一、把自己看成企业分析家
仅在你的竞争优势圈内选股，这不在于这个竞争优势圈有多大，而在于你如何定义形成优势圈的参数。
——沃伦·巴菲特
巴菲特认为在投资的时候，投资者要将自己看成是企业分析家，而不是市场分析师或总体经济分析师，更不是有价证券分析师。这表示，巴菲特在评估一项潜在交易或是买进股票的时候，他会先从企业经营者的角度出发，衡量该公司经营体系所有质与量的层面。
对巴菲特来说，股票是抽象的概念。他不以市场理论、总体经济概念或各产业领域的趋势等方式去思考。相反，他的投资行为只和该企业实际的经营状况有关。他相信，如果人们的投资行为只是基于一些表面的观点，而完全不了解企业的基本面，那他们很容易在出现一点小状况的时候就被吓跑。这样情形的十之八九的结果就是赔钱。巴菲特当然不会这么做。他将注意力集中在尽可能地收集他有意收购企业的相关资料上，主要可分成下面三方面。
1.该企业是否简单易于了解
以巴菲特的观点，投资人财务上的成功，和他对自己所投资对象的了解程度成正比，以这样的了解，可以区别以企业走向作为选股依据的投资人，和那些带着一夜暴富的投机心态，整天抢进抢出，却是占了绝大多数的投资人。
多年来，巴菲特一直拥有许多企业：加油站、农场开垦公司、纺织厂、连锁性的大型零售商、银行、保险公司、广告公司、铝业及水泥公司、报社、油田和矿产开采公司、食品、饮料、烟草公司以及无线和有线电视公司。巴菲特或者拥有企业的控制权，或者只是拥有该公司部分的股票。无论哪一种情形，巴菲特总是明确地掌握那些企业运作的状况。他了解所有伯克希尔持股公司的年收入、开销、现金流量、劳资关系、定价弹性和资本分配等情形。
因为巴菲特只在他了解的范围内选择企业，所以对伯克希尔所投资的企业一直有高度的了解。巴菲特建议投资人，在竞争优势圈内选股，这不在于竞争优势圈有多大，而在于如何定义形成优势圈的参数。
有人批评巴菲特划地自限，使得自己没有机会接触如科技工业等具有极高投资潜力的产业。但是根据巴菲特的观察，投资的成功与否并非取决于你了解的有多少，而在于你能否老老实实地承认自己所不知道的东西。“投资人并不需要做对很多事情，重要的是不能犯重大的过错。”在巴菲特的经验里，以一些平凡的方法就能够得到平均以上的投资成果。重点是你如何把一些平凡的事，做得极不平凡。
巴菲特选择投资华盛顿邮报，就在于他对报业的深刻了解。巴菲特的祖父曾经拥有并且编辑《克明郡民主党报》，一份内布拉斯加州西点市的周报，他的祖母在报社帮忙并在家里的印刷厂做排字工作，他的父亲在内布拉斯加州大学念书的时候曾编辑《内布拉斯加人日报》，巴菲特则曾是《林肯日报》的营业主任。人们常说假如巴菲特不从事商业，那他最可能从事的是新闻工作。
1969年，巴菲特买下了他的第一份重要报纸——《奥玛哈太阳报》，连同一些周报。虽然他尊敬高品质的新闻事业，但巴菲特一想到报纸总是把它当做企业看待。他期望一个报社老板得到的奖赏是利润而不是影响力。拥有《奥玛哈太阳报》让巴菲特学到一些报纸的经营方式。在开始买进《华盛顿邮报》的股票之前，他已经有四年经营报社的经验。
同样，巴菲特基于对保险业的深刻了解，投巨资购买GEICO的股票。1950年，巴菲特还在哥伦比亚大学念书的时候，他注意到他的老师格雷厄姆是GEICO的董事之一。好奇心刺激巴菲特花一个周末去华盛顿拜访这家公司。巴菲特有许多问题，营业处主管大卫森花了五个小时告诉巴菲特GEICO的特点。
后来当巴菲特回到奥玛哈他父亲的经纪公司时，他推荐公司顾客购买GEICO的股票，而他自己也投资1万美元在GEICO的股票上，这大约是他所有财产的三分之二。然而，许多投资人拒绝了巴菲特的建议。奥玛哈的保险经纪人向巴菲特的父亲抱怨他的儿子竟推荐一家“无人敢当经纪人”的保险公司。这一度让他感到非常灰心。一年后，巴菲特卖掉手上的GEICO股票，赚得50%的利润，然后到1976年以前都没有再买GEICO的股票。
不久巴菲特就又毫无畏惧地继续向他的委托人推荐保险业股票。他以它盈余的3倍，购买堪城人寿的股票；他在伯克希尔哈萨威的有价证券投资组合里，拥有马萨诸塞州损害赔偿暨人寿保险公司。1967年，他购买国家偿金公司的控股权。在之后的十年中，杰克·林区教导巴菲特如何经营保险公司，这次的经验帮助巴菲特了解保险公司如何赚钱，这种经验不易从其他地方得到。尽管GEICO的财务状况仍是危机重重，巴菲特仍很有信心购买其股票。
2.该企业过去的经营状况是否稳定
巴菲特不愿碰复杂的企业，对于那些正因面临难题而苦恼，或者因为先前的计划失败，而打算彻底改变经营方针的企业，他也敬而远之。根据巴菲特的经验，回报率高的公司，通常是那些长期以来都持续提供同样商品和服务的企业。彻底改变公司的本质，会增加犯下重大错误的可能。
巴菲特相信，“重大的变革和高额回报率是没有交集的”。不幸的是，大多数的投资人都背道而驰。看到有许多投资人拼命抢购那些正在进行组织变革的公司。巴菲特说：“基于某些不可理解的原因，投资人往往被一些企业将来可能带来的好处的假象所迷惑，而忽略了眼前的企业现实。”
巴菲特从经营与投资的经验中总结到，把气力花在以合理的价位购买绩优的企业，远比以较低的价格购买经营困难的公司更为划算。巴菲特解释说：“查理和我还没有学会到如何处理难以应付的企业。我们学会的只是去避开它们。我们之所以能够成功，并不是因为我们有能力清除所有的障碍，而在于我们专注地寻找可以跨越的障碍。”
巴菲特告诉伯克希尔的股东，他第一次和华盛顿邮报公司有财务上的关联，是在他13岁的时候，当时他的父亲在国会服务，他做送报生就专门送《华盛顿邮报》和《时代前锋报》。很明显，巴菲特非常了解报纸丰富的历史，他认为《新闻周刊》是一个可以预测其未来的企业。他也很快就知道了公司电视台的表现。多年来华盛顿邮报公司，一直报道他们广播部门主要的绩效。巴菲特根据他本身的经验和公司成功的历史判断，他相信这家公司拥有一贯优良的营运历史，未来的表现将可预期。
然而，看了巴菲特收购GEICO的表现，我们的第一个反应可能是巴菲特违背了他关于公司稳定经营史的原则；很明显，GEICO的营运在1975年和1976年完全不具一致性。当伯恩成为GEICO总经理的时候，巴菲特说，他的工作目标是使公司起死回生。但是巴菲特以前提及起死回生是一件非常困难的事。那么该如何解释伯克希尔对GEICO的购买行为？更重要的是，巴菲特认为GEICO还未被危机击垮，只是受创而已。它在提供低价、无中间代理的保险商品上所具有的特许权仍然是独一无二的。而且，GEICO还有机遇，市场上仍然存在着小心谨慎的群体的族群，公司仍为他们提供保险需求来赚取利润；在价格基础上，GEICO一定可以打败它的竞争者。十年来，GEICO将资金投注在其竞争优势上，并为它的股东赚取了丰厚的利润，巴菲特认为这些优点仍然存在。GEICO在20世纪70年代所遭遇的困境，与其是否还保有市场上的特许权毫无关系，而是因为业务上以及财务上的问题使公司误入歧途。即使没有任何资产净值，GEICO还是非常值钱，因为它的特许权仍在。
3.该企业长期发展的远景是否被看好
根据巴菲特的说法，经济市场是由一小群有特许权的团体和一个较大的商品型企业团体所组成，后者其中大多数是不值得投资的。他将小部分拥有特许权的团体，定义成是提供商品和服务的企业，而这些商品和服务的特点是有旺盛的消费需求、无近似替代性产品和不受法律规范的。因为具有这些特色，使得有特许权的经销商可以持续提高其产品和服务的价格，而不用害怕会失去市场占有率或销售量的减少。
一般情形是，有特许权的经销商甚至在供过于求以及产能未完全利用的情况下，也能提高商品的价格。像这样的价格变动能力是此类经销商的重要特征之一。这使得它们获得较高的资本投资回报率。另一个重要的特征是，有特许权的经销商拥有大量的经济商誉，这使得它们有较高的耐力去承受通货膨胀所带来的影响。
而大多商品型企业（商品型企业是商品没有品牌，消费者采购标准是价格和品质。）所提供的商品多半大同小异，竞争者之间也没有太大的差别。尽管有庞大的广告预算，要有效地区别这些产品的差异仍然极为困难。
一般来说，商品型企业的回报率都不高，而且“最有可能是获利不易的企业”。既然产品基本上没有什么不同，他们只能在价格上互相较量。除此之外，也只有在商品供应紧缩的时候能够赚钱。巴菲特指出，决定商品型企业长期获利能力的关键，是供应紧缩年数和供应充足年数的比值。然而，这个比值通常都很小。巴菲特开玩笑地说，伯克希尔纺织部门的最近一个供应紧缩时期，总共只持续了“那天早晨最美好的一段时光”。
在分析过公司经济面的特性之后，接着，巴菲特判断公司在竞争上的优势和弱势。他透露说：“我所喜欢的企业，一定具有我所能了解，并且认定它能够持续长久的经济优势。”
大多数拥有特许权的经销商，也都拥有经济上的优势。一个主要的优势是，他们拥有随时抬高价格以及在投资资本上赚取高额利润的能力；另一个优势是，他们能够在经济不景气的时候生存。巴菲特认为，最好的情况莫过于经营不善还能够获得高额回报。他说：“特许权经销商能够容忍经营不善的失误。不当的管理会减少特许权经销商的获利能力，但不至于造成致命的伤害。”
特许权经销商最大的弱势是，他们的价值不会永远不变。他们的成功不可避免地会吸引其他业者进入市场，竞争将会跟着发生。替代性的产品跟着出现，各家商品之间的差异性也就愈来愈小。在这段竞争期间，经销商将逐渐地退化成巴菲特所说的“弱势特许权经销商”，然后进一步成为“强势的一般企业”。最后，曾经拥有无限潜力的特许权经销商，会萎缩成为一般性的商品企业。当这样的情形发生的时候，良好的经营管理能力的价值和重要性将大为提升。特许权经销商可以在不当的经营管理下生存，一般的商品性企业却不能。
在美国国内大约有1700份报纸，其中将近1600份没有直接的竞争对手。他注意到那些报纸的业主相信，他们每年之所以能赚得超乎预期的利润，是因为他们的报纸具有一定的新闻品质。巴菲特说事实上就算是三流的报纸，如果它是城镇里唯一的报纸，也能赚到足够的利润。不可否认，一份高品质的报纸会有较大的市场渗透力，但他解释说即使是一份平凡的报纸，由于它可以将消息广为流传，所以对大众也是很重要的。城镇里的每个企业、每个房屋卖主或任何一个人，只要想将信息让大众知道，都需要报纸的宣传来达到目的。巴菲特相信拥有一份报纸，就好像从城镇里每一个想制作报纸广告的企业中，独占刊登广告权一样。
除了一些独占特性外，报纸也有很高的经济商誉价值。如同巴菲特指出的，发行报纸所需要的资本很少，所以能轻易地将销售量转成利润。即使报社增添昂贵的计算机辅助印刷机，或编辑部增添电子系统，支出的费用也能很快地借固定工资成本的减少而补偿回来。报纸也比较容易提高售价，因此，能从投下的资本上产生高于一般企业的报酬，以减少通货膨胀造成的伤害。根据巴菲特的判断，一家典型的报社可以将它报纸的售价加倍，而仍然保有百分之九十的读者，就像《今日美国》一样。
