一场席卷美国的金融瘟疫
在美国，按揭贷款有三个层次。第一个层次是优质贷款市场，这个市场面对信用分数在六百六十分以上的优质客户，主要提供传统的十五到三十年固定利率按揭贷款。第三个层次就是次级贷款市场，他针对的是信用分数低于两百二十分，没有收入证明与负债较重的人，主要是提供三到七年的短期贷款。至于第二层次就是ALT—A贷款市场，主要是提供介乎前两者之间的贷款。
一般认为，美国的次级市场总规模大致在一万两千到一万五千亿美元左右，其中大约百分之四十七左右的人没有收入凭证，这些人的总贷款额在五千到六千亿美元之间。虽然这明显是一个高风险的市场，但是因为它的按揭贷款利率大约比基准利率高百分之二到百分之三，算是个高回报的市场，所以还是有很多银行趋之若鹜。
为了追逐利润，参与次级市场的贷款公司一般都比较灵活，他们推出了无本金贷款，三年、五年、七年可调整利率贷款，选择性可调整利率贷款等多种贷款方式。而这些贷款都有一个共同特点，那就是在还款的开头几年，每月的按揭支付很低而且固定，但是等到一定时间之后，还款压力就突然增加。
事实上，这些贷款的受众极为庞大。选择这种按揭贷款的人，一般都是房产贷款，而这些人之所以选择这种贷款，一般都是出于两个原因：第一，他们认为房地产会一直上涨，当贷款利率升高到无法承受时，可以把房产出售，把贷款提前还掉，这样就不会蒙受很大损失。第二，他们认为房地产的增值速度要高于利息负担的增加。总结起来，这两个原因实际上都只是一个原因——无论是发放贷款的银行，还是接受贷款的个人，都一致认为美国房地产会一直景气下去。而只要美国房地产一直景气，这种经济模式就可以一直维持下去。
而二战过后，美国的房地产前景，从未像今天这样糟糕过。次级抵押贷款的还款利率大幅上升，购房者的还贷负担大为加重。同时，住房市场的持续降温也使购房者出售住房或者通过抵押住房再融资变得困难。这种局面直接导致大批次级抵押贷款的借款人不能按期偿还贷款，进而引发“次贷危机”。
次级债是只有一万多亿，但是如果次级贷问题一旦显现出来，所产生的后果就不止是一万多亿就可以解决的问题，而是世界经济格局发生转变的开始。到目前为止，这场危机带来的损失高达1882亿美元，全球45家最大的银行和券商都卷入其中。
资产证券化
这得全部归功于金融寡头们所玩的金融把戏了，也就是资产证券化。在这过程中，有几个关键名词，放货公司、投行、资产评级公司、对冲基金、美国退休基金等大型基金，还有就是普通民众。
首先是普通民众中收入不是很稳定，甚至于根本就没有稳定收入的人要买一栋房子。没有稳定收入，也就没有支付房产贷款的经济来源，是不是就意味着这部分民众买不起房子？那该怎么办呢？这个时候放货公司，也就是次级按揭款的公司应声出现了。放货公司的经纪人会向购房者承诺为其提供房产贷款，而且一切条件从优。对于还贷问题更是不用担忧，因为在最初几年只还一点点，后面再增加还款额度。如果购房者担心将来还不起贷款，经纪人还会“友善”的提醒购房者现在的美国房地产行情是多么的火热，房价天天往上涨，如果到时候真的无法负担房贷，把房子卖掉即可。
就这样在房贷经纪人的劝说加保证下，这位购房者同这个货款公司签订了贷款协议。从理论上来说，贷款公司所说的话并不假。只要美国房地产价格一直往上扬，这个贷款协议是不会出问题的。但是问题是，房价怎么可能一直往上升呢？美国在一九八七年到一九九五年，不就经历漫长的八年熊市么？如果出现这种情况怎么办？这个风险当然也在贷款公司的考虑范围之内。为了不独自承担房价下跌可能带来的损失，放货公司就想到投行了。
投行是美国金融的核心支柱，同时也是那些金融寡头核心利益之所在。美国甚至于世界的一切金融活动，归根结底都控制在美国的投行手里。投行是十分神通广大的，在投行的银行家的嘴里，有一个常用的词汇，叫做金融创新。所谓“金融创新”，就是通过开辟一切新的途径，开发新的金融工具，来为其攫取利润。
贷款公司找到投行之后，贷款经济人心里还是有些惴惴不安，因为他们知道这种贷款的风险其实很大。只要美国房地产一旦发生动荡，不良贷款率就会迅速飙高。当然，贷款经济人心中十分明白，对于潜在的巨大风险，投行的银行家们不可能看不出来。正如贷款经济人所料，投行对不良贷款率飙升的可能性是有考虑的。不过，这些放货公司们忘记了一件事情，那就是只要有足够的利润回报，投行是从来都不怕风险的。而眼下这种房产贷款，在投行银行家的眼里显然是很有利可图的。于是，投行的银行家们毫不犹豫的接下了这块烫手的山芋。
有了投行分担风险，贷款公司顿时松了一口气。而投行的经理们就开始忙碌了起来，他们面临的一项重要任务就是将这种风险较大的房产贷款包装起来，以便呈现给资产评级公司审查。资产评级公司的作用就相当于金融产品的质监局，任何金融产品上市之前，他会先为其打上标签，AAA就是最好的产品，风险低，收益好，还有益于社会发展和经济建设。一般来说，只要有了这个标签，金融产品就很容易赢得市场。
投行经理们日夜赶工，将这些房产贷款按照质量的高低分成三个部分，第一部分就是低级部分，称之为普通CDO（债务抵押凭证的缩写），占百分之十；第二个部分叫做是中级，份额同样是百分之十，称之为中级CDO；最后是高级，份额最多，是百分之八十，叫做高级CDO。投行经理们搜肠刮肚，给这些贷款准备了一大堆报告，其中的数据竟然还是数字模型，就兴冲冲地送到了资产评级公司。
