安然之死所昭示的不仅仅是企业战略的失误，更重要的是，公司治理结构似乎从根本上出了问题。

    公司治理结构羸弱的企业必然出现严重的代理人问题，而代理人问题严重的企业的CEO必定会为自己谋求巨大的私利。有以上两种情况的企业存在极大的问题，可能会掉进失败的深渊。

    保罗·克鲁格曼说：“安然公司的崩溃不只是一个公司垮台的问题，它是一个制度的瓦解。而这个制度的失败不是因为疏忽大意或机能不健全，而是因为腐朽。”

    企业失败与公司治理结构问题研究

    公司治理结构是现代企业制度中最重要的问题。狭义的公司治理结构是指在所有权与经营权相分离的情况下，关于所有者和代理人之间的关系的制度安排，由股东大会、董事会、高层管理人员及监事会等组成。按经济合作与发展组织（OECD）的定义，广义的公司治理结构是一种据以对工商业公司进行管理和控制的体系。它明确规定了公司的各个参与者的责任和权利分布，诸如，董事会、经理层、股东和其他利害相关者，并且清楚地说明了决策公司事务时所应遵循的规则和程序。同时，它还提供了一种结构，使之用于设置公司目标，也提供了达到这些目标和监控运营的手段。更广义的公司治理结构与企业所有权安排几乎是同一个意思，或者更准确地讲，公司治理结构只是企业所有权安排的具体化，企业所有权是公司治理结构的一个抽象概括。

    安然之死导致全球范围内对公司治理结构的反思

    在安然事件发生以前，美国的公司治理模式深受各国企业欢迎。然而，安然的死亡，让这些企业开始重新审视公司治理结构问题，从而引发了一场全球范围内的对公司治理结构的反思。

    20世纪80年代的时候，日本公司称霸世界，美国的公司治理系统曾经受到广泛的批评。著名的战略学者迈克尔·波特指出，美国体系是以机构投资者为主的资本快速流动的系统。股权高度分散，没有股东真正地关心企业的长期发展，股东们都主要是从股票的交易中赚钱，对相互之间作为一个整体的关系并不关心。人们批评美国公司过度关心股票市场的反应，战略和投资决策的时间眼界很短，而日本公司是看几十年的。

    但是20世纪80年代末至90年代，美国的科技股、网络股和纳斯达克市场的崛起，积极投资者、关系投资者、公司治理投资者和社会责任投资者等的崛起和日本泡沫经济的破灭，美国的资本市场体系和公司治理模式又受到了高度的肯定。与此同时，美国的企业也通过股票期权机制使经理人与股东利益一致并延长了经理人的时间眼界，为经理人创造长期股东价值提供动力。加强董事会建设，增加独立董事，设立以独立董事为主的审计委员会、薪酬委员会和提名委员会等，来确保董事会作为一个整体发挥作用，提高董事会作为一个高层管理团队集体受托经营公司的能力。一些著名的管理顾问公司同时向公司经理人和那些积极的投资者们出售各种各样的股东价值管理工具、战略绩效评估工具和投资者关系管理服务，等等。美国的公司治理模式开始在全球范围内推广，形成了一场全球性的公司治理运动。亚洲金融危机的爆发，则更是加剧了全球范围内对英美公司治理模式的推崇。

    然而，这一切在安然猝死之后，却发生了巨大的转变。随着越来越多的企业开始陷入到与安然相似的困境中，人们开始重思公司治理结构问题。

    安然之死所昭示的不仅仅是企业战略的失误，更重要的是，公司治理结构似乎从根本上出了问题。安然之死还告诉我们这样一个道理：公司治理结构羸弱的企业必然出现严重的代理人问题；而代理人问题严重的企业的CEO必定会为自己谋求巨大的私利；有以上两种情况的企业存在极大的问题，可能会掉进失败的深渊。

    当然，企业失败与公司治理结构的失败并不能完全划等号。前者是商业活动中不可避免的结果。不过，在很多情况下，公司经营的滑坡与公司治理结构的不完善是分不开的。可分析一下过去10年中的重大企业失败的案例，其中都有治理问题在作崇。

