数字为285000美元，在纽约为350000美元，而在旧金山，该数字则接近700000美元。旧金山异乎寻常的土地价格有效地解释了为什么在这里，普普通通却价格不菲的房屋密布整个城市。
尽管地区之间土地价格的差异帮助我们回答了某些问题，但是，土地价格的差异本身又引发了其他的问题。为什么各地区之间土地差异会如此巨大？此外，为什么加利福尼亚州的房地产价格会在20世纪70年代一夜暴涨，而此前却平淡无奇？显而易见，加利福尼亚州的土地供应量不可能在十年间发生如此巨大的变化。
然而，从某种意义上讲，变化真实地发生了。它是一种政治性的变化。
20世纪70年代，加利福尼亚州开始广泛制定严格限制土地使用的法律和法规。这些法律和法规一致禁止在开阔地上建房，目的是“保护空地”“保护耕地”“保护环境”“历史遗迹保护”以及其他政治化的悦耳口号。不仅如此，所有这些限制的适用范围还在逐年扩大。
在这些法律和法规的限制下，土地在使用过程中使用用途的变更将被迫停止，也就是说，一个农场主如果放弃农耕，那么他的土地将不得出让给以建房为目标的任何人。反之，这块前农场用地将在各种制约之下不得不流落为“空地”。就这样，大量越来越多的土地就在加利福尼亚州各县的沿海岸地区逐渐成为“空地”，例如，超过一半的圣马特奥县的土地。这一人为的土地资源的稀缺自然推动剩余的有限土地价格上涨，导致了普通大小的房屋成为百万“贵宅”的局面。
尽管加利福尼亚州的土地使用限制政策在程度上和严格性上有别于全国绝大部分区域，但谈不上绝无仅有。同样的土地使用限制政策自20世纪70年代开始，从加利福尼亚州沿海岸各县广泛地传播到全国各地，一直延续到多年之后。而且，不管土地使用政策在何年、何地颁布，当地房屋价格都应声飙升，无一例外。
针对全美国各县一项有关何为房价“起飞”标志的调查表明，那些让“房地产市场变得难以承受”的时刻，往往紧紧伴随着“当地政府发展管理措施或限制政策的出台和通过”。一项关于全球各大城市的调查也同样表明，26个房价“严重超负荷”的城市中有23个推出了强大的“明智发展”政策。其后果，正如新泽西州贮备银行的一位前任官员针对另一项国际房价的研究调查所总结的那样，“政府对土地供给的人为限制无疑成为决定房价承受力的第一要素。”
除了对住房用地的限制外，一些地方对土地的使用限制表现为对建房地块大小的限制，例如要求单幢房屋的建筑用地不得小于一英亩，或几英亩，而不是通常的中产阶级住房的占地量——1/4英亩。例如，在弗吉尼亚州的劳登县，政府要求某区域的房屋占地为10英亩，另一区域为20英亩，另外一个区域则为50英亩。肯塔基州的费耶特维尔县，也对房屋的占地面积做出了类似规定，具体为40英亩。
房屋的占地面积限制令确保了一件事情，那就是建造一幢房屋的开销将无比庞大，绝对超出绝大多数美国人民的支付能力。这无疑成为那些拥有广阔地域的社区限制流动人口的一个有效手段。当然，高昂的住房成本并不会影响到有房一族。大多数的有房一族或者早在土地限制政策出台之前便做完了抵押贷款，或者完全拥有房屋的全部产权。在这两种情况下，业主已拥有的房产都会在土地限制令后极大升值，业主因此获得财务收益的同时也能够有效屏蔽流动人口，从而继续保持自己钟爱的社区特征。
土地政策和限制措施通常都是地区性的，而不是全国性的。因此，除了一些土地使用政策特别严厉，因此导致房价也出奇高昂的个别地区之外，全美大多数地区房价则显得温和平常。一项覆盖全国的房价调查表明：