再比如巴菲特收购美国广播公司的股票，也是看中其非同一般的远期前景。广播公司和广播网都有高于产业平均值的前景。在许多相同的因素下，它们像报纸一样打出了不少经济上的商誉。一旦广播电台建立起来以后，投资和营运所需要的资金并不多，而且根本没有存货投资。电影和电视节目的购置费用，可以在广告收入进账之后再支付，一般来说，广播公司的投资回报都会高于产业平均值，而且赚得的现金也都超过公司营运所需。
广播网和播送者所谓的风险，主要包括政府的规范、不断更新进步的技术和瞬息万变的广告经费。政府单位可以拒绝公司广播执照更新的申请，但是这种情况很少发生。在1985年，有线电视节目对它们还不具很大的威胁性，虽然有一些人收看有线电视台，但绝大多数的人仍然喜欢看无线电视网的节目。另外，在20世纪80年代，用在非必要性支出的消费品上的广告费用大幅上升，为了让大多数观众看到他们的广告，广告商仍然必须依靠无线电视网。依巴菲特的看法，无线电视网、广播公司和报纸的前景是无可限量的。
二、寻找回报率高的企业
资投明星企业不可能今天投下钱明天就能获得利润，我们应该看远一点，三年之后，或五年、十年之后，你再回头看看当初，哥们儿，原来钱是那么轻易赚来的。
——沃伦·巴菲特
那些巴菲特用来评估经营效益和经济绩效的原则，都是以典型的巴菲特式原理为基础。举个例子来说，他不怎么重视年度的营运绩效，而把焦点放在每四年或每五年的平均值上。他指出，创造营业收益所需的时间，通常不大可能与行星绕太阳一周的时间相吻合。他对于那些用以捏造辉煌业绩的行为更是感到不满甚至是厌恶。相反，他遵循以下几个原则。
1.股东权益回报率
一般来说，分析师借助观察每股盈余来评定公司全年度的表现，分析在过去一年中每股盈余是否增加？巴菲特认为，每股盈余只是一层烟幕。他说：“对公司经营管理业绩最根本的衡量标准，是取得较高的营业用权益资本收益率（earnings rate on equity capital employed）（没有不合理的财务杠杆、会计操纵等），而不是每股收益的持续增加。我们认为，如果管理层和金融分析师们将重点不是放在每股收益及其年度变化上的话，公司股东以及社会公众就能更好地理解公司的经营情况。”既然大多数的公司都以保留部分上年度盈余，作为一种增加公司股东权益的手段，那么对于平均每股盈余这种表面的数据，又有什么好大惊小怪的呢？如果一个企业在每股盈余增加10%的同时，它的股东权益也增长了10%，那就没什么了不起了。他解释说，这和把钱存入银行，然后就会生利息根本没什么两样。
巴菲特把股东权益回报率视为评估投资成败的指标。商誉是企业有能力从再投资的资金获得高报酬时，企业价值对账面价值的溢价。长期股东权益回报率为10%的普通企业，在低利率时期可能有溢价，可是利率会在高低之间游走，所以这个溢价可能很快就消失。巴菲特发现，比较保险的做法是寻找股东权益回报率突出的企业，这样的回报率可能一再重复而且远超越一般债券或现金回报率。
回报率10%的股票，或许和利率10%的债券价值相同。股票和债券有两大差异，首先，债券有到期日，也就是偿还本金或议定新利率的日期。而股票的股东权益则永远存在。除非你是有决定权的大股东，否则你只能听任管理阶层决定是否分配股利或把赚到的现金再投资。第二个差异则和再投资风险有关。
“再投资风险”是指投资人无法把证券带来的收益妥善投资的概率，即使投资的期限不变。如果我们购买利率10%的债券，而且对债券的信用风险感到满意，在到期之前，我们可以确定每年可得到本金10%的收益。我们无法确定的是，定期得到的收益有多少购买力。我们也无法预知，通货膨胀会把物价推到什么水准，或是目前利率会对股价造成何种影响。这个问题并不深奥。按照合理的推算，这种债券的收益价值，10年后将远超过原本的投资。假设我们在拿到第一年的收益之前利率下降，那么利率10%的债券到现在会值钱很多。长期的总回报率则无法预估。
巴菲特以相反的角度思考。如果你把股票看做可以提供固定回报率的债券，你会拥有“再投资机会”。股票会有股利，不过这个股利（或者说如何运用股利）仍无法预测。但保留盈余将以能够预知的股东权益回报率再投资。假如长期的股东权益回报率是10%，保留盈余也可以带来10%的获利。一般的债券把“盈余”全数付给投资人作为收益。大部分上市公司把50%或更低的盈余拿来分配股利。成长快速、可能买回股票的高回报率公司，或许只会拨出一小部分的盈余来发放现金股利。
所以，投资人必须有能力控制那些会影响营业盈余的各种不寻常因素。巴菲特排除了所有的资本收益和损失以及其他任何可能增加或减少营业盈余的不寻常项目。他设法独立划出企业各种特定的年度绩效。他设法了解在拥有特定的资金可供运用的情况下，管理层能为公司创造营业收益的额度。他认为这是判定经营绩效最好的一个依据。
他主张“成功的经济管理绩效，是获得较高的股东权益回报率（没有不当的融资与会计上欺骗的方式等），而不只是在于每股盈余的持续增加。”巴菲特比较喜欢以股东权益回报率——营业盈余（分子）与股东权益（分母）之间的比例，作为评估公司年度表现的依据。
除此之外，巴菲特相信，在负债少或无负债的情况下，企业能达成良好的股东权益回报率。我们知道，公司能借增加其负债比率来提高股东权益回报率。巴菲特当然了解这个情况。但是为了提高伯克希尔的股东权益回报率而增加负债，对巴菲特而言，这个主意实在不怎么样。他说：“好的企业或投资决策不需要负债，就可以产生令人满意的经济成果。”此外，高负债的公司在经济衰退期间非常容易受到伤害。巴菲特不愿意以增加债务的方式拿伯克希尔股东的福利冒险。
尽管他的态度保守，巴菲特在借钱的时候并不畏惧。事实上，与其在急需用钱的时候才去借款，他宁愿在事先预知有金钱上的需求时，就开始行动。巴菲特指出，如果在决定收购企业的时候正好有充裕资金，那当然是最理想的。但是经验告诉他，情况总是刚好相反。货币供给宽松会促使资产价格上扬。紧缩银根、利率调高则会增加负债的成本，同时压低资产的价格。当低廉的企业收购价格出现的同时，借款的成本（较高的利率费用）很可能抵消此机会的吸引力。正因为如此，巴菲特认为公司应该将它们的资产与负债分开分别管理。
这种先把钱借来，以求将来可以用在绝佳的商业机会上的经营哲学，多半会导致短期盈余的损失。然而，巴菲特只在有充分理由相信，收购企业之后的盈余可以超过偿还贷款所需花费的利息费用时，才会采取行动。此外，因为吸引人的商业机会实在不多，巴菲特希望伯克希尔随时都有万全的准备。他打比方说：“如果你想要打中罕见而且移动快速的大象，那么你应该随时带把枪。”
不同的公司依据自己的现金流量，而有承担不同程度的举债能力。巴菲特所说的是，好的企业应该能够不靠举债，就可以赚取不错的股东权益回报率。我们对于那些必须借相当程度的负债才能达成良好股东权益回报率的公司，应该持怀疑的态度。
需要指出的是，成长中的企业有机会把盈余的大部分以高回报率再投资，这样的企业最能创造商誉。巴菲特的大部分投资，都具备这一基本财务特点。美国运通的股东权益回报率是23%，吉列超过35%，可口可乐更高达55%。这些公司的回报率仍在持续上升。
总结来说，股东权益回报率的重要性在于它可以让我们预估企业把盈余再投资的成效。长期股东权益回报率20%的企业，不但可以提供高于一般股票或债券一倍的收益，也可以经由再投资，让我们有机会得到源源不绝的20%报酬。最理想的企业能以这样的增值速度，长期把所有盈余都再投资，使我们原本的投资以20%的复利增值。
2.股东盈余
巴菲特指出，投资人应该了解，会计上的每股盈余只是评估企业经济价值的起点，绝不是终点。他说：“首先要知道的是，不是所有的盈余都代表相同的意义。”并进一步指出，那些必须依赖高资产以实现获利的企业，倾向于虚报公司盈余。因为资产高的企业必须向通货膨胀付出代价，这些企业的盈余通常只是海市蜃楼般地虚幻。因此，会计盈余只在分析师用它来估计现金流量时才有用。
巴菲特警告说，即使是现金流量也不是度量价值的完美工具；相反，它常常会误导投资人。现金流量是一种适合于用来衡量初期需大量投资资金，随后只有小幅支出的企业，像房地产、油田以及有线电视公司等。相反，制造业需要不断地资金支出，若使用现金流量就无法得到准确的评估结果。
一般而言，现金流量的习惯定义是：税后的净所得加上折旧费用、耗损费用、分期摊还的费用和其他的非现金支出项目。根据巴菲特的解释，此定义的问题出在它遗漏了一个重要的经济因素——资本支出。公司必须将多少的年度盈余花费在购置新的设备、工厂更新及其他为维持公司经济地位，和单位产品价格所需的改善费用上。根据巴菲特的说法，大约有95%的美国企业所需的资本开销，大约等于该公司的折旧率。他说，你可以将资本支出延迟一年左右，但是若长期下来仍然没有做出必要的支出，交易必然会减少。这项资本支出与公司在劳工与设备上的支出一样，都是企业营运所需的费用。
在强力收购的20世纪80年代，现金流量因为可以为高得离谱的收购价格做掩护，所以受重视的程度也达到了极限。巴菲特认为现金流量“常被企业中介的掮客和证券市场的营业员用来掩饰经营上的事实，以促成一些原本不可能成立的交易。当盈余无法偿还垃圾债券的债务，或为不合理的股价提出辩解的时候，设法将买主的注意力转移到现金流量还真是一个好方法。”但是巴菲特警告说：“除非你愿意抽出那些必要的资本支出，不然把注意力全部放在现金流量上绝对是死路一条。”
巴菲特比较喜欢采用的是他所谓的“股东盈余”——公司的净所得加上折旧、耗损、分期偿还的费用，减去资本支出以及其他额外所需的营运资本来代替现金流量。巴菲特承认，股东盈余并没有提供许多分析师所要求的精确计算结果。如果要计算未来的资本支出，最常使用的是粗估法。尽管如此，他用凯恩斯的话说：“我宁愿对得迷迷糊糊，也不要错得清清楚楚。”
3.运营成本
其实，巴菲特也很清楚，如果管理当局无法将销售额转换成利润，任何再好的投资也是枉然，在他的经验里，需要靠高成本营运企业的经营管理者常会不断增加经常性支出，相反，只需低成本营运企业的经营管理者则会设法节省支出。
巴菲特很讨厌那些不断增加支出的经营管理者。他们必须提出改善计划以反映成本到销售上。每当公司宣布要大肆进行削减开支的计划时，他就知道这家公司并不了解支出对于股东们的意义。巴菲特说：“真正优秀的经营管理者不会是早上醒来才说：‘好，今天我要削减支出。’就像他不会是早上醒来才决定呼吸一样。”
巴菲特特别欣赏威尔斯法哥银行的卡尔·雷查德和保罗·海山以及美国国家广播公司的汤姆·墨菲和丹·柏克，因为他们毫不留情地删减非必要支出。他说，这些管理者“极度憎恨过多的冗员”，对管理体系“即使是在利润创纪录的情况下，也会和承受压力的时候一样拼命地删减支出。”巴菲特在处理成本费用与非必要支出的时候，态度也极为强硬。他对于伯克希尔的毛利率非常敏感。他了解任何企业经营所需的适当员工人数，同时也明了既然有销售，就该有相对的支出。