面对资产评级公司，投行的银行家们坦然承认了普通CDO以及中级CDO所存在的风险，这种诚恳让资产评级公司放松了警惕。紧接着，银行家们就开始卖力的介绍高级CDO。他们马上丢出一大堆数据，向人展示在过去三年来，他们的不良贷款率是多么的低，随即又再抛出一个拿过诺贝尔奖的专家所做的数字模型，在模型预见的未来，不良贷款率也将一直保持在很低的水准。贷款的安全性得到了保证，而且即使房产贷款真的出现了问题，也是先赔偿普通CDO和中级CDO部分的损失，高级CDO的资金是到最后才动用的。如此看来，除非美国房地产崩盘，否则绝不会危险到动用高级CDO部分的资金的。从投行经理们口中所说出的CDO，简直比帝国大厦还可靠和保险。
经过投行的银行家们的论证，结果表明美国的房地产发展形势绝不会泡沫化。如果有人说，那美国地产真地崩盘的话，怎么办？历史上又不是没崩过。投行的银行家们就会马上说，怎么可能，就算地球爆炸了，美国也会单独被炸到月球上继续繁荣的。然后，投行的银行家们就会砸出一吨重的研究报告，证明美国经济多么坚挺，当前房地产发展形势如果喜人，总之一句话，要想美国地产垮，那比弄炸地球还难。
当然，这些资产评级公司里的人，也不只听信投行的银行的一面之词。他们的金融直觉不比任何金融家差，再加上对美国经济过去的兴衰史有着深透的认识和研究，对于高潮过后必是低谷这句话有着比任何人都深刻的理解。他们是不可能被投行精美的包装所欺骗的。但是，在金融市场上是不是真的并不重要，重要的是看起来像不像真的。
再者，资产评级公司虽然是贷款产品的审批机构，但归根究底其利润来源是投行，而非普通投资者。所以，面对投行诚恳的态度，拿着滴水不漏足以应对外界的材料，腰包鼓鼓的资产评级公司自然是“通情达理”为高级CDO的评级AAA。什么叫做AAA？简单的说，就是给高级CDO打了一百分。这个级别的信贷产品是债券信用等级的最高级，拖欠债务的可能性相当低，如期偿债的能力良好，所以在市场上承兑方便，抵押贷款也会比较容易，贴现的时候贴现率的折扣也会比较高。
有了这个评级，高级CDO的销售情况十分火爆，在市场上异军突起，卖了个满堂彩，投行从中大发其财，贷款公司赚得盆钵满满，连资产评级公司也分得了一杯羹。贷款公司，投行都实现了无风险收益，至于将来地产下跌，贷款崩盘的风险全部给了高级CDO的购买者。
可是，如果投行们的行为只是到这里为止，那么他们确实只赚不赔。此时就算次级债的问题爆发出来，也只能伤害普通美国民众的利益，而不会影响到投行的利益，更不会危及到那些金融寡头。但是金融家的贪欲是无穷无尽的。赚完这笔钱，投行银行家们又把贪婪的双手伸向了普通CDO和中级CDO，心中盘算着如何通过再包装，使其脱胎换骨，通向市场，为银行家们赚取更多利润。
略加考虑之后，投行们的银行家们把目光锁定在了对冲基金上。何为对冲基金？即基于最新的投资理论和极其复杂的金融市场操作技巧，充分利用各种金融衍生产品的杠杆效用，承担高风险，追求高收益的投资模式。普通CDO和中级CDO的风险的确是比较高，但是相对来说，收益也确实可观。一般来说，世界主要发达国家银行利率最低的就是日本。对冲基金通过地点套利，到日本银行去借钱，然后换成美元，用来购买CDO，这样每年的收益率相当高，而且是个无本生利。在巨大的利益驱动下，对冲基金当然不会放弃这口肥肉。
就这样，对冲基金将CDO这个包袱接了过去。投行甩掉了包袱，对冲基金也有生财之道，似乎又是一次双赢交易。而其中只有一个不值得关注的风险，就是有些对冲基金，是投行们自己成立的。然而蝴蝶之翼，却可以煽动一场席卷美国的风暴。
风险加速升级
然后，接下来的事情就开始变得诡异了。美国房地产从两千零二年开始一路狂飙，房价已经翻了一倍，次级债的不良还款率自然很低。这样一来，CDO就开始受到市场的追捧，因为它的回报率确实很高。一时之间，投行们发现原来CDO有如此大的开发空间，悔恨当初为什么错失了赚钱的机会。于是带这种懊悔的心情，在利益的驱动之下，投行们大举买入这些对冲基金，想要分享这些基金因为CDO带来的利益。这是投行们第一个危机，他们喂给一条狗一碗砒霜，看它不仅没死，还越长越大，实在忍耐不住，竟然去吃这狗的狗肉。
接下来，第二个危机也来临了。这些CDO一热起来之后，对冲基金就骚动了起来。对冲基金本来就是以小博大，通过金融杠杆赚取成倍利润的投资模式，手里有了这么炙手可热的资产怎么可能浪费，当然是拿出去抵押现金，以用来继续投机。而他们拿来抵押的抵押品，正是当初投行卖给他们的CDO，然后换得了五倍到十五倍的贷款。
在这种循环之下，投行做CDO的热情越来越高，而对冲基金买这些CDO的热情也随之高涨。交易之后，自然迫不及待的拿出去抵押换贷款。于是乎，不知不觉间，以十万亿计的美元通过CDO这个杠杠不断从银行里流通出来。当美国保持低利率，且美国地产一路飘红的时候，一切都好。可是一但当局面变坏，局势就会变得不可收拾。投行们虽然意识到这一点，但是眼前的利润已经让他们甚至不想去想明天，还是奋不顾身的扑了进去。