当今，一个位于“缺乏”城市发展管理计划的美国城市的家庭，完全有可能以150000～200000美元的价格购买到一幢面积大约为200多平方米，含4个卧室，2个半卫生间，以及2个车位的优质“中产阶级”住宅。而在那些拥有10～15年发展管理计划的城市里，同样的房屋将耗资300000～400000美元。如果发展管理计划延长到25年或更长，那么，同质的房屋价格将达到500000～1500000美元之间。
上述测算的各项数据与全国性的房地产公司Coldwell Banker 对休斯敦市和圣琼斯市两市房价的统计和比较结果完全一致。休斯敦市与来自加利福尼亚州的圣琼斯市，在土地政策方面完全体现为两个极端。休斯敦市甚至从来没有过任何区块划分的土地法规，而圣琼斯的土地政策则“无穷无尽”，其他一些城市则可能存在某几项土地限制政策。据Coldwell Banker 公司估算，一幢在休斯敦市价格155000美元的房屋在圣琼斯市将超过百万美元。
除了比较品质相似的房屋在各地的不同售价之外，我们还可以比较同等数量的资金在不同地区能够购买到的房屋的差异。例如，在2009年3月1日，一幢拥有6个卧室、4个车位，占地20234平方米的超级豪宅，在《圣路易斯》上打出的广告报价为668999美元，而同一天，一幢面积为120平方米，2个卧室的住宅在《旧金山纪事报》上“降价促销”为699000美元。
我们还可以比较不同地区房价的不同走势。即便收入上涨，人口增加，只要没有出台严厉的土地限制措施的地区也很少会出现房价的高涨，与此完全不同的是那些出台严厉土地限制政策的地区。20世纪70年代，加利福尼亚州房价急剧飙升，加利福尼亚州的人均收入涨幅同期却低于全国平均水平；休斯敦的人均收入上涨速度高于全国平均，它却一直拥有全国最合理的房价。达拉斯的家庭收入一直持续高于全国平均，但其房价始终低于全国平均水平。
“开阔地”并不是驱动房价飙升的唯一法律或政策。在各项限制发展的政策武器中，包括区块划分，建筑物高度限制，最小地块面积规定，遗迹保护限制，建筑许可限制，农用地保护制度等。在某些司法体系中，规划委员会拥有绝对的权力来裁决建筑的许可与否，也就是说，规划委员会的存在将直接导致成本的增加，首先，是委员会肆意要求建筑商对其建筑物做出任意调整而导致的成本的增加，其次，是在最终获得构建许可之前有可能持续多年的无数个听证会的举行所导致无限延期所造成的成本——如果最终获得许可的话。
在一些社区，个体公民或集体拥有抗议某项建筑计划的权利，而对这样的抗议的裁决将花费大量的时间，不管该项抗议具不具有正面的意义。这些建造之前的费用最初会强加到建筑商的身上，但最终买单的当然总是购房者或是租房者。
类似阻碍的存在与缺失将会直接影响到构建独幢家庭住宅的成本，阻止或是不鼓励房屋在首次选址上构建也间接增加房屋的构造成本。相反，在建造房屋障碍较少的地点和时点上，即便是购买需求的增长也不可能推动房价像房地产政策限制更多的环境下那样疯狂上涨。例如，20世纪50年代时的曼哈顿，成千上万幢新房的推出并没有造成公寓租金或售价在实际货币意义上的上涨，即扣除通货膨胀之后的货币实际价值。但是，在稍后的年份里，即新的土地限制政策自70年代实施之后的期间，一项后续的研究表明，曼哈顿的房价“一飞冲天”（以实际货币计算），而与此同时，整个房地产市场的股票市值在近25年的时间里涨幅不到10%。