伯克希尔是一个独特的公司。它的全体员工，可能还凑不成一支垒球队。伯克希尔没有法律部门，也没有公开或投资人关系部门。没有任何企管硕士专业人才组成策略计划部门，负责策划合并和收购等事宜。伯克希尔不雇用安全警卫、轿车司机或是秘书。伯克希尔的税后经常性支出还不到营业盈余的1%。巴菲特说，拿伯克希尔和其他营业盈余相当，但经常性支出高达10%的公司做比较发现：股东们光是因为这个经常性支出，就损失了9%的股份实质价值。
4.保留盈余转化率
巴菲特的目标是：选择能将每一美元的保留盈余，转化成至少有一美元市场价值的公司。如果该公司的经营者，长久以来一直将他们公司的资金做最佳的投资，那么经由这种测验方式，将能很快突显出其优异的回报率。如果把所有的保留盈余都投资在这样的公司，并且得到高于平均水准的报酬，那么公司股票的市场价值，将成正比大幅上涨。
1973～1992年，《华盛顿邮报》公司为它的业主赚了17.55亿美元，从这些盈余中公司拨给股东2.99亿美元，然后保留14.56亿美元，转投资于公司本身。在1973年，《华盛顿邮报》的市场总价值是8000万美元。从此以后，其市场价值就一路上涨到27.1亿美元。1973～1992年间，其市场价值总共上涨了26.3亿美元。在那20年间，《华盛顿邮报》为它的股东所保留的每一美元盈余，经转投资后其市场价值增值为1.8美元。
自1988年以后，可口可乐公司的表现变得非常突出。在1992年，它的股票每股从10美元升到45美元，其绩效已经超越史坦普工业指数。从1987年以后，可口可乐的市场价值已经从141亿美元上涨到541亿美元。当支付28亿美元股利给股东，并由保留盈余的转投资中获得42亿美元的时候，公司已经产生71亿美元的盈余。对于公司所保留的每一美元盈余，它已经创造9.51美元的市场价值。从1988到1989年，伯克希尔在可口可乐公司投资的10.23亿美元是值得的。在1992年之前，这项投资的价值达39.11亿美元。
1988～1992年，可口可乐公司这种富有戏剧性的增值，已经减低了可口可乐公司的市价和实质价值之间的安全边际。一些投资人争论可口可乐价值被高估，而且暗示公司很难重复它过去几年来优秀的经济状况，和看好的股价涨势。罗伯特·葛苏达的目标是，在公元2000年以前，将可口可乐公司的产值加倍。他说：“我们在90年代的任务，是将可口可乐公司变成唯一能将产品带到世界上每个角落的行销配送企业。要做到这点，主要是增加下列国家每人饮用可口可乐饮料的平均消费，如：东欧、俄罗斯、印度尼西亚、印度和中国等国家，这么一来，公司将会达到加倍销售的目标。虽然这些国家从未达到美国的每人平均消费（每年度每人67kg的消费量），但是在这些开发中国家里，任何一点消费额的增加，都会增加许多利润。世界上有一半的人，每人每年消耗少于0.45kg的饮料。光靠中国、印度和印度尼西亚的那些消费机会，可口可乐公司就能够在21世纪持续增加其财富。
除了企业在经济价值上的吸引力之外，还包括了企业的管理经营能力如何完成“创造股东持股的价值”这样一个大目标。如果巴菲特选择公司的标准是长期发展远景看好，且公司由一群有能力和以股东利益为第一优先的管理者所经营，它们将随着日后公司市场价值的增加而获得证明。
我们知道，长期而言，股票市场会很理所当然地遵循企业的实质价值，虽然在任何一个年度里，除了其实质价值之外，市场价格可能因各种理由剧烈起伏。同样，巴菲特解释说，对于保留盈余也应该采用这样的观点。如果经过一段时间，公司不能将保留盈余做有效的运用，那么该公司的股票在股市就无法有令人满意的表现。相反，如果公司因资产增加而产生的回报能够超越平均水准时，这项成功将会反映在日益增加的股票价值上。
三、投资升值潜力大的杰出企业
一个杰出企业的经济状况是完全不同于那些二流企业的，如果能买到某家杰出企业，相对于二流企业的静态价值，杰出企业会有扩张价值，其扩张价值最终会使股市带动股票价格。
——沃伦·巴菲特
菲利普·费雪认为，某些具有独特财务状况的公司拥有某种潜力价值，即使某公司持续以低于它实质的价值来出售股票，如果该公司的获利持续改善，最后股票的价格终会上升，反映出该企业改善后的素质。
让我们来研究一下巴菲特投资大众食品的情况。
从1979年起，大众食品的每股盈余持续上扬。巴菲特从1985年开始购买他们的股票，而菲利浦·莫里斯则在同年买下该公司。当大众食品的收入上升时，公司的实质价值也跟着上升，而随着实质价值的增加，该公司的股价也上扬。但即使股价上升，市场仍以和政府公债获利相当或低于实质价值的价格来评估该公司。
1979年，大众食品每股赚得5.12美元，股票市价介于每股28～37美元。相当于有13%～18%获利率（5.12÷28=18%）。我们也可以看到，1979年政府公债的获利率是10%，以此计算与政府公债相当的价格，大众食品每股应该是51.20美元（5.12÷10%=51.20）。这意味着，我们若购买每年回报率10%、价值51.20美元的政府公债，一年可以赚得5.12美元（51.20×10%=5.12）。
如果利用传统的格雷厄姆哲学，巴菲特可能早在1981年，当股价开始反映相当于政府公债获利的该公司实质价值时，就会卖掉持股。他可能在1984年又这么做一次，当时股票价格扬升到每股60美元，反映出每股收入的增加。但是因为大众食品是种具有扩张价值的企业，所以巴菲特继续持有其股票，即使该公司偶尔仍以低于实质价值的价格卖出股票，市价仍继续上升。巴菲特知道市场价格终究会上扬，因为该企业的经济体制会让其经历长期成长，这会由增加的每股盈余反映出。最后该股的市场价格也会上升，以反映其每股盈余的增长。
利用费雪的理论基础，巴菲特了解市场价格最终还会充分反映出大众食品的价值。尚未充分反映之前，股票的市场价格会一路追随该公司的实质价值增加而不断上扬。
不管1979～1985年的金融风向如何，巴菲特会在可以使他获利至少13%，而经常是将近20%的市价上购买大众食品股票（巴菲特将公司所保管的每股盈余也视为他的获利）。巴菲特唯一关心的是，大众食品的企业本质是不是像那种收入会继续增长的公司，可以保障并扩张他所估计的获利率。
20世纪70年代，巴菲特开始了解格雷厄姆那种买下任何廉价股票的方式，不是一个理想的策略。巴菲特发现，二流的企业真的不会有可预期的收入，一家原本经济状况就不好的企业更是如此，虽然或许会有一段有希望的时期，但是到最后商业的残酷竞争还是会排除任何会增加公司价值的长期利益。
他也发现，事实上，一般的或二流的企业永远随波逐流，而股市看到其黯淡的未来绝不会对该企业有热忱。最后的结果是：那只是一家股票不值钱的企业。巴菲特还发现，即使该企业的市场价格逐渐接近预期的实质价值，投资人的获利仍旧不理想，因为所得只限制在实质价值与市场价格之间。此外，资本所得税也会吃掉获利，因为该企业的原本经济状况就不理想，继续持有只像是搭乘一艘无目的地的船。
巴菲特的结论是：一个二流企业最有可能仍旧是二流的企业，而投资人的结果也可能是二流的。廉价购买带给投资人的好处会被二流企业的低收入侵蚀。巴菲特知道时间是杰出企业的好朋友，却是二流企业的诅咒。他也发现，一个杰出企业的经济状况是完全不同于那些二流企业的，如果能买到某家杰出企业，相对于二流企业的静态价值，杰出企业会有扩张价值，其扩张价值最终会使股市带动股票价格。因此杰出企业扩张价值现象所带来的结果是：如果该企业持续成长，无限期地持有投资就比撤出来更有意思。这会使投资人延后资本所得税的缴交直到某个遥远的日子，并且享受累计保留收益的成果。
巴菲特喜欢用两个案例来总结他这个论点。《华盛顿邮报》是第一个案例。对于《华盛顿邮报》，巴菲特在1973年用973万美元购买了大约1727765股。他到今天仍持有那项投资，而它的现时价值将近13亿美元。对《华盛顿邮报》投资的24年时间，给了巴菲特一个将近18%的年累计回报率。
巴菲特承认在过去的20年，即使他偶尔会用超出其实质价值的市场价格卖出持股，但他仍继续持有该项投资，因为那是个杰出的企业，也因为他知道要充分发挥累计的神奇效果，必须持有该项投资一段时间。
他投资政府受雇人员保险公司（Government Empldoees Insurance Company，GEICO）时也有类似的状况。巴菲特大约在1972年获得价值4571万美元的GEICO股票。到了1995年，这些股票大约价值是17.59美元，给了巴菲特一个约17.2%的年累计回报率。GEICO是另一家巴菲特认为表现杰出的企业（事实上，他非常喜爱GEICO股票，于是在1996年买下该公司其他股权）。
他也喜欢以可口可乐作例子。可口可乐在1919年以每股40美元公开发行。如果当时用40美元买到一股，并且持有它直到1993年，包含再投资所有的股息，这一种股票价值会增长到超过210万美元，投资的年累计回报率约为15.8%。
遭遇到价值实现的问题，巴菲特才开始认清格雷厄姆“不论本质购买任何公司”的哲学是愚蠢的，并开始将费雪和芒格的杰出企业扩张价值理论整合进他的哲学中。
四、投资消费者独占型企业
如果我要投资几十亿美元，请来全国最佳管理人，而且又不惜亏钱来争市场的话，我能够吃进它的市场吗？如果答案还是不能的话，这就是一家很优秀的公司，非常值得投资。
——沃伦·巴菲特
巴菲特说：“对于投资来说，关键不是确定某个产业对社会的影响力有多大，或者这个产业将会增长多少，而是要确定任何所选择的一家企业的竞争优势，而且更重要的是确定这种优势的持续性。那些所提供的产品或服务周围具有很宽的护城河的企业能为投资者带来满意的回报。”
因此，企业持续竞争优势的分析和判断是投资中最关键的环节。2000年4月，在伯克希尔公司股东大会上，巴菲特在回答一个关于哈佛商学院的迈克尔·波特的问题时说：“我对波特非常了解，我很明白我们的想法是相似的。他在书中写道，长期的可持续竞争优势是任何企业经营的核心，而这一点与我们所想的完全相同。这正是投资的关键所在。理解这一点的最佳途径是研究分析那些已经取得长期的可持续竞争优势的企业。问问你自己，为什么在吉列公司称霸的剃须刀行业根本没有新的进入者。”
劳伦斯·彭博把具有消费独占形态与商品形态的公司的投资价值做了一番比较之后，认为是消费者的信誉造就了某些企业消费独占的形态，他写道，虽然信用是触摸不到的，但是它和公司紧密结合在一起，因为这样的产品对消费者来说，具有某种特殊的吸引力，因此造成消费者紧紧跟随该公司以及所生产产品的脚步。
彭博认为消费者对企业的信用主要建立在一个企业具有良好的地点、彬彬有礼的员工、快速的服务以及令人满意的产品，同时他也认为，广告也能打动顾客，使其牢牢记住某项特殊产品或品牌，或者，由于拥有某种神秘的制造过程或专利权，这家公司就能够提供一种很特别，或者稍有一点不同的产品（例如可口可乐的神秘制造过程）。
彭博认为拥有以上因素，这家公司就能拥有较大的盈余成长以及股票的良好表现——不论在经济景气或不景气的时候，这种公司的股票都会有优秀的表现。
巴菲特也发展出一种观念上的测试，以决定何种企业属于消费独占的形态。首先他喜欢问这样的问题——如果一个人拥有数十亿美元以及全美最优秀的50位经理人员，他能建立一家公司然后成功地与出现危机的企业竞争吗？如果答案是否定的，那么危机中的这家公司就由某种很大消费独占形态的特性所保护着。