    毫无疑问，安然是一个典型案例。1999年年中，安然管理人员开始实施后来令公司倒霉的行动。董事会准许创立资产负债表外的合伙公司，而这些合伙公司正是掩饰安然实际财务状况的一种交易形式。它们由时任安然首席财务官的安德鲁·法斯托领头经营，成立的目的是将债务从安然的资产负债表上转移出去，并为公司提供现金来源。

    法斯托利用他对公司财务手法和资产的详细了解，使某些交易为投资者带来的回报率高达2，400%。为了允许法斯托既在公司担任职务，又经营合伙企业，包括董事长肯尼思·莱在内的安然董事会放松了公司的利益冲突规定，而这些规定本应该阻止公司内部相互交易的做法。

    尽管股东权益的口号喊了多年，像安然董事会这样的错误并非罕见。大多数公司董事会对管理层低三下四。美国公司的CEO往往身兼董事长，亲手挑选董事，筛选给董事会的信息，对董事会报喜不报忧。在宏观经济形势好的时候，美国人赞扬这种做法的益处，因为这样能够“实施强有力的业务领导”；在宏观经济形势不好的时候，他们才认识到董事们“缺乏脊梁”也可能对公司造成致命的打击。

    在美国，很多企业领导者对董事都是大为不敬的。例如，NCR公司的前老板约翰·佩特森解聘一位他不满意的董事时，采取的做法是把该董事的桌椅搬到工厂前面的空地，浇上汽油，然后当着这位可怜虫的面点燃；石油大亨哈默则要求他的每位董事都写好辞职信，签上名，空下日期不填，他再把这些信锁在自己的办公室抽屉里。

    美国很多企业的领导者对待董事的态度就好比老虎对绵羊，当美国一些最知名的老板在充满贪婪的20世纪90年代后期靠谎言和欺诈肆意掠夺股东财富时，名义上作为股东利益守护神的公司董事会，变成了这些欺骗者的橡皮图章。

    所有这些事例都反映出了美国公司治理模式所存在的问题与缺陷，这种隐藏在经济繁荣背后的问题由于安然的死亡而被人们所充分认识到。不仅美国如此，在中国，安然之死也引发了国内企业界对公司治理结构的反思。

    在中国，有相当部分的上市公司体制不健全，缺乏真正意义上的公司治理结构，缺乏必要的监督约束机制，第一大股东权力过大，无视中、小股东利益。典型的要数猴王集团，猴王集团为猴王A的第一大股东，因在人员、资产、财务上未分开等原因，长期以各种手段侵占股份公司的资产。1999年底，猴王集团已拖欠猴王A 89亿元，猴王A为猴王集团提供244亿元的担保，两项合计113亿元。截止2000年底，猴王集团资产总额37亿元，负债236亿元，已严重的资不抵债，且累计亏损25亿元以上，猴王集团于2001年2月27日宣告破产，致使猴王A的十多亿债权无法收回。中、小股东的权益遭受如此的侵犯，令人触目惊心。大股东之所以肆无忌惮地侵犯中、小股东的权益，主要在于公司缺乏内部治理结构，缺乏监督约束机制，董事会形同虚设。有的上市公司集董事长、总经理于一人身上，缺乏监督约束，对外投资、采购大宗固定资产、大宗原材料等都是一个人说了算。

    此外，琼民源、PT郑百文、银广夏、ST黎明等会计造假恶性案件的发生，再次向中国会计界提出了一个发人深思的问题：为什么上市公司的会计造假屡禁不止？尽管这个问题不容易回答，但有一点是肯定的，那就是公司治理结构存在缺陷，且已经严重制约着中国上市公司会计信息质量的进一步提高。

    在中国上市公司中，投资者与管理层之间的信息不对称问题更加突出，但中国迄今尚未在公司治理结构中对确保会计信息质量做出有效的制度安排。结果，管理层在会计信息编报方面的权力过大，且缺乏有效的约束和监督。试想，如果中国上市公司的董事会也是由具有良知、通晓会计学知识的独立人士执掌审计委员会，诸如银广夏、ST黎明的会计造假阴谋能够得逞吗？