同样的情况也发生在拉斯维加斯。1980～2000年间，拉斯维加斯的人口几乎翻了三倍，但其实际货币价值的房价在扣除通货膨胀之后却基本持平。然而，在内华达州，由于其90%的土地都属于联邦政府，住宅用地的供给完全取决于政府售卖开发用地的意愿。21世纪初，环境保护组织团体发动其反对出售开发用地的抗议，于是，土地使用限制措施相继出台，拉斯维加斯的房屋构建成本急速上涨，情况与其他实施严格土地使用政策的地区一般无二。
大多数出台严格土地使用限制措施的推动力，都来自那些致力于保护“有限”绿地的个人或团体。事实上，全美已开发的土地不到整个土地面积的10%。就全美国而言，森林的覆盖面积超过城市和乡镇面积的六倍之多。不过，对于一项政治决策来说，民意重于事实。正如国会前议员迪克·阿米（Dick Armey）的经典之言：“煽动胜于事实。”
2000～2005年间的房价暴涨，被公认为一个全国性的问题，尤其是对于那些苦苦寻找制造全国性问题的契机来让自己大显身手的华府政客们来说。然而，地区与地区之间房价的巨大差异——甚至是加利福尼亚州沿海岸各县与内陆乡镇之间都体现出巨大差异，这说明，情况并不能够一概而论，2005年，《纽约时报》报道：
尽管普遍的舆论认为房地产的价格达到史无前例的高位，但是，全国绝大部分地区的家庭不仅能够承担住房支出，而且其花费所占收入的比例与父辈相比甚至更小。
从20世纪80年代初期开始，抵押贷款利率急剧降低，除纽约、华盛顿、迈阿密以及加利福尼亚州沿海岸之外，几乎在其他地区，抵押贷款费用的降低以及收入的增加完全能够弥补房价的上涨。
在个别地区，例如圣地亚哥和旧金山，超过90%的房屋的售价至少是房屋本身建造成本的140%，而在其他地区，例如休斯敦，达到如此销售利润的房屋仅占27%。换句话说，全国大多数区域并没有受到房价暴涨的伤害，房价暴涨的“暴力”地区仅局限于实施了严格房屋构建限制令的特定区域。在房地产的繁荣时期，全国房价最贵的10个大城市的房价超过全国平均房价的两倍。
在这些房价高昂的地区，首次购房者——因此不可能将现有房产的抵押资产净值用作首付款——“通常不得不将收入的半数上缴月供”，例如纽约、洛杉矶，《纽约时报》如是报道。与此反差鲜明的比比皆是，例如，在佛罗里达州的坦帕市，普通家庭购房支出所占其收入的比例约为21%，在得克萨斯州的达拉斯市，这一数字为13%。达拉斯，与休斯敦类似，房屋的限制政策同样少之又少。
不论是在房地产的繁荣时期还是萧条阶段，关于房地产市场的基本概念都存在着本质的错误。这个错误观念的具体内容是，自由市场不支持可承受的房价，因此，政府的干预和投资必不可少，唯有如此，普通老百姓才有可能安家置业。然而，铁证如山的证据却指向了相反的方向：正是在那些政府以建筑限制令的形式大量干预房地产市场的地区，房价才变得高不可及。在那些或多或少被政府搁置一旁的市场上，例如休斯敦和达拉斯，房价所占家庭收入的比例甚至持续下降。
总之，媒体和政界频频抛出“房价难以承受”的观点虽然令许多人深信不疑，却很难符合真实的情形。房价问题决不构成一个全国性的难题，但它确实是某些局部区域的严重问题。那些已然着手决意解决由自己的错误构想出来这一难题的华盛顿政客们，面对房地产的兴衰只能头破血流。后续的章节中我们将详细展开阐述。
“创新性的”金融手段
在那些房价高昂的地区，例如加利福尼亚州沿海岸，购房者特别容易接受一些激进的金融手段来实现自己的购房梦。为了应对高涨的房价，一些“创新性”“创造性”的金融手段应运而生，并广泛传播开来。