“对一家企业的经济特许权的真正检验方法是：如果有一位杰出的企业管理大师，而且他拥有充足的资金，那么，他作为竞争对手的话，他能够对这家企业的经济特许权带来什么样的损害？如果你给10亿美元，再配备全美国最出色的50位企业经理，我绝对可以建立一家杰出的企业。但是，如果你是让我去打垮《华盛顿邮报》，我会把这10亿美元还给你。尽管我不愿意失去这10亿美元，但由于我根本无法完成你交给的任务，我别无选择，只能把钱还给你。然而如果你给相同数量的资金，让我去削弱奥玛哈银行的盈利或市场份额，我想我完全可以让他们知道我的厉害。也许我不能完全达到你的要求，但我肯定会给他们带来很多麻烦。在以上这些情况下，检验这些企业竞争实力的方法是：自己的竞争对手使用各种手段，甚至是以牺牲自身的盈利为代价的情况下，可能会给企业带来什么样的打击。”
可口可乐是世界上最佳的“消费垄断”公司。世界最大的百货公司沃尔玛在美国和英国的消费市场里都实验证明了，消费者在不看品牌的情形下，的确无法认出哪一杯汽水是可口可乐、百事可乐，哪一杯又是沃尔玛自己品牌的Sam’s Choice。因此，几年前沃尔玛百货公司就毅然地推出它们的可乐品牌，放在几千家分店外面，和可口可乐、百事可乐的自动贩卖机排在一起贩卖。Sam"s Choice不但占了最接近入口的优势，而且其售价也只是百事可乐和可口可乐的一半而已。尽管如此，它还是攻不下这两个世界名牌汽水的市场占有率，而只是吃进其他无名品牌汽水的市场而已。
试想，就连无法分辨出来的产品，也能够吸引顾客以高两倍的价格购买，这就是“消费垄断”公司的威力。换言之，在市场上，它们并没有“垄断”市场，因为还有很多的竞争者来争生意，但在顾客群脑海里，它们早已是一家“垄断”的公司了。
假设某人是某城内唯一的水公司的所有人，他就能够赚进大把的钞票。因为大众早在很久以前就有共识，水资源要有所规范，同样的情况也适用于大部分的公共事业，在大型企业当中也有不少规范，避免使所有人获取暴利，你所需要的是一个没有受到规范局限的水公司。问题是当投资大众认出这样的公司之后，它们的销售金额通常都像天文数字一样高，由于投资人所付的价格决定投资所得的收益，事实上，你所得的收益就会减少，所以重要的是去发现一家公司是其他人所尚未发现的，可以说是你要去找一家真面目尚未显露的水公司。
彭博认为具有消费独占形态的公司之所以如此赚钱，是因为它们不需要强力依赖土地、工厂和设备，在商品形态的企业当中，这些固定形态的支出和资产的税务占了生产成本的一大部分。相比之下，具有消费独占形态的公司，其财富主要来自于触摸不到的资产，比如说可口可乐的秘密配方，或是万宝路的品牌名称，由于联邦的课税主要来自于各公司的营运，所以这些公司的所得税因营运而有所改变。至于必须在可触摸的资产上做重大投资的公司所付的税金，像通用汽车，就没有这些弹性，除了在早期投入不少资金扩充之外，具有可触摸的资产以及商品形态的企业，只有大量增加生产成本以扩充工厂，才能满足不断增加的需要。
具有消费独占形态的公司，由于它们有大量的现金，经常处于没有负债的状态下，像箭牌口香糖以及UST，在它们的损益表上没有负债，于是他们就有更多的自由能够投入其他赚钱的行为或是购买自己的股票。此外，他们也常生产低科技的产品，并不需要复杂的生产工厂，同时，因为缺少竞争，他们的生产设备能够使用得较久。不需要竞争表示不需要投入资金，以保持经常重新整备的机械和建立新的工厂。通用公司是生产汽车的制造商，这是一种对价格非常敏感的商品形态产品，每年必须花费数十亿美元去重新整备工厂的机械，建立新的生产线，才能推出新款式的汽车，通用汽车公司在设计新款车之前，它只保有几年的竞争力而已。
值得注意的是，在商业的历史上显示，消费独占的各种形态，自从有贸易行为就已存在，从威尼斯人开始，他们就从与远东的独家生意中获得重大利益，德国著名的大炮制造厂商克鲁普（Krupp）所生产的大炮在两次世界大战中，交战双方都在使用——这些企业都从消费者极需品质与服务当中获取高额利润，在这种情况下，消费者愿意付出更多的金钱。
想想奇异公司，也就是托马斯·爱迪生（Thomas Edison）协助建立的公司，他所带来的利润使整个地球为之振奋，奇异公司卖给一个国家如何发电的技术，然后再卖给他运送电力的产品，接着是电力的设备，电灯、电力系统以及电冰箱，直到今日，奇异公司仍是美国最具影响力的公司，它的基础主要是20世纪初期所获得的庞大资金所打下的，当时它是城里唯一的电力公司。
巴菲特认为，企业竞争长期持续的根本原因在于其“消费者独占”，一项消费者独占的形成，来自于具有以下特征的一种产品或服务：
（1）它是顾客需要或者希望得到的。
（2）被顾客认定为找不到很类似的替代品。
（3）不受价格上的管制。
以上三个特点的存在，将体现为一个公司能够对所提供的产品与服务进行主动提价从而赚取更高的资本回报率的能力。不仅如此，消费者独占还能够容忍不当的管理，无能的经理人虽然会降低企业的获利能力，但是并不会对它造成致命的伤害。相对的，一般企业想要获取超额利润就只能通过成为低成本运营商，或是所提供的产品或服务供不应求。但是，这种供给不足的情况通常持续不了多久。但是通过卓越的管理，一家公司可以长期维持低成本运营。即使如此，还会面临竞争对手攻击的可能性。与消费者独占企业不同，一般企业会因为管理不善而倒闭。”他也运用类似的问题试着决定某家公司是否具有独占性。
五、能力圈原则：不熟不买，不懂不做
我们的重点在于试图寻找到那些在通常情况下未来10年、或者15年、或者20年后的企业经营情况是可以预测的企业。
——沃伦·巴菲特
巴菲特说：“研究我们过去对子公司和普通股的投资时，你会看到我们偏爱那些不太可能发生重大变化的公司和产业。我们这样选择的原因很简单：在进行两者（子公司和普通股）中的任何一种投资时，我们寻找那些我们相信在从现在开始的10年或20年的时间里实际上肯定拥有巨大竞争力的企业。至于那些迅速转变的产业环境，它可能会提供巨大的成功机会，但是，它排除了我们寻找的确定性。”
巴菲特认为对于投资来说，关键不是确定某个产业对社会的影响力有多大，或者这个产业将会增长多少，而是要确定任何一家选定的企业的竞争优势，而且更重要的是确定这种优势的持续性。经验表明，经营盈利能力最好的企业，经常是那些现在的经营方式与5年前甚至10年前几乎完全相同的企业。企业当然应该抓住机会进一步改善服务、产品线、生产技术等等，但是，一家公司如果经常发生重大变化，就可能会因此经常遭受重大失误。“推而广之，在一块总是动荡不安的经济土地之上，是不太可能建造一座固若金汤的城堡似的经济特许权（franchise）的，而这样的经济特许权正是企业持续取得超额利润的关键所在。”
1990～2000年间，《财富》杂志世界500强企业中只有25家能够达到业绩优异的双重标准：连续10年平均股东权益回报率达到20%，且没有一年低于15%。这些超级明星企业同时也是股票市场上的超级明星，在所有的25家中有24家的表现超越标准普尔500指数。巴菲特说：“这些《财富》冠军榜企业的两个特点可能会使你大吃一惊：第一，其中大企业只使用相对于其利息支付能力来说很小的财务杠杆。真正的好企业常常并不需要借款，第二，除了一家企业是高科技企业和其他几家是制药企业之外，绝大多数企业的业务一般都非常平凡。它们大都出售的还是与10年前基本完全相同的、并不特别引人注目的产品（不过现在销售额更大，或者价格更高，或者二者兼而有之），这25家明星企业的经营记录再次证实：继续增强那些已经相当强大的经营特许权，或者专注于一个遥遥领先的核心业务，往往是形成非常出众的竞争优势的根本所在。”
巴菲特把企业竞争优势的持续性称为“未来注定必然如此”。像可口可乐公司和吉列公司这样的公司很可能会被贴上“注定必然如此”的标签。预测者对这些公司在未来的10年或20年里到底会生产多少软饮料和剃须刀的预测可能会略有差别，我们讨论“注定必然如此”并不意味着就不用再考察这些公司必须在生产、销售、包装和产品创新等领域内继续进行的努力工作。但是，在诚实地评估这些公司后，最终从来没有哪位明智的观察家，甚至是这些公司最强有力的竞争者，会怀疑在投资期限内可口可乐公司和吉列公司会继续在其遍布世界的领域中占据主导地位的能力。实际上，他们的主导地位很可能会更加强大。在过去的10年中，两家公司都已经明显地扩大了他们本来就非常巨大的市场份额，而且所有的迹象都表明在下一个10年中他们还会再创佳绩。
然而竞争优势能长期持续的企业少之又少，巴菲特说：“领导能力本身提供不了什么必然的结果：看看通用汽车、IBM和西尔斯百货所经历的震荡，所有这些公司都享受过很长一段表面上看起来所向无敌的时期。尽管有一些行业或者一系列公司的领导者具有实际上无与伦比的优势，因此自然而然成为行业中的翘楚，但大多数公司不能做到这一点。确定一家注定必然如此的公司时，都会碰到十几家冒牌货，这些公司尽管高高在上，却在竞争性攻击下会脆弱得不堪一击。”考虑到选择一家注定必然如此的公司有多么困难，在巴菲特投资组合中，除了注定必然如此的公司外，“我们还增加了几家‘可能性高的公司’。”
巴菲特说：“我喜欢的是那种根本不需要怎么管理就能挣很多钱的行业，它们才是我想投资的那种行业。”巴菲特对必须时时聪明地激烈竞争却盈利较低的零售业与只需聪明一时的市场垄断却盈利很高的电视行业进行了对比：“零售业是竞争激烈的行业。在我个人的投资生涯中，我看过许多零售商曾经一度拥有令人吃惊的增长率和超乎寻常的股东权益回报率，但是到后来突然间业绩急速下滑，经常不得不宣告破产。相对于制造业或服务业，这种刹那间的流星现象在零售业屡见不鲜。在一定程度上，原因是这些零售商必须时时保持比同行更加聪明。但不管你如何聪明，你的竞争对手随时准备复制你的做法，然后超越你。同时一群新加入的零售商又在用各种各样的手段引诱着你的客户。一旦零售业业绩下滑，就必定走向失败。相对于这种必须时时聪明的产业，还有一种我称之为只需聪明一时的产业，举个例子来说，如果你在很早以前就聪明地买下一家地方电视台，你甚至可以把它交给懒惰又差劲的侄子来经营管理，而这项事业却仍然可以好好地经营上几十年，当然若是你懂得将电视台交给汤姆·墨菲（资本城公司主席）来管理，你本人则退居幕后毫不干涉，你所获得的回报会非常高。但是对零售业来说，如果用人不当的话，就等于买了一张准备倒闭关门的门票。”
正是因为巴菲特追求稳定，所以他提出了著名的能力圈原则（核心思想可以概括为：不熟不买，不懂不做）；正是因为巴菲特追求稳定，多年来他对科技企业避之唯恐不及并成功地避开了1999年网络股泡沫等一系列投资陷阱。直到有一天他发现有些科技企业也值得他投资。