    至今为止，中国证券市场的发展已历经了10个年头，但公司治理的规范却姗姗来迟。证监会直至2001年5月和8月才分别发布了《上市公司治理原则与标准》（征求意见稿）和《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》，要求上市公司设立独立董事和审计委员会。其中，审计委员会的首要职责在于确保上市公司如实编制和披露会计信息。毋庸置疑，这些举措是确保我国上市公司会计信息质量的制度创新，也与发达国家良好的公司治理标准保持一致。但是，在诸如独立董事的聘任、薪酬、赔偿、工作负荷等问题予以妥善解决之前，即使将独立董事制度和审计委员会制度付诸实施，也难以有效地发挥抑制会计造假的作用。

    为什么诸如银广夏、ST黎明等恶性造假事件不是由注册会计师发现？

    如果说公司治理是解决信息不对称问题的内部制度安排，那么，社会审计则是解决信息不对称的外部制度安排。由注册会计师对上市公司的会计报表进行独立审计，既可对管理层的会计信息编报权力进行约束，也可督促管理层充分披露会计信息，缓解管理层与投资者之间的信息失衡问题。

    那么，为什么诸如银广夏和ST黎明等恶性造假事件往往是由新闻界揭露出来，而不是由注册会计师发现，难道注册会计师的专业技能逊色于新闻记者？这是因为，新闻记者所拥有的独立性，正是注册会计师所缺少的。独立性是社会审计的灵魂，离开了独立性，社会审计的鉴证功能将一文不值，并有可能使上市公司的会计造假更具欺骗性。令人遗憾的是中国注册会计师的聘任制度存在着严重缺陷，严重危及了社会审计的独立性。尽管上市公司聘请会计师事务所必须经过股东大会批准，但在内部人控制现象普遍存在的情况下，聘任会计师事务所的真正权力实际上掌握在管理层手中，股东大会在聘任会计师事务所问题上，充其量只是个橡皮图章。结果是在注册会计师界形成了一种怪圈——规范执业等死（被上市公司解聘），不规范执业找死（被监管部门禁入）。这种被扭曲了的聘任制度，往往助长了“拿人钱财，替人消灾”的心态。

    公司治理结构问题

    不同的国家，由于各自的经济发展道路、社会文化传统和政治法律制度的不同，经过长期的公司发展历程和企业制度的演变，表现出不同的治理结构和治理机制，其有效性也各具特色，由此形成了不同的公司治理模式。事实上，各种不同模式的公司治理结构或机构在其存在合理性的同时，也存在着本身所固有的一些缺陷。如果不认真研究的话，这些缺陷很可能就会引发企业危机，从而使企业陷入绝境之中。

    目前各国的公司治理模式主要分为英美模式和德日模式。另外，东南亚家族企业与经济转型国家（如中国）的企业治理也表现出与众不同的特征。尽管不同的治理结构在各自的发展历程中发挥了不可替代的作用，但也往往与所期望的效果存在一定距离，这是由其治理模式的弊端决定的。

    1.英美模式的缺陷

    以股权高度分散化和高度流动性为主要特征的英美模式，其主要缺陷在于股东的“用脚投票”和恶意接管对公司长远发展所带来的消极影响，主要表现为：

    第一，高度分散化的股权造成经营者的短期行为，直接损害了公司的长期利益和发展；

    第二，公司股权的高度流动性使其资本结构的稳定性差，难以使所有者和经营者间保持长期的信任与合作，甚至使经理人员的行为短期化；

    第三，公司收购在很多时候不利于经理人员积极性的发挥。

    2.德日模式的缺陷

    以法人相互持股和主银行制为基本特征的德日模式的缺陷主要表现为：

    第一，法人相互持股使证券市场疲软，进而降低了资本的流动性，造成企业筹资困难，公司更多的依赖银行借债而不是证券市场的直接融资，同时法人互相持股也容易分散股东的利益；