在各项促成购房贷款的“新型的”“创新性”的金融手段中，除了低首付款甚或零首付款抵押贷款外，还包括仅需预先支付利息的抵押贷款等。另一项广泛使用的新型金融手段是变动利率的抵押贷款。与传统的30年期固定利率的抵押贷款不同，变动利率抵押贷款所适用的利率将与经济形势的变动挂钩。尽管在21世纪初，房地产暴涨之前，变动利率抵押贷款已存在，但它在次级抵押贷款市场的极度流行却是在之后的房地产暴涨阶段。2006年，全美超过90%的次级抵押贷款均是变动利率贷款。同一年，次级抵押贷款的贷款人平均支付的购房首付款仅为5%。
一些借款人甚至不要求贷款人支付首付款，有些借款人则是人为地忽略对贷款人收入的查证。2006年，超过一半的次级贷款为“声明性收入贷款”（stated loans），这是较为礼貌的说法，粗鲁一些的说法则称之为“谎言贷款”（liar loans）。此外，次级抵押贷款者承诺自己40%以上的收入用于支付月供。如此激进的抵押贷款如何规避风险？那就是将它们卖给房利美、房地美，或是其他的金融机构。
由于住房与城市发展部硬性规定了房利美和房地美购买由借款人受理给所谓“贫困人口”——经济状况或信用记录不佳，难以获得传统抵押贷款人群的抵押贷款的额度，因此，这些政府资助的企业仍然会接受这些回报虽然更高，但投资风险也更大的贷款，因为所有人都几乎理所当然地认为，一旦出现严重的问题，联邦政府就会施以援手。
在各个品种的零首付抵押贷款中，常见的一种情况是，一笔为期30年的贷款的头两年，所偿还的月供几乎全部为利息，之后的28年间，月供才逐渐体现贷款本金。零首付型的抵押贷款通常会是利率变动型的，具体的执行利率将随时间的推移而变动，与经济环境紧密挂钩。也就是说，如果基准利率上调，月供贷款额将可能随之上涨，即便是月供仅体现贷款利息的头两年。
可变利率贷款（adjustable-rate mortgages，ARMs）的具体形式有许多种。它最激进的版本是，购房者在仅体现偿付贷款利息的这一阶段中，支付少于利息本身的月供额度。尽管这种方式十分便于解决眼前的财务困境，但是，这种在某些月份支付少于利息本身的月供的方式，意味着未支付利息将计入本金中，也意味着选择这样的贷款方式的购房者将最终拥有比原始本金金额更大的贷款。
这些不同的变动利率贷款的方式，在利率异常低廉的时候将被大量采用，这样，贷款月供将低于传统的30年期固定利率贷款，从而“激励”更多的人群激进购入自己无力承担的住宅。换句话说，这样的“临时安排”无形中掩盖了一个事实，即从长期来看，某些购房者将无力承担房屋的贷款。
所谓的“诱导利率”（teaser rate）更是掩盖了贷款的长期成本。诱导利率是针对新贷款头几个月特别征收的优惠利率，即便是在房地产的繁荣时期，利率总体来说已经相当低廉的情况下。举例来说，假定传统抵押贷款的基准利率为6个百分点，那么，“诱导利率”可能为4个百分点，它将适用于一笔新贷款偿还期的头几个月，其目的是引诱购房者超能力激进消费购房。由于“诱导利率”而获得超低的初始月供之后，基准利率将取代“诱导利率”，月供自然水涨船高……但这远没有结束，当购房者真正开始偿还抵押贷款的本金时，月供还将进一步提高。
在房地产最狂热的2005～2006年，据估计，大约有15%的变动利率贷款的初始利率低于2%。也就是说，在数月内，适用这一“创新性”模式的贷款月供将首先从引导性的“诱导利率”后首先提升到超越初始利率的水平，紧接着，将在市场基准利率的提升后再次提高，再接着，一旦开始偿还本金，月供还将面临再一次上调——而这一切仅仅均发生在两年的时间内。究竟有多少签订了此类贷款合同的购房者能够意识到这是个多么严重的问题呢！