不过金融家们的故事讲到这里就结束了吗？那你实在是太小看他们了。伟大的华尔街金融家们的思维，是永远超乎常人的想象力的。在美国金融界，言必称对冲。既然CDO有风险，那我们就化解这种风险。于是美国投行的银行家们再次金融创新，发明了一种工具叫做信用违约掉期，简称CDS。CDS就是说，如果有投资人愿意承担CDO的违约风险，那他将得到拥有CDO的分期支付的违约保险金，对于投资人来说，在这个过程中，承担风险的投资人并不需要出任何资金，也不需要与被保险的资产有任何关系，他只需要承担CDO潜在的违约风险，就可以得到一笔分期支付的保险金。
首先，对于CDO的购买者，其后每年可以赚得很多钱。但是购买者会担心将来地产动荡，不良贷款率增加，手里的CDO变得不值钱。届时，投行又推出了CDS，CDO的购买者只要分一部分利润给别人，那就可以将其所承担的风险完全推给够买CDS的人，实现无风险收益。而对于CDS的购买人，不必付出任何费用，就可以每年分利润，二者皆大欢喜，然后投行在这过程中又再次大捞一笔。
如果你以为投行里的银行家的想像力只是到此为止，那你就大错特错了。接下来，投行们还会推出他们的杀手级应用——合成CDO。合成CDO是基于CDS基础上的新产品。我们之前介绍过CDS就是购买人承担CDO的违约风险，然后不用出一分钱，就可以每过一段时间得到保险金。只要美国地产不出问题。那么CDO就不会出问题；只要CDO不出问题，那么购买CDS的人就可以一直得到保险金。然而华尔街的投行大鳄们最引以为豪的便是金融创新，就是将所有可以预期的收益都马上变现。既然CDS有固定收益，那为什么不可以将它也包装起来再次证券化，送到市场上去卖呢？于是投行的人又要将CDS也资产证券化！
本来因为运行的巨大风险，那些资产评级公司不敢给这种证券评级。眼看将CDS证券化的计划就要流产，这时候，了不起的雷诺公司光荣登场了，他们做出了一个天才的金融创新。那就是将CDS产生的现金流蓄积成一个备用的“资金池”，这样一来，一旦出现违约情况，CDS的购买者可以动用所得到的保险金那份钱，不会直接影响自己原有的资产。而当购买者觉得风险上升的时候，可以在自己原有资产损失之前，将它卖掉。
想想看，以前投资者购入CDO债券，为了得到现金流，必须真金白银的投入资金，而且必须承担可能出现的投资风险。现在投资者的钱可以不动，仍然放在股市里或其它地方为其继续创造财富，而只要承担一些风险就会得到稳定的现金流。世上还有比这更吸引人的投资产品吗？有了这个理由，资产评级公司几乎是毫不犹豫的就为合成CDO盖上了AAA的大印。然后这个投资产品就在美国被抢购一空，包括养老基金，教育基金，以及众多外国基金在内地大量基金蜂拥买入。这个过程的副产品则是流动性全球过剩和贫富分化。
可实际上，无论怎么包装，合成CDO仍然是个一直高风险的金融产品。一旦美国地产真的出现动荡，就会殃及百万民众及金融机构。可对于投行，高额回报已经实现过了，经纪人的高额奖金也已经拿到手了，谁会去真正在乎风险有多大。除了这个普通的合成CDO之外，他们还针对对冲基金专门发行一种叫做零息债券的合成CDO产品，这种产品的风险更高，更可怕。而正是通过我刚才所说的这些渠道，区区一万多亿美元的次级债，便被极力膨胀到数十万亿美元。
这就好比为了戒掉鸦片而注射吗啡，为了戒掉吗啡而使用海洛因，为了抑制海洛因的毒瘾，金融家们不得不再提炼纯度更高，毒性更大的新型毒品。国际清算银行的统计是：2007年第一季度发行了2500亿美元的CDO，2005年全年是2490亿美元，2004年全年是1570亿美元。华尔街金融创新的想象力似乎是没有尽头的，他们还发明出基于CDO之上的“CDO平方”（CDO2）、“CDO立方”（CDO3）、“CDO的N次方”（CDON）等新产品。Fitch的统计显示，2006年信用类衍生市场达到了50万亿美元的惊人规模。从2003年到2006年，这个市场爆炸性地成长了15倍！目前，对冲基金已经成为信用类衍生市场的主力，独占60百分号的份额。
然而，风暴总是来临的那么突然。当时间走到了2006年年底，风光了整整5年的美国房地产终于从顶峰重重摔了下来，这条食物链也终于开始断裂。因为房价下跌，优惠贷款利率的时限到了之后，先是普通民众无法偿还贷款，然后贷款公司倒闭，对冲基金大幅亏损，继而连累保险公司和贷款的银行，花旗、摩根相继发布巨额亏损报告，同时投资对冲基金的各大投行也纷纷亏损，然后股市大跌，民众普遍亏钱，无法偿还房贷的民众继续增多……最终，美国次贷危机爆发。
表面上看来，在这个游戏里唯一得到益处的人，只有投行，他们是无本生利。但是因为过于贪婪，过度贷款和对冲基金，并且鼓励的投机行为，甚至于投资给对冲基金，给投行带来的损失，同样是巨大的。而最重要的是，被他们害得倾家荡产的很多人，同样是美国社会的一部分，是他们的客户。一旦美国地产出现振荡，并将带来大规模的破产潮，从而引发美国经济衰退，而美国投行在这种衰退潮中，同样难以独善其身。