    第二，主银行制导致泡沫经济的产生；

    第三，利益相关者之间的冲突有增无减。

    3.家族企业治理模式的缺陷

    以企业的所有权和主要经营管理权被家族成员掌握为基本特征的东南亚和韩国家族治理模式的缺陷主要表现在：

    第一，企业社会化、公开化程度低，使其社会形象欠佳，筹资困难，一旦经营不善，难于东山再起；

    第二，决策机制不健全，家族企业的领导者不具备所有领域的经营才能，当面对陌生的经营问题时容易发生决策失误；

    第三，普遍存在大股东黑箱操作使股东集团内部产生众多矛盾，给经营层的稳定带来不良影响。

    4.中国企业治理的结构的缺陷

    近年来，中国许多上市公司接连不断地出现问题，已经严重威胁到了上市公司和证券市场的健康发展。这些已暴露的问题或潜伏着还未显露的隐患，不仅证明中国上市公司治理结构存在着严重的缺陷，而且也说明中国证券市场等方面存在着不少的弊端。具体而言，中国企业治理结构的缺陷主要有：

    （1）一股独大

    在资本主义市场比较完善的情况下，即使大部分投资人手中只持有少数的公司股票，他们也可以用“用脚投票”的方法来表达对公司业绩不佳的不满，因为市场上流通的股票占上市公司股本的大部分。而我国的情况有些特殊，我国上市公司的股权人为地划分为国有股、法人股和流通股，非流通股的国家股和法人股大约占了60%～70%的股权，在上市公司中具有绝对的控制权，是典型的“一股独大”现象。据统计，在我国1，000多家上市公司中，国有股最高持股比例分别高达8498%（沪）和8858%（深），在40%左右的上市公司中，国有股东持股超过50%，大股东中国家股和法人股占多数，相当一部分法人股东也是国有控股的。这种情况显然不能适应我国国企改革和证券市场发展的需要，也很难实现社会资源的合理有效配置和国有资产的有效增值。

    如此多的股份被集中控制，其负面效应是显而易见的。一方面，从上市公司来看，大股东可以利用自己的地位把整个公司与自己的经济利益连在一起，从而形成关联方交易；另一方面，从市场来看，由于国有股无法上市流通，因此，在二级市场上可流通的股票太少，这样可以被主力控制，操纵股价的升降，使公司的财务指标失去意义，市盈率变化太快，难以真正反映企业的经营情况。

    （2）内部人控制

    “内部人控制”是美国斯坦福大学青木昌彦教授针对前苏联、东欧各国特有情况而提出的关于向市场经济转轨过程中公司治理结构问题的一个重要概念，它是指从前的国有企业的经理和工人在企业公司化的过程中获得相当大一部分控制权的现象。实际上，“内部人控制”并非是由计划经济转向市场经济过程中的特有现象，而是在企业所有者与经营者及所有权与经营管理权分离的情况下，由于利益矛盾及信息不对称造成的存在于公司制企业的普遍现象。

    从我国的特定情况看，目前正处在经济转轨过程中，在改革中获得了“经营自主权”的企业、承包制企业以及大多数的“股份制试点”企业，内部人控制广泛存在。在十四届三中全会以前的以“放权让利”为主线的改革中，由于体制问题，放给企业的经营自主权实际上落到了“内部人”手中，有不少国有企业出现了“无所有者控制”的内部人控制状态。企业内部的国有股代表仅是形式，或干脆由原厂长经理担任，公司董事长、总经理、党委书记集三者于一身，使得决策、执行、监督职能合一，没有有效的约束监督机制，特别是传统的厂长经理负责制下，厂长经理权力高度集中，责权不统一，易产生以权谋私、滥用职权现象。特别是当会计信息成为其粉饰业绩和谋取自身利益的工具时，他们必然用行政手段干预会计工作，造成“书记利润，厂长成本”的虚假会计信息，有不少企业通过“待摊费用”、“递延资产”账户等手段人为地调节利润、企业虚盈实亏，所有者权益受到侵蚀，资本得不到保证。