在各种“创新性的金融手段”中，变动利率贷款在那些房价高昂的地区特别具有吸引力。因此，尽管房价在21世纪初上扬，但初始的贷款月供却在同期出现了回落，结果正如《华尔街日报》所述，“这些招致狂轰滥炸的创新性的贷款产品，从零首付贷款到初始利率低于1%的变动利率贷款，使得购房者所需支付的初始首付款在房价飙升的时刻神奇般地体现为下降。”
一度占据贷款主导地位的传统的30年期固定利率贷款，在房地产的繁荣时期，风光不再，退居次要，相反，那些为应对房价暴涨而新生的创新购房融资手段，例如变动利率贷款等则发展迅猛，从罕见稀有一跃成为大众宠爱，尤其是在那些居住成本高昂的地区。
2002年，全美的新增贷款中，零首付贷款的份额不到10%，而到2005年，这一数字也随同房价一样暴涨，达到31%。在加利福尼亚州沿海岸各城市，例如丹佛、华盛顿、菲尼克斯、西雅图等，零首付贷款占2005年全部新增贷款的40%。至于全国房价最贵的旧金山湾地区，2002年新增贷款中，零首付贷款占11%，时至房地产白热化的2005年，这一数字暴涨至66%。
这些激进的贷款方式对于那些预期自己收入不断增长的“成长股”一族来说魅力非凡。等到本金开始偿还的日子，购房者增长的收入将足以支持上涨的房贷月供——如果一切均按照设想发生的话。另一种可能性就是，在两年的无本金贷款结束的时候，重新融资。在房价持续上涨的市场上，房产的增值将使这样的做法满足借款人和贷款人双方的利益。于是，贷款流程再次简单复制，新一笔的无本金贷款同样在头两年仅需支付贷款利息。然而，这一再次延迟“算账日”的做法将有赖于房价的持续上涨，因为只有这样，借款人才会乐于对增值的同一幢房屋再次贷款。房地产繁荣时期，借款人乐于冒险采用“创新性”金融手段的另一个原因在于，由于房价的逐年增长，购房者甚至在开始偿还本金之前便收获房屋的贷款净值。
举个例子来说，想象一下，某人在某个房价暴涨的地区购得一幢住宅，并以零售付款的方式获得一笔600000美元的抵押贷款，并将在此后的两年内仅需以月供的形式支付贷款的利息。那么，即便可以预见购房者将在仅需支付贷款利息的两年蜜月期结束后最终无力承担随之而来的更大额的月供，房价的增长也将让购房者获取丰厚的利润，即便购房者根本无力承担月供上涨后的数额。具体来说，如果房价从原始的600000美元上涨至800000美元，那么，必要时，购房者完全可以800000美元的价格售出房产，然后付清600000美元的贷款本金，怀揣200000美元的现金潇洒离场。这样的剧情在房地产繁荣时期频繁上演，尤其是在房价暴涨且高居不下的地区。在以上案例中，仅存在一个不现实的环节，那就是，这幢房屋是房地产繁荣时期加利福尼亚州沿海岸各县里一幢太过低调的房屋，如果不是一幢“待修缮房屋”的话。换句话说，在这些地区，房地产的净收益很可能更为巨大。
以上仅仅是房地产繁荣背景下，通过房产增值套现种种手段中的一种。房屋贷款净值同样在繁荣时期变得很普遍，不论该房产是否还在背负贷款。对于房地产繁荣之前已购得的房产来说，在房地产繁荣、房产增值之后，通过抵押贷款所获得的融资数额很容易超过房屋已支付的总价款。例如，一位芝加哥人在1992年以区区90000美元的价格购买了一处有百年历史的住宅。时间进入房地产繁荣时期，该房产价值约700000美元，他获得200000美元的贷款净值。在房价更高的地区，以更长的周期来看，情况愈发极端。时光退回到1954年，加利福尼亚州奥克兰市的一对夫妇以11500美元的价格购买了一幢2个卧室的平房。在此后的时间里，他们的子孙进行过多次的再融资，最终，由于拖欠450000美元的贷款，丧失对该房产的抵押品赎回权。