整个美国社会就像是一个人，而美国投行就像是它的大脑。投行倚靠吞噬自己的身体为生，只要它吞噬的速度控制的好，这个身体确实可以不断长出新肉来供它吞噬，但是万一他们过于贪婪，一口气将自己的身体咬得体无完肤的话，那么最后也必将葬送它自己。这些道理，无论是华尔街精英，还站在幕后的金融寡头都清楚，但是当鲜红的利润出现在眼前的时候，他们却没有一个人可以抵挡这种诱惑，疯狂的吞噬利润，以至于最后将自己也吞噬掉，这几乎是所有金融寡头的悲剧。
谁该为次贷危机埋单
金融机构
由于种种原因，贷款方将资金借给具有高风险的借款人，从而产生了一系列的高风险贷款。1994年，次级抵押贷款占贷款总额的5%（约为350亿美元），1996年升至9%，1999年提高到13%（1600亿美元），时至2006年，已占到20%的比例。美联储的一项研究报告指出，次级抵押贷款和优质抵押贷款之间的平均利率差距（以下称“风险溢价”）已经从2001年的2.8个百分点降到了2007年的1.3个百分点。133换句话说，提供次级贷款的出资人对风险溢价的要求降低了。2001至2006年期间次级贷款的借贷双方的投资热情持续升温，可经济周期规律告诉我们，事实本不应该这样，经济的繁荣与萧条必然是交替进行的。
考虑到借款人具有高风险，贷款机构不得不制定越来越多的高风险贷款方案以及奖励方法。其中一个例子就是浮动利率抵押贷款（ARM），这种贷款吸引力在于，购房者在还款初期只需支付利息。据估计，2004—2006年之间所贷出ARM的起始利率多低于4%，但经过时间的推移，初期阶段过后这些贷款者的月供几乎上涨了一倍。有人认为抵押贷款的标准并不规范，可能存在道德风险，因为在按揭的每一环节中，贷款机构都可以以存在风险为由，提高利率从而攫取利润。
可是对高利润的预期并没有成为现实，许多银行，按揭贷款公司，房地产投资信托基金，以及对冲基金，由于按揭付款违约或抵押资产贬值都遭受了重大损失。截至2008年3月，金融机构由次级贷款所带来的损失以超过1800亿美元。由于飙升的坏账和贷款损失，由联邦存款保险公司承保的美国银行在2007年第四季度的利润同期下降83.5%，由352亿美元猛缩至58亿美元，这是在1991年第四季度以来最差的业绩。对于所有银行，2007年的利润只有1055亿美元，比2006年减少了27.4%。
全球的其他金融机构，如德意志银行，也因此蒙受了巨大损失。此外，数十家贷款公司不得不申请破产（见表一、表二）。这些机构的高层管理人员也没有逃过劫数，美林和花旗集团的首席执行官被迫先后在一个星期内提出辞职。
购房者
次贷危机让全球金融业遭受巨额损失，同时也让不幸的普通美国人经历了一种破产方式的改变。美国全国的抵押贷款者的月供都大幅上升，很多人放弃房子的意愿大大增加。次贷危机爆发前，无力偿还贷款的借款人在危机来临时通常是先停付信用卡，接着停止偿还汽车贷款，万不得已才会拖欠房屋贷款。而在次贷危机爆发后，许多美国人尤其是负担过重的少数人，已经完全把顺序颠倒过来。他们减债的方式，首先是卖掉房子，接着卖车，最后才把电视卖掉。
在房价开始下跌之前，由于投机活动和再融资的紧缩，使房地产行业异常繁荣。面对房价突然的急剧下跌，许多作为投资的房屋遇冷，闲置下来。这些空置的房屋往往维修不善，犯罪分子十分猖獗，社区居委会常常受到周围住户的投诉，进一步加快了此地区住房价格的下挫。由于房租没有房价跌得那么快，在一些富裕的社区，许多本来用于自用的住房都改为了出租。在一些地区，伴随着房价下跌和美元贬值，很多外国投资者选择来此置业，作为短期或长期投资。还有一个问题，就是即将退休的“婴儿潮”这一代。占有庞大人口份额的婴儿潮一代并没有为自己的退休准备好足够的储蓄，他们本打算把日益增值的资产作为自己的“储钱罐”或者退休储蓄账户，而这一计划被突如其来的房价飙跌所打乱。
贷款经纪人
抵押贷款经纪人并不借出自己的资金，他们的绩效和赔偿之间并没有直接关联。但是销售ARM会使他们获得更高的佣金，这种经济上的诱因促使他们卖力的推销这种复杂的，浮动的抵押贷款。根据批发准入按揭研究与咨询公司的一项研究显示，2004年美国的按揭合约中有68%是住房贷款，其中次级贷款和ALT—A抵押贷款（评级介于优级贷款和次级贷款之间）占券商总销量的42.7%。136抵押银行家协会主席称，经纪人从住房贷款的繁荣中大量获利，但并没有认真核查借款人是否有能力清偿贷款。
自己种下的恶果终究要自己来尝。美国次级房屋抵押贷款市场危机发生以来，冲击最大的就是美国的抵押贷款商。17日，两家全美大型的抵押贷款公司分别宣布了大规模的裁员计划。全美最大的私人抵押贷款机构第一马格纳斯金融集团，关闭了全国300多间办事处，并解雇了99%的雇员，大约有6000人，现在公司剩余的员工数量只有大约60人。
同时，公司还暂停办理新的贷款业务。而美国次级抵押贷款商NovaStar金融公司的裁员数量是500人，占员工总数的37%。两家公司说他们裁员的目的，是为了在贷款发放量预期减少的情况下，缩减机构规模和降低成本。其中NovaStar2007年第二季度的贷款数额比去年同期下跌了73%，预计第三季度的贷款数额将会更低。
投资银行
2007年3月1日，一位叫Scott R Coren的贝尔斯登（Bear Sterns）分析师写了一篇情绪乐观的报告，推荐一家专门向囊中羞涩的买房者提供按揭贷款的公司。其时，这家公司已经披露其贷款违约不断攀升，而其股票价格已经在3个星期内跌了50%。这家公司就是新世纪金融。一个耐人寻味的“巧合”是：贝尔斯登“恰好”也为新世纪的房贷业务提供融资。