巴菲特曾说他对分析科技公司并不在行。1998年股市正处于对高科技尤其是网络公司股票的狂热中，在伯克希尔公司股东大会上，他被问及是否考虑过在未来的某个时候投资于科技公司。他回答说：“这也许很不幸，但答案是不。我很崇拜安迪·格鲁夫和比尔·盖茨，我也希望能通过投资于他们将这种崇拜转化为行动。但当涉及微软和英特尔股票，我不知道10年后世界会是什么样子。我不想玩这种别人拥有优势的游戏。我可以用所有的时间思考下一年的科技发展，但不会成为分析这类企业的专家，第100位、第1000位、第10000位专家都轮不上我。许多人都会分析科技公司，但我不行。”
巴菲特的这种观点得到查理·芒格的响应。他说：“我们没有涉及高科技企业，是因为我们缺乏涉及这个领域的能力。传统行业股票的优势在于我们很了解他们，而其他股票我们不了解，所以，我们宁愿与那些我们了解的公司打交道。我们为什么要在那些我们没有优势而只有劣势的领域进行竞争游戏，而不在我们有明显优势的领域施展本领呢？”
巴菲特说：“我们的原理如果应用到科技股票上，也会有效，但我们不知道该如何去做。如果我们损失了你的钱，我们会在下一年挣回来，并向你解释我们如何做到了这一点。我确信比尔·盖茨也在应用同样的原理。他理解科技的方式与我理解可口可乐公司与吉列公司的方式一样。我相信他也寻找一个安全边际。我相信，他获得安全边际的方式就像他拥有整个企业而不仅是一些股票。所以，我们的原理对于任何高科技企业都是有效的，只不过我们本身不是能够把原理应用到这些高科技企业的人而已。如果我们在自己画的能力圈里找不到能够做的事，我们将会选择等待，而不是扩大我们的能力圈。”
巴菲特避开科技企业还有一个原因是，很难预测这些变化很快的高技术领域或新兴行业的未来发展。
“当然有许多产业，连查理或是我可能都无法确定到底这些公司的业务是‘宠物石头’还是‘芭比娃娃’。甚至即使我们花了许多年时间努力研究这些产业之后，我们还是无法解决这个问题。有时是由于我们本身智力和学识上的缺陷，阻碍了我们对事情的了解，有时则是产业的特性本身就是很大的障碍。例如，对于一家随时都必须应对快速技术变迁的公司来说，根本就无法判断其长期经济前景。在30年前，我们能预见到现在电视机制造产业或电脑产业的变化吗？当然不能，就算是大部分热衷于进入这些产业的投资人和企业经理人也不能。那么为什么查理和我非得认为我们能够预测其他快速变迁产业的发展前景呢？我们宁愿专注于那些容易预测的产业。在快速变化的产业中预测一个企业的长期经济前景远远超出了我们的能力圈边界。如果其他人声称拥有高科技产业中的公司经济前景预测技巧，我们既不会嫉妒也不会模仿他们。相反，我们只是固守于我们所能理解的行业。如果我们偏离这些行业，我们一定是不小心走神了，而决不会是因为我们急躁不安而用幻想代替了理智。幸运的是，几乎可以百分之百地确定，伯克希尔公司总有机会在我们已经画出的能力圈内做得很好。”
巴菲特说：“我可以理性地预期投资可口可乐公司的现金流量。但是谁能够准确预期10大网络公司未来25年里的现金流量呢？如果你说你不能准确预期，你就不可能知道这些网络公司的价值，那么你就是在瞎猜而不是在投资。对于网络企业，我知道自己不太了解，一旦我们不能了解，我们就不会随便投资。显然，许多在高技术领域或新兴行业的公司，按百分比计算的成长性会比注定必然如此的公司要发展得快得多。但是，我宁愿得到一个可以确定会实现的好结果，也不愿意追求一个只是有可能会实现的伟大结果。”
1999年，巴菲特终于决定向第一数据公司投资。巴菲特投资第一数据公司的原因是什么呢？首先，让我们了解一下第一数据公司。第一数据公司位于亚特兰大，提供信用卡发卡者支付处理服务，同时是电子商务在线交易系统的主要提供者。该公司现在正努力把信用卡支付技术推广到在线交易，一直和雅虎、戴尔等著名高科技公司都有来往。目前已经有很大的销售额和利润，去年净收入为4.6亿美元，这在目前大部分亏本运作的互联网公司中是很少见的。
由此看出，巴菲特投资第一数据公司并非单纯因为它是属于网络股，更重要原因是因为第一数据公司已具备了能长期维持竞争优势和盈利的能力，符合巴菲特的传统投资理念。从更深层次看，巴菲特涉足网络股，还意味着巴菲特已经认同新经济时代的来临，并认同新经济时代所产生的新兴行业开始步入收获期，已经值得投资。
看看近年来美国网络股的表现，不能不说巴菲特介入网络股有着历史意义。拿美国在线来说，美国在线在20世纪90年代末期就提前跨入盈利时期。1999年，美国在线销售额为52.5亿美元，净利润达5.3亿美元。因订户增多和广告收入大幅增加，美国在线预期2000年第二季度盈利2.2亿美元，同比增长160%。而另一家著名的网络股——雅虎也摆脱亏损局面，目前市盈率还很高，但随着利润的增长，市盈率正在迅速下降。网络公司不再是充满“虚拟”的美景，已经开始产生高额利润了。
那么巴菲特的“触网”行为是否有悖于他自己一直坚守的投资理念呢？在巴菲特获得成功的投资理念中，投资“过桥收费”概念的卓越企业可以使资产长期获得稳定的收益。在巴菲特具有“过桥收费”概念的卓越企业中有两种形态。
（1）能提供重复性服务的传播事业，也是厂商必须利用的说服大众购买其产品的工具；每年大厂商花在宣传产品上的广告费高达数亿美元。
（2）能提供一般大众与企业持续需要的重复消费的企业。通过分析，我们发现近期巴菲特投资的微软和考克斯两家网络公司与其一直坚守的“过桥收费”概念具有相似的地方。资料显示，巴菲特在过去乐于投资媒体产业，如华盛顿邮报、迪斯尼公司、美国广播公司、时代华纳、世界图书公司，这与目前巴菲特投资的网络公司很接近。巴菲特曾经面对几年前最热卖的软件视窗95，预感到生产视窗95的人可能蛮赚钱，并曾说过盖茨可能是今天商业界最聪明及最有创意的经理人，但因他在当时无法充分评估微软的未来价值，所以没有把微软列入他的信心循环中进行投资。在当今知识经济浪潮的冲击下，巴菲特终于对信息网络这种新的生活方式作了认同，他的“触网”行为不是对他一直坚守的理念的抛弃，而是一种升华和创新。
六、重视投资企业的管理层品质
管理人员把自己看成是公司负责人，就不会忘了公司最主要的目标——增加股东持股的价值。同时，他们也会为了进一步达到这个目标，做出理性的决定。
——沃伦·巴菲特
巴菲特对管理人员的最高赞美是，永远以身为公司负责人的态度作为行事与思考的准则。巴菲特对于那些能看重自己的责任，完整而翔实地向股东公开所有营运状况以及有勇气去抵抗所谓“盲从法人机构”，而不盲目追随同行行为的管理人员，持极为敬佩的态度。
在考虑收购企业的时候，巴菲特非常重视管理阶层的品质。他说，凡是伯克希尔所收购的公司，都必须有值得他赞赏和信赖的管理人员。明确地说，他考虑的主要因素有：
1.管理层是否理智
分配公司的资本是最重要的经营行为。因为资本的分配最终将决定股东股权的价值。根据巴菲特的观点，决定如何处理公司的盈余，转投资或者是分股利给股东是一个牵涉逻辑与理性思考的课题。巴菲特认为理性是他经营伯克希尔公司与众不同的一个特质，而这个特质通常是其他企业经营者所欠缺的。
如何运用盈余与公司目前所处的生命周期息息相关。随着公司的成长，它的成长率、销售、盈余以及现金流量都会产生大幅度的变化。在发展阶段，开发产品和建立市场得花去很多钱。接下来是快速成长的阶段，公司开始获利，但快速的成长可能使得公司无法负担；因此公司通常不只保留所有的盈余，也以借钱和发行股票的方式来筹措成长所需的资金。第三个阶段是成熟期。公司的成长率减缓，并开始产生发展和营运所需的现金盈余。最后一个阶段衰退期，公司面临销售和盈余的萎缩，但仍继续产生过剩的现金。
在第三和第四个阶段中，特别是在第三个阶段，公司最常面临到的问题是“应该如何处理这些盈余？”如果将过剩的现金用在内部转投资上，而能获得平均水准以上的股东权益回报率——高于资本成本，那么就应该保留所有的盈余做转投资，这只是基本的逻辑罢了。如果用作转投资的保留盈余比资本的平均成本还低，这么做就完全不合理了。这也是一般的普通常识。
只有其投资报酬在平均水准甚至是平均水准以下，但却一再产生过多现金的公司，可以有下面三种选择。
（1）它可以忽视这个问题，以低于平均的回报率继续做转投资；
（2）它可以购买成长中的企业；
（3）把盈余发放给股东。这就是巴菲特判断管理阶层优劣的关键。不良的经营体系因缺乏理性思考，而会在这里犯错。
一般而言，管理阶层会在认为回报率过低只是暂时的情况下，选择继续做转投资。他们相信以自己的本领，一定可以帮助公司赚钱。股东们被管理人员预测公司情况一定会改善所迷惑。如果公司一直忽略这个问题，现金将逐渐被闲置，股价也会下跌。一个经济回报率低、现金过剩、股价偏低的公司将会引来入侵者，而这通常就是丧失经营权的开始。为了保障自身的利益，主管人员一般会采用第二个选择：收购其他成长中的企业，促使公司成长。宣布收购计划可以激励股东，同时也能吓阻入侵者。然而，巴菲特对于那些需要靠收购换得成长的公司持怀疑态度。原因之一是，成长需要付出极高的代价；原因之二是，整合并管理新的企业容易犯错，而这些错误对股东来讲就是付出昂贵的代价。
巴菲特认为，对于那些过剩现金不断增加，却无法创造平均水准以上的转投资回报率的公司而言，唯一合理而且负责任的作法是将盈余返回给股东。因此，有两个方法可以使用，即提高股利或买回股票。
巴菲特相信，只有当投资人拿着现金所作的投资，比公司保留盈余转投资的回报率来得高的时候，这才是一件好事。多年来，伯克希尔已经从其资本上获得很高的回报率，而且一直保留所有的盈余。在回报率这么高的情况下，如果把股利分给股东反而使他们的利益受到损害，毫不意外地，伯克希尔完全不支付股利。而且股东对此也都没有意见。巴菲特1985年向股东提出了三个股利选择：
（1）继续将盈余转投资，不发放现金股利；
（2）发放营业盈余5%到15%的现金股利；
（3）以一般美国产业的股利发放标准，发放盈余40%～50%的现金股利。
在所有回应者之中，有88%的大多数人倾向保持原来的政策。这项对于股东信心的最终测试，促使公司将100%的盈余用于转投资。伯克希尔的股东对巴菲特深有信心。
有时候，股利的真正价值会被误解。同样地，回归盈余给股东的第二种方法——购回股票也会被人误解。事实上，从各方面来看，采取这种作法对股东的利益较不直接，也不具体，且需要较长的时间才能看出成效。
巴菲特认为，以购回股票的方式处理盈余，报酬会是双倍的。如果当时的股票价格低于它的实质价值，那么购买股票是很正确的作法。假设某公司的股价是50元，而它的实质价值应该是100元。那么每花1元钱购买股票，所获得的实质价值就有2元钱。这种交易的本质对于选择继续持股的股东而言，是极为有利的。
除此之外，根据巴菲特的说法，如果企业主管积极地投入股市买回自己公司的股票，就表示他们以股东的利益为第一优先，而不是只想草率扩展公司的架构。这样的立场带给市场利多的信息，并吸引另外一批投资人，他们寻找能够增加股东财富的绩优公司作为投资目标。通常，股东会有两次的获利机会，一次是在初次买入股票时，一次是在股市投资人对这只股感兴趣时。
2.管理层对他的股民是否坦诚