收入税的各项条例也进一步让房屋净值贷款更富吸引力。由于贷款利息能够抵扣收入税，因此，房屋净值贷款的利息也将得以抵扣，当然，信用卡债务和其他债务则无法享受同样的抵扣政策。因此，人们通常利用房屋的净值贷款来还清其他形式的贷款。2003年，房屋净值贷款总计5930亿美元。到2007年，经过房地产的暴涨之后，这一数字几乎翻了2倍，达到1.13万亿美元。在房屋净值贷款的各种方式中，一个特别的版本被称作“再融资兑现”（cash-out refinancing）。一笔固定利率为8%，总额300000美元的贷款，若市场利率调整至6%，将重新寻求新贷款代替旧贷款。新贷款大可不必依旧保持300000美元的总额，购房人完全可以以6%的利率贷到400000美元，并用新获得的贷款还清300000美元的旧贷款，此外剩余100000美元的现金落到自己的腰包。在房价上涨的时代，借款人通常十分乐于给增值的房屋更多的贷款。而对于贷款人来说，以更低的利率进行再融资，即便融资金额加大，月供也不必增多，甚至还将减少。类似的房屋净值贷款在房地产繁荣时期爆发式增长，从2000年的260亿美元一路飙升至2006年的3180亿美元之多，翻十倍不止。
仅就2006年而言，86%的房产再融资贷款均属于再融资兑现。根据《经济学人》的说法，5年间，“美国家庭从自己的房产中抽走了2.3万亿美元的净值兑现。”许多老年人的房屋净值贷款则根本不需要贷款人进行偿付，只需要将部分的房产净值转移给借款人，而借款人在贷款人去世后将这部分净值变现即可。这种所谓的“逆按揭”（reverse mortgage）在房地产繁荣时期同样增长迅猛，从2001年屈指可数的8000宗，发展到2005年的40000例。在各种利用房产净值套取现金的“创新”手段泛滥之后，我们毫不惊讶地看到以下的数据：1945年房产净值率为85%，而时至2003年，房产净值仅有区区55%。
在房市一路上涨的时候，人们对房产的购买欲望是十分强大的。即便没有任何自住的需求，购房者也会期待转手溢价销售，甚至会利用信用卡同时购买多套房屋，以待未来的进一步升值。这样的预期进而刺激购买需求，推动价格上涨。低水平的诱导利率以及相应的低水平的初期月供，在上升楼市的局面下，带来丰厚的投机收益。享受低水平的初期月供购买一套房产，或是多套房产，之后，在高水平月供到来之前以更高的价格出手房产，许多投机者得以利用自己相对少量的现金，通过此番豪宅投机取得可观的利润。
通常，投机者会购买那些需要整修和收拾的房屋，并快速地出手——所有流程已然标准化，被称为“快速翻转”（flipping）。正如《财经》（Money）杂志形容的那样：
在房产的热点地区，例如拉斯维加斯和佛罗里达，房地产的短单客们发现，低水平的月供加以少许的耐心便能够获取数万甚至数十万美元的利润，这些收益有时甚至是免税的。最激进的投机者会断定，一幢毫不起眼的房屋，2月份以30万美元购入后，经过粉刷，重新铺地饭和厨房改造，完全能够在7月份以40万美元的价格顺利出手。而不可思议的是，在最炙热的房市里，这样的推断绝对正确。
快速周转并不罕见，就像《福布斯》报道的那样：