接下来发生的一幕同2000年互联网泡沫时代何其相似：投资者在华尔街分析师的鼓动下，大肆购买次级房贷公司的股票，然后，一夜之间，“眼见他起高楼，眼见他宴宾客，眼见他楼塌了”，损失的是自己辛辛苦苦挣来的活命钱。
投行的银行家们有意或无意地未能及时洞见次级房贷市场的问题，与他们7年前对互联网泡沫“判断失误”如出一辙，但这两次危机间的相似之处还不仅限于此。当时和现在一样，投资银行和这两个行业的业内人士都凭借着发行一些很可疑的证券大赚特赚；当时和现在一样，华尔街的股票和信贷分析师们不断发布“牛气冲天”的报告，诱导投资者，即便贷款违约不断攀升时也不曾停止；当时和现在一样，监管部门看着这幕闹剧，却无所作为。
当然，从17世纪荷兰的“郁金香疯狂”（Tulip Mania）到现在，我们对非理性的投资冲动应该早已是司空见惯了。但这次美国次级房贷危机还是格外令人担忧，因为这次危机牵涉美国房地产市场，而房地产市场早已成为近年来美国经济增长的一个重要驱动力量。危机更会牵涉到当前美国火爆的抵押贷款证券化市场。这一市场的规模已达6.5万亿美元，日交易量超过2500亿美元，甚至比美国国债市场规模还大。
住房抵押贷款证券化产品早在1970年代即开始交易，但直到2002年左右，投资者，包括养老金基金、保险公司、对冲基金和其他机构投资者，对这一产品的兴趣突然爆发起来。投行当然愿意看到这样的趋势，欣然参与进来，帮助将房地产抵押贷款由过去的鲜为人知的非流动性资产，变为今天无所不在、交易频繁的证券化产品。他们从中的好处是，眼下投行已经主导了这一市场：过去，房地产抵押贷款市场的主角是商业银行和储蓄银行，而到了2006年，美联储数据显示，华尔街投资银行已经控制了60%的住房抵押贷款融资市场。
这一市场的领袖包括雷曼兄弟、贝尔斯登、美林、摩根士丹利、德意志银行和瑞银集团。他们从贷款机构手中收购住房抵押贷款，将贷款集中起来组成资产池以分散风险，而后将资产池分成小份（tranche），然后出售。在打包发行证券化产品，并代理客户交易或自行交易的过程中，华尔街获取巨大利润。以雷曼兄弟为例，其过去3年中屡创纪录的收入与利润增长很大程度上要归功于房地产抵押贷款相关业务。
除了令人叹为观止的增长，近年来，住房抵押贷款市场的交易特征也在发生显著变化。1990年代，这一产品的买家只要购买并持有，将其计入财务报表中，直到贷款收回，因此交易并不活跃。但现在，交易更为活跃，其计价也越来越呈现出一种“逐日盯市”的特征。一个鲜明的例证是，在2000年，房利美（Fannie Mae）和Freddie Mac发行的住房抵押贷款证券日交易量只有600亿美元，而2006年，日交易量则达到了2500亿美元。
华尔街巨头们如此钟爱住房抵押贷款相关业务，甚至开始收购贷款公司。2006年8月，摩根士丹利收购次级房贷公司Saxon；9月，美林收购FirstFranlin，原指望能从中大赚一笔，但现在看来，恐怕要偷鸡不成反蚀一把米了。
眼下危机的一个后果是，三大信用评级机构穆迪、标准普尔和惠誉已经开始调低部分住房抵押贷款证券的信用评级。虽然目前被降级的还极为有限，但业内人士估计，由2006年新发次级房贷支持、评级在BBB 和 BBB—的证券化产品中，2007年内至少有20%信用评级将被下调。而评级一旦跌破投资级，很多机构投资者，如保险公司、养老基金等，按照其章程，不能持有投资级以下证券，必然会大量甩卖，给市场带来重大冲击，并有可能波及其他金融市场。
在房地产市场兴盛时，住房抵押贷款证券市场就像开足马力的赛车，给借款人提供充足的资金，并给投资者带来丰盛回报，但现在，这辆赛车开始“散架”了，其后果将波及华尔街、主街和华盛顿。巨额的损失和频繁的人事变动似乎开始触及投行的神经，让他们不禁思考：也许最坏的还在后面。
布什政府和监管部门
美国次级抵押贷款危机爆发，不由使我们联想到1998年俄罗斯债券危机。两者相对比，美国次级抵押贷款坏账损失规模预计将达到俄罗斯债券危机时政府债券总价的10倍以上，达2250亿美元。但美国与俄罗斯债券危机不同的是，危害至今仍被控制在次级抵押贷款的范围之内，未对美国金融市场及美国经济的发展趋势造成重大影响。这很大程度上归结于美国政府及金融监管机构成熟的危机处理操作能力。
监管部门密切监视房地产信贷市场的经济运行情况，提防住房信贷危机因素的累积，特别是在危机到来之前，向相关经济部门发出警示，可以使政府和市场参与者未雨绸缪，避免危机到来时惊慌无措。美联储长期以来一直关注次级抵押贷款市场。银行监管机构从2006年春季开始注意到购房者丧失还贷能力的案例越来越多，为此，在危机爆发几周前，美联储会同其他4家银行监管机构颁布了一项房贷市场抵押贷款指导意见，帮助银行业避免危机发生，并早作准备。
市场信心是金融资产价值运行的基础。当金融危机爆发后，人群的恐慌对危机冲击力的增强可以起到助推作用。投资者只希望自己能够在灾难中少受一些损失，其结果是个人的理性行为导致了群体的非理性行为，形成巨大的羊群效应。