巴菲特极为看重那些完整且翔实报告公司营运状况的管理人员。尤其尊敬那些不会凭借一般公认的会计原则，隐瞒公司营运状况的管理者。他们把成功分享给他人，同时也勇于承认错误，并且永远向股东保持坦诚的态度。
财务会计标准只要求以产业类别分类的方式公布商业信息。有一些管理者利用这些最低标准，把公司所有的商业活动都归类为同一个产业类别，借此混淆投资人的视听，使得他们无法掌握有关自身利益的个别商业动态。
伯克希尔的年度报告不但符合一般公认会计原则的标准，还提供了许多额外的信息。巴菲特详列了伯克希尔所有的企业的个别盈余以及其他认为可以帮助股东分析公司营运状况的相关资料。巴菲特敬重那些采用同样坦白作风向股东公布资料的企业主管。
他同时也赞许那些勇于公开讨论失败的企业主管。根据巴菲特的说法，大多数年度报告都是虚假的。每个公司多多少少都会犯下一些大小不等的错误。他相信，大多数管理者所提出的报告都过于乐观，而不据实以报。这或许可以照顾到他们自己短期的利益，但是长久下去，每个人都会受害。
在他对伯克希尔股东所作的年度报告中，巴菲特对于伯克希尔的经济现况和管理成果，不论好坏，都保持公开的态度。过去他曾经承认伯克希尔在纺织业和保险业上面临了困难，也承认自己在管理这些企业时所犯的错误。在伯克希尔哈萨威1989年的年度报告里，他开始以一个名为“头二十五年的错误（精简版）”的正式行动，列出他曾犯下的错误。两年之后，这个行动改名为“每日错误（MistakeDuJour）”。在这里，巴菲特不只承认错误，也列出因为他未能适时采取行动所丧失的机会。有人批评巴菲特之所以能轻轻松松地公开承认错误，是因为他拥有伯克希尔企业42%的股权，根本不必担心饭碗不保。这的确是事实。但除了这些批评之外，营运报告上的改进也是有目共睹的。巴菲特相信，开诚布公至少能带给管理者与股东相同的好处。他说：“误导他人的主管，最后也将误导自己。”巴菲特感谢查理帮助他了解到检讨错误的价值，而不是只专注在成功的作为上。
3.管理层能否拒绝机构跟风做法
如果管理层坚持面对错误可以增长智慧及受信赖度，为什么总是有这么多的年度报告只宣扬成功的业绩呢？如果资本支出的配置只是如此简单而合乎逻辑的事，怎么会有那么多资金运用不当的事情发生呢？巴菲特认为就好像旅鼠盲目的行动一样，企业的管理者会自然而然地模仿其他管理人员的行为，不管那些行为是多么愚蠢，多么违反理性。
巴菲特承认，这是他企业生涯里最让他惊讶的发现。在学校里他一直以为，企业界那些经验丰富的管理者都是诚实而聪明的，而且懂得做出理性的营业决策。等到真正踏进了企业界，他才知道，“一旦盲从法人机构开始发酵，理性通常会大打折扣。”
根据巴菲特的说法，盲从企业的行为会出现三种情况。第一，一个机构拒绝改变它目前的运作方向；第二，如同工作量扩大，占满所有可利用的时间一样，所有的计划与并购行为，也将消耗全部的可用资金；第三，领导者任何企业上的行动计划，不管有多愚蠢，都会迅速获得属下的支持，他们提出详细的回报率及策略研究作为回应；第四，同级公司的作为，不管它们是正在扩张、收购、制定主管人员的薪资或者做其他的事，都会毫不犹豫地被仿效。”
国家偿金公司的负责人杰克·林区，帮助巴菲特发现这种盲从行为的毁灭力量。当大多数保险公司在收益不足，或甚至赔钱的情况下承保的时候，林区拒绝遵循这样的市场趋势，他不接受这种保险。同样地，在储贷业界通行的策略偏离正轨的时候，芒格与巴菲特当机立断改变储贷公司的投资方向。
在其他“旅鼠型”公司明显地自取灭亡，却仍然能够每季出现盈余的时候，大多数管理层不愿意冒险会使自己看起来愚蠢，且让公司承受难堪的损失。改变方向是很困难的。跟随其他公司一起踏着相同错误的步伐，直到面临失败，大家才一起改变公司的方针比较容易。巴菲特和孟杰的确不必担心会丢掉饭碗，这使得他们可以不受约束地去做些不寻常的决定。但就算是拥有良好的沟通技巧，也必须能够说服股东接受短期的盈余损失，以换得将来好的成果。巴菲特认为，这些盲从的企业通常与股东并没有太大的关系，而是因为管理层本身不愿意接受公司基本方针的改变。即使管理层接受公司若不改变就得面对倒闭的可能，对其中的大多数人来说，实施改革计划还是很困难。大部分人情愿屈服在选择收购新公司的诱惑下，也不愿面对眼前财务上的问题。
这些企业的管理层为什么会这样做？巴菲特指出三个他觉得对管理层行为影响最深的因素：
（1）大多数的管理者不能控制他们行事的欲望。这种渴望极度活跃的行为，通常在购并接管其他企业时找到宣泄。
（2）大多数的管理者常常会和同业及其他产业的公司比较彼此之间的销售、盈余和高级主管人员的薪酬。巴菲特提到，这样的比较引发了公司管理者的极度活跃行为。
（3）巴菲特相信大多数管理者对自己的管理能力过分自信。
另外一个常见的问题是拙劣的资金分配。巴菲特指出，公司的行政总裁通常因为是在行政、工程、行销或生产等方面有杰出的表现而升到目前的职位。因为他们在资金运用上缺乏经验，大多数人转而向他们的幕僚、顾问或投资银行寻求意见。就在这里，盲从法人机构的行为开始介入决策过程。巴菲特指出，如果行政总裁想要从事一项投资回报率必须达到15%，才能算是投资成功的收购行为，则令人惊讶的是，他的幕僚可以完全面不改色地提供他一份回报率刚好是15.1%的评估报告。
最后一个理由是不经过大脑的模仿行为。如A、B、C三家公司的营运模式相同，那么D公司的行政总裁也会认为，我们公司采取相同的模式也一定可行。
在向一群圣母大学学生演说时，巴菲特展示了一份列有37家投资失败的银行机构名册。他解释说，尽管纽约股票市场的交易量成长了15倍，这些机构还是失败了。这些机构的主管都拥有非常高的智商，而且努力工作，对于成功更是有强烈的欲望。巴菲特停顿了一下，以他的双眼巡视整个房间，然后严肃地表示：“你们想想看，他们为什么会得到这样的结果呢？我将告诉你们为什么，因为同业之间不经大脑的仿效行为。”
巴菲特曾与美国企业集团里一些最精明的经营管理者一起工作，包括美国国家广播公司的汤姆·墨菲（Tom Murphy）和丹·伯克（Dan Burke），可口可乐公司的罗伯特·葛苏达（Robert Goizueta）和唐纳德·奇奥（Donald Keoush），以及威尔斯法哥银行的卡尔·理查德（Carl Richard）。然而事实是，即使是最精明、最有能力的管理者也无法挽救企业的困境。巴菲特说：“如果让这批人在一个漏洞百出的公司工作，他们也起不了什么作用。”巴菲特所说的是，不管公司的经营管理多么的令人印象深刻，他绝对不会考虑投资这样的公司。他写道：“以一个名声卓著的经营管理体系去拯救一个经营状况欠佳的企业，结果必然是徒劳无功。”
在大多数情况下，评定管理者的能力，是一种排除量化指标的主观判断行为。但是，还是有一些量化的数据可以应用。这里指的是那些用以评估经营绩效的标准：股东权益回报率、现金流量以及营业毛利。
七、寻找卓越企业简单而有效的三种方法
如果你不了解他们生产什么产品，你最好不要投资。
——沃伦·巴菲特
股神巴菲特对优势企业的选择，往往是准确的，每当他面临选择，他都要用三条“标尺”来衡量它，看它是否与之相符而进行选择。
1.避免商品型的企业
巴菲特避开商品型企业的道理很简单。商品型企业的消费者很少有消费人情，很难对其商品日久生情甚至情有独钟。反之，他们完全以价格和品质作为采购标准。
巴菲特认为这些商品型的企业一不小心就会被取代。更糟的是，商品型企业的命运并不完全是自己主宰的。劳工成本就是一个例子。所以我们看到了各种工厂从发达国家移到发展中国家和地区，接着转到落后国家和地区的现象。
当巴菲特谈到商品型的企业时，他说：一个企业所生产的商品，价格是消费者最主要购买的因素之一。在我们的日常生活中，最简单而明显的生产企业是纺织企业、食品原料供应（如玉米和稻米）。这些公司所生产的商品在市场上面临强劲的竞争，价格是影响消费者选购的唯一因素。
让我们面对这个事实，你所购买的玉米来自于何处并不重要，只要它是玉米，而且口味像玉米就可以了。因此玉米市场竞争激烈，利润微薄。
在商品型的企业中，低成本的公司将取得领先地位，这是因为低成本的公司在定价方面有较大的自由。成本愈低，利润就愈高，虽然这是个简单的概念，但是却有非常复杂的意义，因为要降低成本就表示公司在生产制造方面必须不断求进步，以保持领先的地位。
过程通常是这样：A公司在生产制造的过程当中，做了某些改进以降低成本并增加收益，于是A公司降低市场上的销售价格，增加边际效益，企图从B、C、D公司手中瓜分更多的市场。于是B、C、D公司开始将市场拱手让给A公司，因此他们只好和A公司一样不断改进生产过程，B、C、D公司于是开始降低价格，以与A公司竞争，因此就削减了A公司因为改善生产过程而得到的利润，循环就此开始。
有时候市场对某种服务和产品的需求大于供给，这些产品的价格便会迅速上升。此时，所有的厂商都能够得到实值的收益，但是需求增加通常也会导致供应增加，一旦需求疲软，过度供应也会造成价格和利润的再度下跌。此外，生产型的企业也会完全依赖管理层的品质与智慧去创造利润，如果管理层缺乏眼光，或是浪费公司宝贵的资产，误用公司的资源，就会丧失优势，而在强劲的竞争下，终于导致破产。
从投资的角度看，商品型企业的未来成长空间非常小，由于价格的竞争，这些公司的利润一直很低，所以公司较缺乏经费扩充企业，或是投资更新、更有赚钱能力的企业；就算他们设法开始赚钱，资金通常用来更新工厂的设备，以保持竞争的能力。
商品型企业，有时为创造市场间隔，运用广告轰炸消费者，让消费者以为他们的产品胜过竞争对手，在某些例子当中，一些企业为保持领先优势，就必须做相当幅度的修正，然而问题是不论商品型的企业做多少修正，如果消费者选购的唯一标准就是价格，那只有低成本的公司会取得领先的地位，而其他公司只能不断挣扎求生。
巴菲特喜欢将柏林顿纺织厂作为不良投资的例子。1964年，柏林顿的营业额是12亿美元，股票大约30美元一股，1964～1985年，公司的资本支出大约30亿美元，为的是要提升公司的效率购更多的钱，资本的大部分支出都用来改善成本、扩充设备。1985年，公司的营业额是28亿美元，由于通货膨胀而丧失不少销售机会，收益也比1964年大幅减少，1985年，股票每股34美元，只比1964年高一些，公司21年的营运，花了投资人30亿美元，却只让股东的收益获得些微小的增加。
柏林顿的管理层是纺织业界最能干的一群人，但是问题是这个行业本身由于过度的竞争，使得其在经济层面表现不佳，而造成整个纺织业实质上的生产力过剩，表现在价格上的强烈竞争，造成较低的利润，这代表表现不佳的股票以及失望的股东。巴菲特喜欢说，当杰出的管理层碰上了不良的企业，通常是不良的企业依然保持原状。
商品型的企业多销售其他企业也在销售的产品，它们有以下六方面的特点。
（1）低利润：低利润是价格竞争的产物——一家公司降低产品价格，以便与另外一家公司竞争。
（2）缺乏对品牌的忠诚度：如果你所买的产品其品牌意义不大，你买的产品便是商品型的产品。