“这真让人作呕！”阿伦·沃什说道。格赖姆关上了这幢长度480多米，有4个卧室的房屋的房门，也关住了野猫肆虐地板的恶臭。然而，一个人的灾难或许正是另一个人的财富。沃什在7月份以225000美元的价格买下了这幢位于芝加哥郊区绿树成荫的橡树公园区域内的房产，紧接着继续投入5000美元清除了房屋内堆积成山的垃圾。
他算计着，修缮完成后房屋将升值到430000美元。然而，两周之后——在他尚未来得及重铺地饭，甚至还没来得及更换任何一块腐烂的木地板，更没有来得及对老旧的屋顶下手之前——沃什接到了一个电话，有人出价315000美元。沃什接受了。
随着房产投机的加剧，风险随之而至。一旦房产价格得以平稳，投机客将不得不面对严峻的问题，尤其是对于那些贷款多套房屋，月供即将恢复到较高水平的投机者。一旦房价上涨态势趋于平稳，为回避偿付贷款本金而进行的再融资途径将不再通畅。平稳的房价意味着借款人的再融资意愿不再像房价上涨期强烈。而如果房价实质性地下跌，那么，不论是购房者还是贷款给购房者的金融机构，都将不可避免地面临更加严峻的难题。许多非专业的投机客对房产的投机，事实上，已经超越了投机房价的上涨，他们同时也是在投机个人收入的上涨，投机收入的上涨速度能够承受初期仅需偿付贷款利息阶段结束后大额月供的偿付。变动利率贷款意味着购房者同时也在投机低水平利率维持在历史低点的时间，以及利率上涨的速度。
关于投机的一个问题是——不仅限于房地产，繁荣时期房产的价格支撑不是任何具体的实物，而仅仅是人们对房价不断上涨的信念和希望。一旦这一信念和希望破灭，不论什么原因使然，房价都将不可避免地暴跌。
见识与决策
生活中的各项事务，不论我们了解多少，我们都必须做出决策，房地产也不例外。有时，我们可以依赖自己的经验或是他人的智慧得出结论，但有时，在面对新事物的时候，却没有人能够真正把握住事物的本质，就像房产繁荣、购房狂热时期，那些脱胎于房产“创新”金融的各种新奇的新型融资手段。
低利率水平以及低门槛的贷款资格标准的存在，使得许多过去无力购房的低收入者，有时甚至是受教育程度低下的人群都加入到了购房大军。于是，许多缺乏见识与经验的购房者开始在一些最新潮、最复杂的抵押贷款手段的帮助下，纷纷开始融资购房。这也表明，许多并不精明的购房者将很有可能没能够完全明白，在初期起始利率低下，有时甚至是初期两年内仅需支付贷款利息的可变利率贷款模式下，自己的贷款月供究竟将上涨到多少。
对于投机性的房产购买，在初期的诱导利率变为正常的贷款利率之前出手是一个十分合理的安排。举个例子，在加利福尼亚州，一套房产的出售信息在多重上市服务系统（Multiple Listing Service，MLS）中停留的时间，在2004年平均不超过两周，在2005年平均为两周多一点。这两年间，至少有半数的待售房产获得购房意向者的多次竞价。在加利福尼亚州某些社区，房产的成交价格甚至会在购买者的几番竞价之后一反常态地高于业主自己的开价，而不是买卖双方谈判后的妥协价格。
在这个狂热而繁荣的市场上，诱导利率对于那些购买房产，在修缮该房产后再次快速出手该房产的投机客来说，是天大的福音。全国房地产经纪人协会进行的一项调查显示，房地产繁荣时期，投机需求而非自住需求的购房比例在2005年占比为28%，2006年占比为22%。