在次级抵押贷款市场危机爆发时，美国金融市场一片恐慌，此时美联储和美国财政部的官员马上站出来对美国经济的基本状况做出乐观评价，指出“整体房屋贷款市场依然健康，抵押贷款质量依然上佳，美国经济仍然十分强劲”。美国政府和监管部门的表态对金融市场信心的恢复起到了重要作用，避免了危机的进一步扩大和市场的过度反应。在政府官员发表强势美国经济看法后，美国股市全线开始上涨，挽回部分损失。
个人住房抵押贷款有其独特的特点，其抵押品的价值与贷款发放量一定程度上存在正相关关系。如果急剧收缩信贷规模，将减少一部分买房人的购房融资渠道，从而使得房地产市场的销售状况雪上加霜，导致房价进一步下跌，从而加剧房地产市场的滑坡。另外，住房抵押贷款提供商增加住房收回并急于出手，将导致房地产市场上现存房的数量急剧增加，加剧房价下跌，有可能使潜在买房者放弃近期购房计划，成屋销售状况因此将受到负面影响。因此，重视保护住房信贷市场个体消费者的利益是保障房地产市场需求，防止市场进入恶性循环的重要措施。
此前，部分贷款机构把一些人划分到信用等级差的客户人群中，从而导致他们的借贷成本上升、还款负担增加。对此，美国政府住房部门提出批评。美国国会讨论向银行及其他抵押贷款机构实施限制性措施，防止更多人因无力还贷而丧失抵押品赎回权，包括对浮动利率抵押贷款借款人的还款能力在整个贷款期限内进行全程评估，而不是只在放贷初期进行评估。美国住房和城市发展部建议，联邦国民抵押贷款协会（Fannie Mae）和联邦住房抵押贷款协会（Freddie Mac）等大型抵押贷款机构考虑给予那些经济困难的借款者更多时间来偿还贷款。该部还提出，美国政府应考虑对部分次级抵押贷款商采取惩罚性措施，以减少住房收回案件，安定民心，防止消费快速降温。
大型信贷机构具有较强的抗拒风险能力，关键时刻可以起到护市救市的作用。政府支持的两大住房抵押公司，联邦国民抵押贷款协会和联邦住房抵押贷款协会，都制订了拯救计划，他们表示“能担负起责任”拯救市场。
两大住房抵押贷款公司准备在市场低迷的时候折价购入大量抵押贷款，并将其证券化后以较高折扣推向欧洲和新兴市场。联邦国民抵押贷款协会还推出了“援救贷款计划”，向那些无力偿还目前贷款的美国人提供贷款帮助，保住他们的房子。华尔街几大投资银行，包括高盛、雷曼兄弟和贝尔斯登，正在策划趁抵押贷款市场低迷之际大量买进，以期日后高价抛出。
金融市场具有全球联动性，如果美国的金融市场发生问题，将对世界经济产生巨大影响，各国均不愿意看到这种景象出现。因此，美国政府积极同日本等美国债权国协调，以期有助于美国次级抵押贷款市场的恢复。在政府的努力下，美国次级抵押贷款危机基本已经开始稳定，影响的扩展速度在减慢，危机始终处于可控制的范围内，并未对金融市场和美国经济造成重大挫折。美国政府的危机处理可以说是卓有成效的。
有些经济学家认为，政府一些政策的出台实际上是通过立法鼓励刺激贷款的发放，比如社区再投资法就迫使银行放宽给那些信用不高的购房者。经济学家罗伯特*卡特奈批判正是格拉斯—斯蒂古法案导致了刺激贷款的崩塌。在储款和贷款危机期间，政府用税收收入资助了大量的抵押相关权证，这可能引发道德危机，鼓励贷款公司放出类似的高风险贷款。有些人认为，尽管美国政府试图阻止二级市场的扩张，力挺国家银行，但是“猎杀”放贷已经对联邦银行法构成了侵犯。由于担心贷款管理不善，众议院和参议院都在考虑立法以规范借贷行为。
美联储
美联储主要关注的是通货膨胀率的管理和避免经济衰退，他们也是“最后的贷款人”。而他们对避免资产泡沫（房地产泡沫、互联网泡沫等）并不是很关心。美联储一般选择在泡沫破灭后做出反应，以尽量减少抵押品对经济的影响，而并不是设法避免泡沫本身。这是因为在界定资产泡沫并确定适当的货币政策时，并没有一个明确的界定标准。经济学家们会就是否采取了最优策略而激烈的争论。
美联储的行动引起了市场观察家的关注，他们认为这将引发道德风险。137一位业内官员表示，美联储纽约银行在1998年参与救助长期资本管理公司的行为，会促使大型金融机构承担更多的市场风险，因为他们相信美联储会代表他们进行干预。
当次贷危机扫荡美国之后，美联储为了救市先后五次降息（见表三），美联储不但在北美时间2008年1月22日凌晨出乎意料地推出自1980年以来最大幅度的降息，将隔夜拆借利率调降75个基点至3.50%，而且联邦公开市场委员会（FOMC）1月31日宣布，将联邦基金利率下调50个基点，至3.0%，将贴现率下调0.5%，至3.5%。低利率将降低融资的难度，随着时间的推移将推动经济成长。但是，另一方面的问题也不能忽视：如果激发出太多的需求，较低的利率可能导致通胀加剧。此外，较低的利率还将增大美元的压力。目前美元对世界其他主要货币的汇率已跌至数十年来最低点。
