一、供需决定货币“价格”

    货币最早也是商品的一种，只不过是一种特殊的商品，这种商品具有最广泛的可交换能力，便于储藏和携带。既然是商品，货币自身的“价格”仍然由供求关系决定。在1400年以前欧洲的许多地方，由于金银等贵金属短缺，曾经发生过物价持续下跌的情况。通过减轻银币的重量和开采新银矿才使得这一状况得以改变。今天虽然已经是信用货币的天下，货币自身不再是一种商品，而是一种自身无价值的价值符号，但是货币的这一商品特性依然没有改变，那就是货币的供需决定货币的“价格”。

    按实际汇率计算，当今世界上供给量最大的货币是哪一种？美元。

    当今世界上需求量最大的货币是什么？还是美元。到目前为止，已经发行的美元有40%以上在美国以外的地方流通。美国的对外贸易逆差是惊人的，而且是多年的持续贸易逆差。最近几年来，美国光是对中国的贸易逆差，就高达每年数千亿美元之巨。这种逆差，确实不断在推动美元的贬值，但我们又要承认这种贬值相对于其他国家的货币又是相当温和的。换作其他任何一个国家，如果有这么大的持续贸易逆差，这个国家的货币早已崩溃，但是美元没有。尽管在国际金融危机发生后，有关美元崩溃的论调十分流行（特别是著名的金融投机家吉姆·罗杰斯更是预言美元将贬值90%以上，引起舆论一片哗然），但多数人的观点依然是：

    谈论美元的崩溃，还为时尚早。对美元保持最强烈批评态度的中国，同时却又是美元资产的最忠实的购买者。在持有美国国债超过日本后，中国基本保持了仓位，甚至略有加码。为什么美元能做到这一点？其实答案非常简单。对美元的“过量”需求，抵消了美元的“过量”供给。美元作为国际贸易支付手段的主导地位一天不动摇，这一格局就会保持不变。人们需要美元来进行国际贸易，而不是别的货币。颇为有趣的是，即便是活跃于亚丁湾的索马里海盗，也只接受美元作为赎金。

    过去几年的全球经济繁荣，作为资源大国的澳大利亚无疑是最大受益国之一。澳洲的铁矿、天然气、农产品等资源源源不断地为世界经济特别是中国经济的引擎供应燃料。对澳洲资源的采购刺激了对澳元的需求，澳元因此备受追捧，其汇价也一路走高，曾达到1澳元兑0.98美元这样的历史最高水平。在这一经济信号的刺激下，各路投机资金也纷纷涌入澳元市场，做多澳元。但是2008年7月以后，风云突变。在全球经济危机背景下，人们意识到世界特别是中国对澳洲资源的需求将大大减少，于是又纷纷抛空澳元。于是澳元兑美元从0.98这样的高位，一路狂跌至0.6这样的水平，可以说是“一夜回到解放前”。澳元汇率的戏剧性变化，固然有对冲基金在里面兴风作浪、推波助澜，但最根本的原因还是对澳元的供求变化。

    二、汇率风险警示让我们回到人民币汇率这一问题上来。决定人民币汇率的因素固然很多（特别是在人民币汇率事实上还处于严格管制的情况下），但最根本的决定因素还是人民币的供求状况。在供给方面，其数据是比较好掌握的，按照中国人民银行的数据，目前人民币的广义货币M2的余额是531万亿人民币左右。以目前的增长速度，突破60万亿人民币指日可待。而在需求方面，考察就会困难很多。毋庸置疑的是，资本的流入和流出是一个重要指标。目前有数据表明，外商在中国的直接投资已见顶回落，已经连续11个月下滑。这一趋势一旦形成，将会持续比较长的一段时间。另一方面，就是总体贸易盈余的状况。由于国际金融危机的爆发，国际贸易规模已经大大萎缩，中国的对外贸易也处于急剧下滑的状况。

    虽然贸易盈余甚至有所增加，但由于中国经济的特点，作为先行指标的原材料进口大举下滑，预示着未来的出口前景并不乐观。由于人民币远不具备美元那样的地位，甚至还不是一种国际货币，外国投资流入的减少和外贸换汇前景的不乐观，实际上就意味着人民币需求的大量减少。