然而，对于那些自住需求的购房者来说，低廉的诱导利率将在没能够充分理解的情况下成为可怕的陷阱。一项调查显示，极大比例的次级贷款者携带如下特征：“非主流、低收入、年老、教育程度不高、金融知识欠缺。”然而，通过低廉的诱导利率将复杂的可变利率贷款置入次级贷款者的头脑，并不是导致违约和丧失抵押品赎回权泛滥的不稳定房地产市场的根源，而只是一种表象。一项旨在研究可变利率与次级房屋抵押贷款赎回权丧失之间的关系的研究表明，即便是在利率上涨之前，丧失抵押品赎回权的现象已大量存在。
位处知识维度另一端的专业金融公司，例如穆迪、标准普尔等，尽管华尔街和全世界都在仰仗它们对于各项投资的风险评级，但遗憾的是，它们手头所拥有的能够用于评价这些基于新型的、奇异的房屋抵押贷款而形成的股票和债券的硬数据却少得可怜。正如一位金融专家总结的那样：“基于自己购入的抵押贷款，华尔街制造出了一系列令人眼花缭乱的、日益复杂的新型证券。”不过，不论是基于抵押贷款打包的新型证券的缔造者还是购买者，都不了解自己所购入的抵押贷款的最终贷款人的收入情况、信用评级以及其他相关信息。同样，深受投资者信赖的证券评级公司也对此一无所知。就像《纽约时报》报道的那样：
穆迪无法介入个人的贷款档案，当然也无法与贷款人直接沟通，以验证他们申请贷款的各项信息。“我们毕竟不是信贷员，”有着20年老辣从业经验，并掌管穆迪公司资产抵押担保业务的克莱尔·罗伯逊（Claire Robinson）如是说，“我们的专长仅只是基于总量的统计。”
同样的统计口径也适用于其他的金融证券，包括传统的抵押贷款类证券。但许多新型的抵押贷款均属于次级贷款，它们滋生于“创新性”金融工具的土壤，无法符合传统的统计记录。传统抵押贷款的各项数据能够追溯到几代人之前，经历过通胀与通缩、战争与和平，以及种种变革的年代。但是，短短几年来，许多新型的抵押贷款却一跃成为房屋抵押贷款的主流。正如穆迪的一位前官员所说的那样，采用久经考验的评价传统抵押贷款的统计方法来评价这些创新性的抵押贷款，犹如将“南极洲100年的天气观测经验用于夏威夷的天气预报”。
尽管如此，来自诸如穆迪和标准普尔这样拥有长期的、世界声誉的金融评估公司对于许多创新型金融证券的好评，仍然获得了许多投资者的高度信赖。当然，在新型证券最终被证实远远不如评级所指出的那样值得信赖之后，全世界的新型证券投资者急剧萎缩。
房地产市场的另一个要素是借款人，他们最懂得如何利用专业知识与自己不对等的房屋所有者来拥有房屋的所有产权。不择手段的借款人，目的并不是取得还款，而是期待那些与自己糊里糊涂签署了借款协议的房产所有者丧失抵押品的赎回权。这便是所谓的“掠夺性借款人”。有时，这些骗子甚至不惜修改或编造信用记录，填写有水分的价格，或是在借款合同上做手脚，蒙蔽那些粗心的、信息不充分的贷款人。
像这样的不正当的贷款操纵者本质上已在触碰刑事司法制度。不过，“掠夺性借款人”一词的应用已不再那么“专业”，它已被批评者宽泛地应用到不喜欢或不明白的各种情形和各种事宜。联邦储备系统收集了大量关于信贷的各方面数据，但并未对“掠夺性借款人”做出明确的定义。许多政治斗争却已然展开，仿佛掠夺性借款人就是房地产危机的罪魁祸首——这样的观点，在那些自身在引发危机中扮演重要角色的人们当中尤其畅销。
以上所有提及的各方都对房地产市场上不断发展的金融危机做出了相应的“贡献”。
在房地产贷款的兴与衰中，谁该受到指责？贷款人？或是借款人？政府？金融市场？
答案是，是的。所有人都负有责任，但其中许多人却并无责任能力。
经济已无法解释这一切。让我们转入房地产市场的政治要素上寻求答案。
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