    （3）董事会不够独立

    我国很多上市公司一方面是董事长与总经理职位的合二为一，另一方面则是经营管理层占据董事会的大多数席位，形成内部董事占优势的格局，于是管理层可以对自我表现进行评价。董事会由大股东掌握或由内部人控制，比较难于形成独立的董事会来保证健全的经营、决策机制。与此同时，由于法人股比例低，公众股东分散，外部董事制度刚刚起步，作用还有限，债权银行介入公司运作制度尚未普遍推行等原因，上市公司董事会缺乏内部相互制衡的机制。

    （4）监事会功能有限

    我国的公司制企业采用的是单层董事会制度，与董事会平行的公司监事会仅有部分监督权，而无控制权和战略决策权，无权任免董事会成员或高级经理人员，无权参与和否决董事会与经理层的决策。同时由于我国《公司法》等法规在规范公司治理结构方面以股东价值为导向，只重视了董事会的作用而忽视了监事会的地位，使监事会实际上只是一个受董事会控制的议事机构。

    （5）激励机制不健全

    在建立激励机制方面存在以下问题：领取报酬的管理人员占比例偏小，“零报酬”现象较多，高级管理人员在股东单位与被控股公司双重任职；人均货币收入低，行业差异明显；董事长、总经理总体年度货币收入较低，个别差异悬殊；报酬结构不合理、形式单一，绝大多数公司高层管理人员的报酬是工资加奖金，实行年薪制的很少，在西方极其普遍的股权激励形式在我国仍处于探讨阶段；总体持股数量较少，人均持股数量少、比例低，“零持股”现象严重；激励比较动态化、强度较弱，个人收入或公司业绩未建立规范联系，高级管理人员的报酬水平、持股数量与公司经营绩效没有显著的正相关关系。

    （6）外部监控机制不健全

    主要表现在三个方面：

    ①银行等作为债权人对公司实施的监控作用较小。尽管我国建立了以主办银行制为内容的银企关系，但是现行法律禁止商业银行向证券业和非金融行业进行股权投资，这些行业的公司董事会中没有任何来自商业银行的代表。

    ②外部的公司控制权市场或者是并购市场对公司实施的监控作用也非常有限。由于我国绝大多数上市公司控股方的股份为不可流通股份以及由此导致的上市公司经营者与主管部门之间的特殊关系，使通过并购来接管上市公司进而改进公司绩效的努力也大打折扣。

    ③经理市场是另一个从外部监督公司的重要机制，管理者自然就会约束自己过度追求自身利益的行为。而我国资本市场的现状与目前的股权结构极大地限制了经理市场在约束公司经营者行为方面的作用。由于没有建立起评价经营者管理才能的制度，经理市场培育在我国并不具备现实的可操作性，所以经理市场对公司的监控作用也非常有限。

    对公司治理结构的质疑

    ——从安然的死因谈起

    随着美国安然公司的破产，几个月内数百亿美元的股票市值化为乌有，大量的外部投资者蒙受了巨大损失。随着调查的深入，人们开始对安然公司的治理结构提出种种质疑。不过，在此之前，还是让我们重温一下安然破产的全景，或许能从中更加深刻地了解安然的死因。

    向着“全球最大能源公司”努力

    安然的前身是休斯敦天然气公司，20世纪80年代末之前的主业是维护和操作横跨北美的天然气和石油输送管网络。但安然的董事长和CEO肯尼思·雷（Kennith Lay）的目标远不仅是这些。随着美国政府在20世纪80年代后期解除对能源市场的管制，一方面，天然气价格与油价的波动给人们制造了能源交易的商机，另一方面也因此增加了许多能源消费商对控制能源价格风险的需求。这两种因素构成了能源期货与期权交易勃兴的契机。安然于1992年成立了“安然资本公司”（Enron Capital），成为这一新市场的开拓者和霸主。在此期间，安然也开始了国际化的道路，于1991年在英国建立第一家海外发电厂。到1995年，安然的收入有22%来自安然资本公司，12%来自国际项目。