同时，为应对因经济放缓造成的信贷紧缩，美联储2008年3月11日宣布，将与欧洲央行、瑞士央行以及加拿大银行和英格兰银行联手采取多项措施，向金融系统注资以增加全球金融系统的流动性。美联储在此间发表声明称，将通过短期贷款拍卖方式再向金融系统提供2000亿美元资金。声明说，这2000亿美元属于短期证券借贷，借贷期限为二十八天，这和以往的隔夜拆借不同。美联储还宣布，交易商可使用包括自有品牌住宅抵押贷款在内的更多类型的担保。此举将放宽交易商向银行直接融资的条件、扩大美联储与其他中央银行间的外汇换汇计划。与美联储联动的欧洲央行将注资约一百五十亿美元，瑞士中央银行将注资约六十亿美元，英格兰银行也宣布了类似措施，以提高全球金融市场的流动性。
次贷危机的连锁反应
美国经济是否进入衰退期？
对于美国本身来说，虽然政府官员一直强调经济并未陷入衰退，但美国专家们正在激烈辩论的不是美国是不是陷入衰退，而是美国的衰退会不会出现像日本那样的长期衰退的情况。《金融时报》提到了目前人们担心的是美国经济的低迷，可能会转变成上个世纪90年代日本遭受的那种旷日持久的经济衰退，这促使决策者和投资者考虑是不是可能需要采取越来越激进的措施，以避免这种后果。目前这个争论，正取代了所谓是不是陷入衰退的这个争论。
次贷是不是真的在美国引发了危机，到目前呢这个答案是基本上已经揭晓了，就2008年1月份的数据来看，它确实造成了经济的衰退。就美国本身的实际情况来看，的确不容乐观，所以大家马上就把问题的焦点转向了会有多大程度的，多长时间的衰退。而次贷危机在这次衰退中扮演的角色是因还是果，这个问题还不明确。
第二次世界大战后，美国一共经历了10次大的经济衰退（见图四）。从简单算术平均的角度来看，美国从1948年至2001年间，平均5年即经历一次经济衰退。最近两次的时间间隔较长，约为10年。衰退经历的时间，平均为11个月左右。根据这个标准，如果2008年美国陷入衰退，那么此次衰退可能于2008年底或2009年2月份结束。
在“9·11”事件的打击下，2001年三季度出现了年率1.1%的萎缩，第四季度就开始回升。
我们发现随着时间的推移，距离我们最近的几次经济衰退表现出来的特点与以往有显著区别：衰退程度相较以往相对轻微，美国经济在近年来表现出了很强的韧性，而在经济复苏阶段，经济反弹的速度也相对快速而平稳。一项由美国杜克大学和CFO杂志共同进行的调查显示，90%财务主管对经济在今年翻身不抱希望。他们当中的许多人都认为，美国经济要到2009年年底才会复苏。
直到最近，主流的看法一直是：美国经济的任何衰退都将会是温和的，因为房地产以外的领域未出现失衡，美国以外地区的经济增长较为强劲，而美联储的降息和美国的财政刺激方案正起到推动作用。不过，随着劳动力市场开始出现问题、房价跌幅加大、金融市场状况进一步恶化，直至美联储采取了更大力度的救市行动，一种较为悲观的观点已取代了原有观点。
次贷危机是否会酿成全球危机？
美国次贷危机发端于2006年，在2007年夏季全面爆发，进入2008年之后愈演愈烈。美国次级抵押贷款市场违约率的进一步上升，造成基于次级抵押贷款资产的证券化产品的市场价值严重缩水。而由于上述证券化产品在全球金融市场上流通，从而造成持有该产品的全球机构投资者出现了巨额账面亏损。
当前，市场既不清楚次贷危机造成的损失究竟有多大，也不清楚有多少机构持有潜在损失巨大的次级抵押贷款证券化产品。这种不确定性导致所有金融机构都拼命追逐流动性，造成全球金融市场上的流动性短缺和信贷紧缩。经济学家和金融领袖们对次贷危机的看法也日趋悲观。金融大鳄索罗斯认为，次贷危机是二战以来60年内最严重的金融危机，是美元作为世界货币时代的终结。英国《金融时报》评论家沃尔夫将次贷危机视为盎格鲁—撒克逊金融体系的危机，并辛辣地讽刺美国处理自身危机的态度。
人们开始担心，次贷危机会不会进一步恶化，酿成全球危机？虽然用百分之百肯定的语气去预测未发生的经济事件是荒唐的，然而，次贷危机酿成全球危机的概率确实不小。这是因为：第一，次贷危机给美国经济造成了极大的冲击，唯一不确定的仅仅是冲击的程度；第二，美国经济并未真正与全球经济“脱钩”，美国经济下滑和市场疲软将通过多种渠道影响全球经济。
美国经济一旦陷入衰退，全球经济也难以独善其身。次贷危机酿成全球危机的渠道之一，是国际贸易。美国是全球最重要的进口市场，美国经济陷入衰退将会降低美国的进口需求。这将导致其他国家出口减缓，进而影响到GDP增长。这对那些依靠净出口拉动经济增长的国家或地区的影响尤为显著，例如，欧盟的德国、东亚新兴市场国家、石油输出国等。此外，美元大幅贬值将会损害其他国家出口商品的国际竞争力，特别是那些与美国出口商品构成同质性竞争关系的国家和地区，例如，欧盟和日本。
次贷危机酿成全球危机的渠道之二，是金融全球化造成美国次级抵押贷款证券化产品在全球范围内的广泛分布。例如，欧洲的商业银行和投资银行购买了大量的美国次贷证券化产品。目前欧洲的状况看起来好于美国的唯一原因，在于欧洲金融机构在信息披露的频率和深度方面远低于美国。一些分析人士认为，美国的损失已经比较充分地暴露出来，而欧洲金融机构由次贷危机引发的亏损目前只露出了冰山一角。而一旦2008年欧洲经济受到次贷危机的重创，那么，全球危机的阴影将会继续加深。