（3）有大量的生产者：走进任何一家汽车用品店，你会发现有七八种不同品牌的油品，但价格一样。
（4）实质生产力过剩：任何时候业界发生实质生产力过剩的现象，就没有人能从需求增加当中真正获利。一直到生产力过剩的现象消失，价格才会开始回升。这时候，管理层又开始想要成长，因为口袋中有股东所托付的资本，管理阶层最后会为这些异象采取行动，他们会扩充产能，于是造成生产力过剩。问题是其他企业也有同样的想法，于是所有的人都开始扩充产能，生产力过剩的恶性循环又开始了。生产力过剩意味着价格上的战争，而价格战争意味着利润的降低。
（5）利润变化不定：真正能够让你辨识这些企业的方法是利润变动剧烈，研究公司过去7～10年间每股盈余变动的情形，你会发现它上下振荡，这是这类企业中常有的现象。
（6）收益几乎完全仰赖管理层有效运用公司的资产：公司的收益主要依赖公司运用资产的能力，譬如说工厂和设备，而不是依赖无形的专利、著作权以及商标。
巴菲特警告说，如果价格是选购商品唯一考量的因素，那么这家公司很可能提供给你的只是一般的利润。
2.选择低成本公司
近年来巴菲特对销售业低成本的公司产生了兴趣。其实这并不奇怪。巴菲特已购入多家以奇低成本著称的公司，如报社、珠宝店、家具店等，因此应该从中了解到它们在日后更趋开放的国际经济里，能有更大的发展潜能。
毕竟，你购入行业的领导公司，并不表示你能够确保永远领先。但如果你购入的是行业里最低成本的公司，它抢占市场，只是时间上的问题。原因很简单：没有谁能够击败它。透明度、资讯自由流通、消费者变聪明这三大世界趋势，将会促使这些公司成功。
低成本公司的威力，从伯克希尔所投资几家公司的例子即可看得出来。
美国家具销售业里，除了伯克希尔以外，成本较低的公司是Levitz，其操作成本是营业额的40%，所以它必须收取45%的价格差别。不要忘了，这是除伯克希尔以外全美国最低成本的家具店。白沙属下的NFM，操作成本只是15%，这使她能够只收取以上那家最低成本的竞争者的一半价格差别，来吸引顾客群。换言之，光顾NFM的美国消费者，每买100美元的东西，和其他地方最低价的相比之下，就已经节省了20美元。试想，当一家公司的操作成本是最佳竞争者的一半时，时间将是它的最好朋友。只要它继续保持这个优势，绝对没人能够击败它。
另外两个例子是Borsheim’s珠宝店和沃尔玛百货公司。前者的操作成本是营业额的18%，后者是15%。全美最大的电器连锁公司的相关比率是25%，而全美最大的家具连锁公司则是40%。
销售业的情形是，当公司成本最低时，就可以卖得便宜些，因而吸引到更多顾客，进而提高销售量，能提供更多种类的选择、更便宜的价格、吸引到更多的消费者，如此良性循环，永无止境，迈向成功。
3.找出值得投资的优质企业
巴菲特喜欢的企业是，该公司产品并不会因为科技的进步而遭淘汰。而这并不表示巴菲特就不能投资这些公司。
其中的诀窍是你了解你投资的是什么，而从不会迷失在竞争的漩涡中。你必须了解这个企业的本质，了解企业的本质是了解企业潜在经济状况的本质。而它的经济状况也可以让你分辨出，这是商品或是消费独占企业形态的公司。它也可以告诉你管理层是否有能力将保留盈余转入再投资，转而嘉惠投资人。而它也将告诉你公司值多少钱以及是否可预测公司未来盈余趋势的概念。预测公司未来盈余趋势，是你计算公司价值的关键。
只要仔细观察每天生活的点点滴滴，我们会发现许多优秀企业。汽车技师了解汽车业，医师了解医学业，药剂师了解制药业，而在便利商店柜台后的服务人员，能不假思索地告诉我们哪种饮料、啤酒、香烟或糖销路最好，而他可能一辈子也没读过一份分析报告。
假如我们手上有很多自己了解的企业，也就是等于拥有许多个潜在的投资目标。
八、集中体现巴菲特
选股原则的企业：吉列与可口可乐可口可乐和吉列公司同是世界上最好的两个公司，我们可以预料在将来一些年份里他们的收入将以强劲的速度增长。
——沃伦·巴菲特
（一）吉列公司
吉列公司是一个国际性的消费品制造和经销商，其业务包括生产销售刀片、剃须刀、卫生用品类和化妆品、电动剃须刀、小型家电用品和口腔保健用品。公司在28个国家和地区设立营运据点，产品行销超过200个国家和地区，国外业务在吉列公司的销售额和利润额中占了60%以上。吉列公司有以下特点符合巴菲特选股原则。
1.长期发展前景令人满意
吉列公司由金·吉列在20世纪初创立。吉列年轻时就在考虑如何赚大钱。吉列的一位朋友曾建议他发明一种一次性产品。吉列在一家公司当推销员时，突然萌发设计一种可以更换的剃须刀片的想法。1903年，他建立了自己的公司，开始以每25个剃须刀片5美元的价格出售吉列安全剃须刀片。
吉列公司是当今世界上生产和销售剃须刀片和剃须刀的龙头老大。市场占有率高达64%，远远领先于居第二位的沃勒—兰伯特公司，后者的市场占有率只有13%。吉列刀片统治着全球市场，以至于吉列成为“剃须刀”的代名词。在欧洲，吉列公司占有70%的市场份额，在拉丁美洲占有80%，而在东欧、印度、中国的销售也进入成长阶段。吉列公司在美国每销售一片刀片，就意味着在海外市场同时销出35片。尽管剃须刀只占了公司销售额的1／3，但却创造了公司2／3的利润。
2.理智的管理层与持续经营的历史
很少有公司可以像吉列主宰产业这么久。它在1923～1993年都是剃须刀和刀片的领导品牌。想要维持霸业，公司必须在研发改进产品上面投入数以百万计的美元。即使威金森（Wilkinson）在1962年，首先开发出套式不锈钢刀片，吉列仍很快地反击，并且努力保持它作为剃须刀产品的世界领导与创新者的地位。1972年，吉列发明了大受消费者欢迎的双刀锋Trac2。1977年，公司引进了旋转刀头式的阿特拉（Atra）剃须刀。就在最近，1989年，吉列又发展极为流行的感应式独立悬吊式刀片。吉列持续的成功来自产品的不断创新，也是保护其专利权的结果。
不像其他靠运气成功的公司经常会扩充企业规模，吉列总是保持公司的经营品质。20世纪80年代，吉列的总经理柯尔曼·默克勒采取精简式的营运管理，如降低成本、减少劳工的雇用并关闭表现不佳的业务部门。在他的领导下，年生产力增加6%。
吉列公司一度想淘汰价格低廉、利润微薄的可更换剃须刀。1974年，比克公司把它的可更换剃须刀引入希腊。比克公司起初认为可更换剃须刀只能占据剃须刀产品市场的10%，但结果却占据了市场的50%。吉列公司对60年代威金森公司率先推出镀膜刀片那惊险的一幕记忆犹新，对比克公司的威胁同样迅速做出了反应：用自己的可更换剃须刀来对付比克公司的竞争。经过不遗余力的促销努力，吉列公司在可更换剃须刀市场上迅速占据了领先地位。尽管吉列公司的可更换剃须刀价格有所提高，公司的经营利润率仍然下降了。
吉列公司最终推出感应剃须刀，击败了比克公司的竞争。吉列公司推算出剃须刀市场的一半是由45岁及以上男性组成，他们愿意为剃须更平滑的剃刀支付更高的价钱，而在这方面没有哪种剃须刀比感应剃须刀做得更好。公司于是停止了可更换剃须刀的广告，转而把经费用于宣传推销感应剃须刀。吉列公司这个战略充满了风险，但公司最终获得了成功。
80年代的吉列公司充满生机和创新精神，这可以从公司内部得到许多明显的证据：研究开发部门正在开发一些令人激动的新产品。但许多投资者并未注意到这一点，他们更关注企业的其他方面。由于在利润微薄的可更换剃须刀上竞争激烈，吉列公司似乎已成了一个进入成熟期、增长缓慢的消费品公司，对并购者来说，仿佛收购吉列的时机已来到了。1981～1985年，公司的税前经营利润率徘徊在9%～11%，权益资本回报率为20%。尽管20%已经很不错了，但似乎没有再提高的迹象。吉列公司的收入增长也很有限，1981～1985年，每年收入增长5.2%，其销售增长也相当缓慢，年增长率不到1%。总之，公司看起来似乎进入了停滞状态。
默克勒在这段时间拒绝了四个有心并购者，与此同时，吉列公司也强制自己必须以每股45美元的代价，买回1900万股的股份。吉列流通在外的股份由55%降到35%。1986～1988年，公司用负债取代了15亿美元的股东权益，使得吉列曾出现一段短期的负净值。
3.高回报率
正当吉列公司陷入财务困境时，巴菲特打电话给他的朋友约瑟夫·西斯卡——吉列公司董事会成员，提议由伯克希尔公司向吉列投资，提供它急需的资本。1989年7月，吉列公司给伯克希尔公司签发了价值6亿美元的可转换特别股，用这笔可转换特别股资本归还了部分债务。这笔可转换特别股的红利收益率为8.75%，巴菲特可以按每股50美元的价格转换为吉列公司普通股（比吉列公司当时的股票价格高出20%）。“吉列公司正是我们喜欢的那种公司，”巴菲特写道，“查理和我一致认为，我们了解该公司的经营状况，我们能对它的未来做出理智的预测。”1989年，吉列公司好事成双，一是巴菲特加入了吉列公司董事会，二是吉列公司推出了感应剃须刀。
吉列可转化特别股的条件，使巴菲特在两年内不能转换。然而，吉列保有依照票面价格赎回可转换特别股的权利：如果普通股价格连续20个交易日超过62.5美元的话，将可以强迫转换。在推出感应式剃须刀之后，吉列呈现一片欣欣向荣。每股盈余开始以每年20%的速度增长。税前毛利率从12%增加到15%，股东权益回报率到达40%，是80年代早期的2倍。
1991年2月，吉列公司宣布一股分割为二股的股票分割政策。吉列当时的股价是每股73美元。既然它已经超过20个连续交易、日股价在62.5美元之上，公司宣布赎回伯克希尔的可转换特别股。伯克希尔进行转换手续，并且得到1200万股吉列普通股，亦即吉列流通在外股份的11%。在不到两年内，伯克希尔投资在吉列的6亿美元，除了股利外，尚有45%的获利。
目前，巴菲特持有吉列公司1.7%的普通股，这不同于先前持有的8.75%的可转换优先股。那种可转换优先股属固定收入证券，而普通股是一种直接的权益承诺。如果巴菲特要继续持有该普通股，必须确信在吉列公司的投资是有价值的。我们知道巴菲特能正确把握公司状况，并判断公司的长期前景是否有利。吉列公司包括权益资本收益率和税前利润率在内的财务指标在不断提高，它有提高价格的能力，因此保证了它的权益资本收益率高于平均水平，这表明公司的商誉在不断提高。
4.理想价位买进
1984～1990年，吉列的平均年获利率是27%。1989年，其获利率曾高达48%。1990年，在伯克希尔转换特别股为普通股之前，吉列股价上涨了28%。1991年2月，吉列的股价达到每股（未分割前）73美元。在那时，公司有9700万股股份流通在外，当伯克希尔行使转换权的时候，股份增加到1.09亿股，吉列股票的市场价值是80.3亿美元。
1991年初期，30年期的美国政府公债利率是8.62%。保守估计，我们使用9%的贴现率评估吉列。很重要的一点是：巴菲特未把证券的风险贴水加入贴现率中。吉列像可口可乐一样，潜在盈余的增长超过贴现率，所以我们必须再一次使用二阶段折现模型。如果我们假设10年内有15%的年盈余增长率，之后则以比较缓慢的5%速度增长。那么在9%的贴现率下，吉列的企业价值近乎是160亿美元。如果我们假设吉列将来的增成长率低于12%，公司的价值大约是126亿美元；若以10%的速度增长，公司价值会是108亿美元。