    为进一步实现从“全美最大能源公司”变成“全球最大能源公司”这一目标，安然公司继续在印度、菲律宾和其他国家扩张，包括建设玻利维亚到巴西的天然气输送管网络。在北美的业务也从原来的天然气、石油的开发与运输扩展到包括发电和供电的各项能源产品与服务。另一方面，安然创造市场的能力远远地扩展到能源证券之外，他们似乎越来越相信，为任何一种大宗商品创造衍生证券市场都是可能的，这种商品可以是水权，也可以是带宽——2000年，安然开创了带宽交易市场，这也是他们最后一个大的行动。

    2000年，安然的销售收入从1996年的133亿美元增加到1008亿美元，而且其净利润从1996年的584亿美元上升到979亿美元。对于本已是巨型公司的安然来说，这绝对是一个了不起的增长水平。

    安然很早就进入了《财富》杂志的美国500强企业名单，并从1995年起被该杂志评为“最富创新能力”的公司，连续六年排名居于微软、英特尔这些大公司之前。

    此时，投资者关注安然创新的一面。安然公司内部决策权最大限度的下放广受观察家们的喝彩。1999年，安然在伦敦的交易主管易·凯成未告知公司高级管理层即自行调动资源，设计天然气在线交易网（EnronOnLinecom）。网上交易于1999年11月开通后，交易量突破1 290亿美元。事后，安然董事会总结的成功经验是“创新想法的可行性不应由管理层来决定。”

    “能源—金融”计划埋下定时炸弹

    安然最主要的创新成就就是“能源—金融”计划，就是让电力和天然气这个在全世界都被政府管制的产业自由化，然后让它可以和粮食期货一样进行期权交易。这样一来，电力和天然气就会成为金融交易的工具，大量的金融资本就会进来，电力企业和电力贩买企业就可以规避风险，坐收利润。这一计划在经过各届人士的研究之后，都觉得是个划时代的大胆设想，而主持这个计划的美国金融界人士更是对其充满信心。结果，安然由于这个计划，理所当然地成为金融界投资避险资本的首选。当大量风险投资进入网络时，安然公司得到的基础投资也更多，几乎不受任何条件限制，而鼓吹安然公司“能源—金融”计划的美国金融界人士和投资机构更是希望安然一举成功，并能给美国金融以及世界能源带来一个崭新的面貌。安然正是在这样的背景下，在十年间得到了大量的廉价资本，并得以快速发展，最终成为美国排名前十位的大型企业。

    为了实现这个划时代的伟大计划，安然竭尽全力来游说美国各州政府及世界其他国家政府开放电力，并以投资电厂为诱惑。在20世纪末，美国数州就在安然的游说下开放了电力市场，最明显的就是加州施行电力自由经济政策，电、网分离，大众可以自由选择电力出售公司的电力。与此同时，安然为了巩固自己能源老大的地位，在全世界大肆投资并收购电厂和其他能源企业，在世界各地投资及收购了数家可以影响当地电力的大型电厂，与此同时，安然还尝试投资电力交易网络系统，试图建立大一统的世界能源格局。这样一来，安然在花费大量资本游说政客的同时，也将大量的资本投入到世界其他各国的电力基础建设上去。但是，极度的扩张给安然埋下了破产的定时炸弹。

    对安然神话提出质疑的先知先觉者

    到2001年，由于美国经济及世界经济的衰退，安然已经出现了不良的状况。美国金融界及传媒界的一些有识之士开始向安然发出警报，揭示安然高速成长背后的黑幕，他们可谓是最早对安然神话提出质疑的先知先觉者。