次贷危机酿成全球危机的渠道之三，是危机加大了全球资本流动的波动性和不确定性。从短期来看，为了弥补亏损，缓解资本充足率压力，美国金融机构纷纷从全球市场抽回投资，同时，来自发展中国家的主权财富基金，也加大了对美国金融机构的投资力度，国际短期资本的流动方向是从其他国家流入美国。从中期来看，美国金融机构为了重新盈利，以及美联储继续降息和美国经济持续疲软，将会导致国际短期资本从美国流向新兴市场国家进行套利，而这将加剧新兴市场国家的资产价格泡沫。从长期来看，一旦次级债危机尘埃落定，美国经济触底反弹，美联储重新步入加息周期，美元币值转跌为升，那么，国际短期资本将会重新由新兴市场国家回流美国。最后这种情景尤其需要引起关注，因为发展中国家的历次金融危机，往往发生在美元加息和升值之后。综上所述，世界不少国家对次贷危机抱有惶惶不安的心情，也就可以理解了。
硅谷的春天再次来临？
近年来随着高技术公司的愈渐失宠，公开上市的技术创新公司也未能引起太多惊喜。如今一些风投认为此次次贷市场危机可以为这个领域带来回春机会。基本原理是这样的：因为技术领域的投资远离证券市场故而相对更加安全诱人。
总部位于旧金山的Levensohn Venture Partners专门投资于技术领域，其合伙人Keith Benjamin认为，投资者已经被那些（证券）投资吓坏了。他在他的博客里写到：“信贷危机可以帮助我们进行投资—要知道别人的屋顶也许就是你的地板。”硅谷其他投资者对此想法十分附和，虽然这其中不乏怀藏着自己小算盘的人—因为VMware的成功上市。VMware在8月14日公开上市发行股票，价格定位每股29美元，而盘后其股价上涨了76%。而在昨天收盘时，股价则已经达到每股70.2美元，比上个交易日上涨了3.35美元。即便市场如此不稳定，但VMware股价仍保持快速增长—这似乎告诉大家技术企业上市融资的“旱期”已经过去了。在第二季度，26家被投资企业在公开上市后募集资金达43亿美元，去年同期是19家企业，融资金额为20亿美元。
风险投资者希望在经历了网络泡沫后就一直不再被看好的技术企业可以重新崛起—实际上应该说是以对冲基金目前的失败为动力。但他们也承认次贷市场危机所引发的连锁反应对他们来说也是好坏参半。美联储或进行加息，这对高技术企业的创立及发展也尤为不利。对于他们来讲，最坏的打算就是将来从金融机构及其他有限责任合作伙伴融资变得困难了。一些风投者还有认为，经过这次市场跌荡后这些机构也可能没多少资金了，也会同时被这场危机及其后遗症搞的自顾不暇。另外，有限责任合伙人也可能会重新选择合作伙伴，到底是风险投资公司还是对冲基金呢？这意味着如果对冲基金有资格与其合作的话，风投者们将会因失去合作者而遭受损失。
另一个担忧关于信用紧缩。这对风投者来说，筹款变得不那么容易了，这会影响一些大风险投资商进行的收购案。而技术领域投资者则更愿意让他们所投资的企业进行公开上市来融资退出，而非通过被收购方式来退出。从而并购市场也会缩水，而那些基本以企业出售来作为退出渠道的风投者将会受损。
此次信贷危机还将对那些基本以吸纳投资资金为主的创新型技术企业在吸纳保留人才方面造成间接不良影响。Mayfield Fund的经营合伙人Yogen Dalal最关心的则是硅谷不断上扬的房地产市场。Dalal认为，此次信贷危机“也许不会影响那些高薪的工程师们，但会影响那些硅谷最基本的劳动力及服务业人员”，而新增的压力也会迫使大批硅谷人的离去。
危机再思考
美国历史上，我们大概不大容易找到比富兰克林·罗斯福和小布什在政治理念上差异更大的两位总统了，但两人至少有一点相同：罗斯福说，“一个居者有其屋的国家不可战胜”（A nation of home owners is unconquerable），而小布什最钟爱的一句口号是建设一个“所有者社会”（ownership society），鼓励私人拥有住房是这个“所有者社会”的一个重要基石。布什甚至宣布每年6月为美国的“全国住房所有权月”（National Homeownership Month）。不管政治理念有多大差异，美国政界人士的一个共同信念是鼓励私人拥有住房。而且美国政府的确在鼓励私人拥有住房方面起了重要作用：成立了房利美、Freddie Mac、吉利美三大政府支持的抵押贷款机构；通过诸如《社区再投资法》等法律帮助私人，尤其是低收入人群购置住房；并为私人购买住房提供大量财政补贴。
这些财政补贴有多大？2007年预计补贴总额计算如下：住房抵押贷款利息补贴：800亿美元；州和地方房地产税减免：155亿美元；出售房屋实现增值收入税收减免：370亿美元；总额超过1300亿美元，或者联邦政府总税收收入的5%。不难理解，在这样一种社会大环境下，低收入人群自然会不顾自己的经济实力，心甘情愿当“房奴”。
但同任何其他投资一样，购买住房同样存在风险。那种认为房价只涨不跌的想法实在天真得近乎愚蠢。一旦房地产市场趋冷，低收入人群首当其冲受到冲击，即便侥幸保住了自己的房子，也会丧失流动性，无法去其它地区寻找更好的事业发展机会，因为房子卖不掉。
人人都知道，鼓励承受力差的人购买高风险股票是不道德的。那么，鼓励承受力差的人不顾经济实力购置房产难道不是同样不道德吗？这也许是此次美国次级房贷危机给我们的一个终极思考。
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