在为吉列公司设定的各种增长率假设下，在巴菲特把可转换特别股换成普通股时，吉列公司股票的市场价格分别是估算的内在价值的50%（按15%的增长率计算）、63%（按12%的增长率计算）和75%（按10%的增长率计算）。如果增长率为7%，吉列公司的内在价值为85亿美元，和市场价值差不多。显然，无论在何种情况下，吉列公司股票价格都没有被高估。
5.稳定的持续竞争优势
1992年年末，分割后的吉列公司股票价格为56美元（未分割前为112美元）。巴菲特在吉列公司的6亿美元投资，增值率为27%。1988～1992年，吉列公司的市场价值增加了93亿美元。在这段时间内，公司赢利16亿美元，其中5.82亿美元分配给了股东，保留了10.1亿美元进行再投资。对于所保留的每一美元，公司对应的市场价值增加了9.21美元，这个业绩大大超过了平均水平。吉列公司剃须刀业务的迅速增长是其全球化经营战略的结果。在发展中国家，吉列公司剃须刀的销售量以每年30%的速度增长。如果公司进入印度和中国市场的话，销售量也会按此速度持续增长。在发展中国家和地区，剃须刀业务的经营利润率不像在美国那样高达40%，但也接近公司20%的平均水平。吉列公司进入新市场的典型做法通常是先以利润不高的刀片打开新市场，然后逐步推出高利润的剃须刀系列。因此，公司销售量和利润率都将稳步提高。巴菲特高兴地说：“投资吉列公司后，每天晚上都能很愉快，因为我知道全世界有25亿男人每天早晨必须刮胡子。”
（二）可口可乐公司
巴菲特说：“随着时间过去，能利用大量资金以取得非常高的回报率，才是最好的企业。”这个说法与可口可乐公司的情况不谋而合。可口可乐公司是世界上广受认可且被尊敬的商标之一。由此我们也很容易了解，为什么巴菲特会认为可口可乐公司是世界上最有价值的特许权企业之一。
1.无与伦比的品牌优势
至于说投资可口可乐公司，巴菲特认为最具吸引力的是它的品牌。可口可乐是世界上最大的碳水化合物和糖浆浓缩物饮料的制造厂、市场零售商和经销商。从公司不含酒精的饮料产品1886第一次在美国销售，而现在全世界有195个国家在销售这种饮料。
在世界各地不同国家和不同时间里展开的消费者调查报告显示，大半的品牌认知、品牌认同和素质认同这三种最重要的商业排名榜上，都是可口可乐高居榜首的。不要忘了，世界上还有很多种产品和更多种品牌。有位社会学者甚至发现，“可口可乐”是今日全球最普遍的两个词之一（另外一个是“OK”）。这种占尽市场优势的情形，和麦当劳这家以汉堡为主的速食店，能够在各大汉堡、炸鸡、比萨、西裔食品、中式快餐店等围攻之下脱颖而出，占有全球整个速食业大半市场的优势如出一辙。
有些产品很难在全球取得大受欢迎的程度（比如日本寿司），但有些却能达到这个壮举，比如汉堡、炸鸡、可口可乐等。此外，有一些行业和市场里，虽然大家都使用某种产品，但对于品牌的认同感并不很忠诚。因此，在这些市场里，一个品牌稳占半个市场以上的现象，很难出现。即使今日占有半个市场，也很难确保在未来5～10年里，能够继续保持这个领导地位。但在另一些市场里，这种现象却是普遍的，甚至是在未来十几二十年里，也很难想象会被他人取代。最佳例子就是汽水市场的可口可乐、速食业的麦当劳、剃须刀市场的吉列，都占有各该市场的过半份额。而且，随着世界人口生活水准的提升，它们不但能在现有的顾客群中取得更高的盈利，也更能争取到今日还未有经济能力购买它们产品的消费群。正是这种无与伦比的品牌优势，使可口可乐占有了很大的市场份额。
2.可口可乐的业务非常简单
首先，它很专注于饮料市场，不像百事公司那样，除了百事可乐事业外，几十年来还涉足零食和快餐事业。这是商场竞争的一种优势，因为专攻一个市场，不论是在运作效率、市场和产品形象设计、广告宣传、管理等方面，都比注意力分散的多头管理强。这是今日企业管理和二三十年前商业管理界思想不同的地方。
其次，和百事可乐相同的是，世界各地千万次的市场实验已经证明，没人能够分辨出自己刚刚喝过的是可口可乐还是百事可乐，或是一些其他类似味道的汽水，但众多消费者还是惯于选择饮用自己心目中的可乐品牌。值得注意的是，可口可乐的力量不只是印有它商标的产品，还包括它无与伦比的世界行销配送系统。今天，可口可乐的产品在国际的销售量占公司总销售量的67%，利润也占公司销售总额的81%。
巴菲特与可口可乐的关系可以追溯到他的童年。他5岁时得到第一瓶可口可乐，不久，他开始从他祖父的杂货店里以6瓶25美分的价钱取走可乐，再以每瓶5美分的价钱转售给他的邻居。往后的50年里，巴菲特承认，他观察到可口可乐不寻常的增长速度，但是他仍然购买纺织工厂、百货公司、直升机厂和农耕设备制造厂，即使是在1986年，当他正式宣布樱桃可口可乐将成为伯克希尔哈萨威股东年会的指定饮料时，仍然尚未购买可口可乐任何一张股票。直到两年后，也就是1988年夏天，巴菲特才开始购买他的第一个可口可乐股份。1989年，伯克希尔公开宣布拥有可口可乐公司6.3%的股票后不久，《亚特兰大宪法报》的一位女记者问巴菲特一个时常被问到的问题：为什么不早一点购买可口可乐的股票？巴菲特讲述了当时导致他最后做这个决定的想法作为回答。
他表示：“让我们想象你已经离开了10年，现在你想进行一个投资，你知道的就是你目前了解的一切，而且当你走的时候你也不能够改变什么，这时你会怎么想？当然企业必须要简单而且容易理解，当然公司必须在过去几年中表现出许多企业的平稳性，而且长期的前景也必须是看好的。”巴菲特接着解释：“如果我对所有的事都胸有成竹，知道市场会继续增长，领导者会继续是领导者，我的意思是世界性的领导者，而我也知道会有大的单位成长，但是我就是不知道有关可口可乐公司的一切。我比较能确信的是当我再回来的时候，它们可能已经广伸触角至其他许多企业上。”
3.产业发展前景长期看好
今日的可口可乐，虽然是品牌饮料市场的霸主，每天全球总共卖出10亿杯，但毕竟那只是全球饮料市场的2%而已。另外470亿杯的饮料（全球人口平均每人8杯）不但包括了其他品牌饮料（如百事可乐），更包括了无品牌的饮料，包括我们午餐时所喝的矿泉水、咖啡店和友人聊天时喝的咖啡、街边小吃摊的红茶、家里自己泡的三合一或凉茶等都是。
可口可乐公司把那庞大的470亿杯饮料视为目标，称自己每天卖10亿杯的惊人成就为“刚刚起步”。
其实，如果我们要看未来全球经济现象是怎样的，我们就应该看看今日那几个已经将近全面开放竞争的国家。因为这些国家没有阻止外国人进去竞争，因此在那里胜出的公司，就是全球经济大开放时的市场领导者。
伯克希尔股东觉得可喜的是，在今日已开放和经济进步的国家里，可口可乐拥有最大的市场占有率。比如在美国，你要把可口可乐的销售量加倍，就是要全体人民都喝可口可乐，这是不可能的事。要人们在10年后的今天，每天喝今天2倍的饮料，也是很难想象的事，因为我们肠胃的容量和能力永远都是一样的。真正的威力，是来自那些发展中和经济落后的国家。这些国家有些是阻止外国饮料入境的，有些是百般刁难外国品牌的行销。更糟是他们的收入水平太低，无法天天喝可口可乐。这里，才是可口可乐未来的金矿。
世界上一半的碳酸饮料都是由可口可乐公司销售的，这一销量是它的劲敌百事可乐公司的3倍。在美国，碳酸饮料销售额一年可达500亿美元，而可口可乐公司和百事可乐公司就占据了3/4。在美国，可口可乐销量占全美液体饮料总销售量的1/10。
可口可乐公司向全球近200个国家约1000家加盟者提供其糖浆和浓缩液，而这200个国家拥有126种语言，他们同时也销售其他230种品牌的饮料。在大多数国家中，可口可乐很少有对手。
可口可乐股票仍然是伯克希尔公司最大的投资品种。在可口可乐的世界里，太阳永远不会落下。巴菲特投资于可口可乐公司是他的一个重大举措，而在许多国家，可口可乐几乎就是美国的代名词。巴菲特说：“你的一生能有一个好点子就已经很幸运了，而这基本上就是世界最大的一笔业务。可口可乐拥有世界上最有影响力的品牌，价格公道，深受欢迎——在各个国家，它的人均销售量每年都在增加，没有哪一种产品能像它这样。”
4.理智的管理
可口可乐公司在广告宣传上取得奇高的效率，试想，如果你的常年营业额只是这些竞争者的十分之一，你又如何能在全国性的电视广告、电影和世界性的杂志上，展开广告宣传呢？在一个需要全方位广告出击来提高（或保持）市场占有率和产品形象的行业里，这种“强者越强、弱者越弱”的现象极为普遍。尤其是在经济不景气期间，这些优秀公司更是趁着其他竞争者减少宣传开销之时，增加广告攻势，往往因此而增加市场占有率，而对方是很难在经济复苏后将他们失去的市场又抢回来的。
数年前，在墨西哥经济不景气期间，可口可乐就是依靠这种增加广告攻势的方式吃进竞争者的市场。不要忘了，在经济不景气时，广告费是比较廉价的，这也更增加了广告支出的效率。在别人减少广告攻势时加大宣传，这是“事半功倍”，而当经济复苏了，人人都增加广告开销时，才来尝试抢回自己失去的市场，则是“事倍功半”。
1998年，全年的市场业绩，更说明了可口可乐在这方面的明智和威力。亚洲自从1997年爆发经济风暴以来，大多数国家都看到了1998年的经济萎缩，因此也影响到这里的汽水销售量。但可口可乐1998年的利润却继续增加，更值得一提的是，如果我们以“销售数量”来算的话，增加得更多。这是可口可乐公司趁着欧美以外的世界经济呈现不景气期间，采取“保持利润，增加售量”的秘诀所获得的成果。
很容易了解的是：可口可乐在经济不景气时锁定这些消费群，让他们习惯使用自己的产品，等到经济复苏时，就会看到利润的提升，而不是像其他公司那样，等到经济复苏了才来努力争取市场占有率。
不懂得投资的人可能会说，可口可乐一罐才卖多少钱啊，我们怎么靠它发财呢？或者说，一罐可乐才卖两块多钱，它的利润增长潜能在哪里？事实上，就是这种“才卖多少钱啊”产品的公司，才有巨大的发财空间！
如果你觉得口渴了，想要喝一杯冰可乐，它的价格在10～15元，是否影响你的购买决定？当我们在超级市场购买整箱汽水时，或许这种价格的差异我们还会考虑到一些。但如果我们是在等公共汽车，在火车站、飞机场、餐厅、卡拉OK酒廊、校园内、电影院、街边或其他公共场所时，想买一杯可口可乐来解渴时，那个价格差异，多50%还是少50%，都没问题，甚至都感觉不到！
这50%的价格差异，虽然消费者几乎毫无感觉，但对可口可乐的股东有多大的帮助？现实是，你如果能够提高售价50%，往往就能为公司利润增加100%或更多。同时，拥有大受欢迎产品的品牌公司，一般都能对零售商坚持他们的定价。
因此，那些投资人所忧心的“一杯可乐才卖多少钱啊”，事实上就是帮我们这些可口可乐股东的一个重要因素。换言之，就是因为一杯可乐很便宜，所以消费者都不会感觉到其差别。
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