    2001年年初，一家位于纽约、有着良好声誉的对冲基金公司——基尼科联合会（Kynikos Associates），公开对安然的盈利模式表示了怀疑，成了第一个先知先觉者。该公司的总经理吉姆·切欧斯早在2000年底就盯上了安然公司，那时安然股份正处于顶点。引发他怀疑的原因之一是安然的总资产回报率（Return on Capital）太低。他指出，虽然安然的业务看起来很辉煌，安然的利润增长率和收入增长率都很高，但实际上赚不到什么钱，也没有人能够说清安然是怎么赚钱的。据他分析，安然的盈利率在2000年为5%，到了2001年初就降到2%以下，对于投资者来说，投资回报率仅有7%左右；原因之二是他无法读懂安然为何省略掉很多项目的年报和季报，在多次询问华尔街卖方分析师后，他发现这不是他一个人的问题。所有分析师都无法解释为什么安然的收入和利润很高而资产回报率很低；原因之三是切欧斯注意到，安然的内部人交易记录显示，公司管理层在加快抛售安然股票——在美国，上市公司董事、高级管理人士和持股10%以上的股东在买卖本公司股票时，必须向证监会申报。证监会随后会在其网站上公告，这些内部人的买卖交易便成为公开信息。作为安然的首席执行官，斯基林一方面不断宣称安然的股票会从当时的70美元左右升至126美元，另一方面又一直在抛出手中的安然股票。按照美国法律规定，公司董事会成员如果没有离开董事会，不允许抛出手中持有的公司股票。

    2001年3月5日，《财富》杂志发表了一篇题为《安然股价是否高估？》的文章，首次指出安然的财务有“黑箱”，成为揭穿安然黑幕的第二个先知先觉者。该文章指出，安然2000年度股价上升了89%，收入翻倍，利润增长25%，18位跟踪安然公司的卖方分析师中有13位将其推荐为“强力买进”，它的市盈率为竞争对手杜克能源公司的25倍，也是S&；P500指数市盈率的25倍。《财富》杂志质疑道：“为安然欢呼的人也不得不承认：没有人能搞得清安然的钱到底是怎么挣的！原因是安然历来以‘防范竞争对手’为由拒绝提供任何收入或利润细节，把这些细节以商业秘密的名义保护起来。而其提供的财务数据又通常过于繁琐和混乱不清，连标准普尔公司负责财务分析的专业人员都无法弄清数据的来由。不管是极力推荐安然的卖方分析师，还是想证明安然不值得投资的买方分析师，都无法打开安然这只黑箱。”

    针对《财富》杂志的质疑，安然财务总监法斯托反击道：“安然共有有关不同商品的1，212本交易账本，我们不希望任何人知道这些账本上的任何东西，也不希望任何人知道我们在每个地方赚多少钱。”

    《财富》文章进而质疑：在安然的年报中，“资产与投资”项目的利润数总是一个谜。年报对该部门的注释是“在世界各地兴建发电厂项目，完工后投入运营，最终卖出获利；此部门也参加能源与通信企业的股权和债券买卖等业务”。该部门1999年第二季度报的利润为325亿美元，2000年第二季度跌至5，500万美元。如此大的变化从何而来？《财富》相信，安然在通过“资产与投资”项目的资产出售金额来操纵其利润。这样，当任何季度的利润达不到华尔街分析师的预期时，安然总可以通过增减项目资产的出售来达到或超过预期利润额。

    尽管几年来安然声称要减少负债，但在2000年的头三个季度，安然又新发行了39亿美元的债券，使债务总额在2000年9月底达到130亿美元，其负债率（债务对总资产比）升至近40%，而在1999年底时负债率为39%。另外，它的营运现金流在1998年为16亿美元，1999年为12亿，而2000年的头九个月仅为1亿美元。尽管安然的营运现金流在逐步下跌，但它所公告的净利润却在年年上升，这本身就说明，安然的利润不是来自主营业务，而要么来自非经常性收入，要么来自造假。

    第三个先知先觉者是波士顿一家名叫“Off Wall Street”（以下简称“OWS”）的证券分析公司，2001年5月6日，该公司发表了一份安然分析报告（OWS的客户均为各类机构投资者与基金公司，所以属于“买方分析师”阵营）。该报告建议投资者卖掉安然股票，或者做空，主要依据是安然越来越低的营运利润率（Operating Profit Margin）。安然的营运利润率从1996年的2115%跌至2000年的622%。按照OWS公司的分析，安然在2000年第四季度的利润率为208%，到2001年第一季度进一步降到159%（尽管第1季度的收入为500亿美元，比2000年同期增长近三倍）。