    而人民币的供给方面，我们知道由于国内经济发展的需要，近些年来广义货币M2的增长率一直是在两位数以上。对人民币的供求决定人民币的汇率。所以对人民币汇率未来的走势，结合这两方面的数据，其实不难判断。当然，中国的外汇管制措施以及央行对外汇市场的干预会使得汇率偏离真正市场化的结果，但正如前面所提到的，央行只能在短期内做到这一点，而无法长期维持。重振出口，对于保持人民币汇率稳定的重大意义，超出我们的预计。

    多年以来，中国一直强力推动出口，特别是对欧美等发达国家市场的出口，以换取外汇。因为这些国家的货币在某种程度上被当成了硬通货。由于中国曾历经多年的经济封锁，外汇严重短缺，只能用石油、粮食等换取少量的外汇用在关键的地方，因而也形成了习惯性的思维，那就是尽可能地积攒外汇，囤积起来。即便之后中国面临的经济封锁被打破，加入世贸，融入全球的经济循环以后，这一习惯性思维一时仍然难以转变。我们还是很容易把贸易盈余当成非常好的东西，而对贸易平衡不太感兴趣（当然对贸易赤字更不感兴趣）。而事实上是，我们在积累沉重的负累。因为我们大量囤积外汇，同时也意味着大量增加人民币的供给，特别是在我国基本保持实质上的固定名义汇率的情况下，这种供给增加不会受到市场力量的自动抑制。这也意味着，将来形势发生逆转的时候，中国一样需要非市场化的力量来维持人民币汇率的稳定。

    穿透层层迷雾，我们看到了汇率问题的本质。正如其他所有事物一样，纷繁杂乱的外表之下，其本质往往惊人地简单和深刻。我们要深刻把握中长期的汇率变化，就必须从供需前景的角度出发。吉姆。罗杰斯最近表示看好日元的前景。我们知道日本保持了相当长时间的极低利率，以至于包括巴菲特在内的投资人士都曾普遍认为日本市场缺乏投资价值。日元的供给是充裕的，且由于利率低，日元成为了拆借业务的宠儿。日本的物价素以昂贵著称，尽管多年来物价稳定，而其他国家物价上升，但现在日元的购买力依然显得相对寡薄。此轮金融危机，日本本土经济受创甚巨，按年率其GDP缩水一成五以上，汽车、电子产品等传统出口大户均遭受重创。我们还知道，日本企业仍然饱受债务问题的困扰，其人口结构日益老龄化，而且日本也拒绝大规模接受外来移民。日本人口将在今后数年内达到峰值，并开始下降，社会养老体系的负担将十分沉重。尽管日本寄希望于使用机器人来替代部分劳力，但此项技术的成熟尚需相当时日。总而言之，短期内日本的经济形势得到彻底改观，特别是对外出口恢复的希望渺茫；更重要的是，即便从长期来看，日本产品的竞争力也并不乐观。日本国内市场的高市场壁垒、企业的普遍低利润率也没有得到多大改观，换而言之，日本市场对外来投资的吸引力有限。综合以上判断，可以得出与吉姆。罗杰斯的观点相反的结论：

    日元的投资价值十分有限。充裕的日元资本，依然会更多地扮演资本提供者的角色。得出这样的基本判断，其实并不需要特别复杂的经济模型，“供求决定价格”这样一条简单的准则就足以提供依据。

    当然，实际的经济情况是极为复杂的。即便当今经济学所建立的最复杂最完美的模型也难以描述其万一。技术的革新或者文化的创新都可能打破旧有的格局，给社会经济带来跃变，对包括汇率在内的经济变量带来深刻的影响。即便是在短期内，汇率的波动也是惊人的，比如最近的澳元，自2009年3月初到2009年5月中，反弹超过20%，已经重回雷曼兄弟公司倒闭前的水平。市场会综合和反映最为丰富完整的信息，作出最具前瞻性的判断。供求驱动的价格，不仅反映现在，还反映将来；不仅反映汇率，还反映更为深刻的资本流动前景。

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