    此外，OWS公司对安然的关系交易与会计手法也持消极看法。比如，它发现2000年第二季度，安然以高价把一批光纤电缆出售给一家关联企业，这笔交易收入使安然每股净利润比华尔街分析师的预期超出2美分。如果没有这笔关联交易，实际的每股净利润却要比预期的低2美分。因此，OWS建议投资者不要轻信安然公布的财务利润。

    走在破产的路途中

    尽管有很多的分析家都对安然公司提出了各种质疑，但在当时，这样的声音并没有得到应有的重视，例如，高盛、美林的卖方分析师仍强力推荐安然股票。究其原因，大致有以下两点：首先，安然在资本上已经处于无法偿还的状态，在利益上已经和投资机构结成了紧密的一体，安然的倒闭就意味着投资机构要遭受巨大损失。美国金融机构基金经理人的心态和大陆的国有经济经理人是一样的，谁愿意自己将这个窟窿捅破呢？只要有一线希望，大家共同的心愿就是要尽力地维护，毕竟安然的资产不是小数，也不是任何一个投资机构可以单独承担的损失。正是基于这样的一种心态，美国的投资机构都在私下帮助并祈祷安然能渡过难关，而一些投资机构在此刻仍继续将大量的资本填充到安然之中也是出于迫不得已的挽救措施，而非对此毫不知情。其次，在美国的会计事务所中，对安然的内部情况同样是了如指掌，正是因为同金融投资机构相同的原因，谁也不愿意讲出来。更何况安达信会计师事务所是安然的财务顾问公司，在这个关键的时候，利益的选择和利弊的平衡便成了美国式“公有经济”从业人员的最重要选择。是提前暴露问题减少损失，还是尽力挽救安然，侥幸逃过一劫，成为投资机构和会计员们的头痛问题。学过心理学的人看到这个问题，就应该很容易理解安然和投资界及财务界的关系，也很容易理解为什么美国的投资界和财务界最后会做出一个愚蠢的决定，这是人的本性所造成的结果。

    但是，终究纸是包不住火的，当安然的黑幕被一层层揭穿的时候，它离破产也就近在咫尺了。

    2001年7月12日，在一次电话会议上，安然的投资者关系部门主管称，其“资产与投资”项目的1/3利润来自经常性营运收入，而剩下的2/3来自安然不动产投资项目的价值重估。这一点让众多分析师觉得不可思议：在2001年第一季度结束时，安然称这些不动产价值大跌，时隔仅3个月，安然又说这些不动产价值大升，如此大的变化从何而来？安然的新任首席执行官、长期担任公司首席运营官的斯基林和其他高级管理人员在电话会议上语焉不详。

    当一位分析师问及安然与其众多关联企业之一的LJM资本管理公司的几笔交易对第二季度利润的贡献有多大时，首席执行官斯基林以“哦，我们和LJM只有几笔微不足道的交易”搪塞了过去。而实际上，LJM的总经理是安然财务总监，与LJM的交易是导致安然最后崩溃的导火线之一。那次电话会议之后，媒体和多位买方分析师进一步分析、追踪报道安然的内幕。

    到8月中旬，也许是已经发现事态严重到不可挽回，斯基林突然辞职，此时距离他接替肯尼思·莱担任CEO仅八个月时间，这更加剧了媒体、分析师与其他各方的质疑。但安然断然否认斯基林的辞职说明安然有任何问题。斯基林辞职后，安然董事长肯尼思·莱重新接任CEO时向员工们宣称“安然没有任何会计问题，没有任何能源交易问题，也没有任何资金短缺问题”，并且他保证安然将改进财务报表的透明度，增加信息披露。

    2001年8月30日，著名投资网站TheStreetcom发表分析文章，认为安然第二季度的利润很大部分来自于两笔关联交易。TheStreetcom相信，安然在通过关联企业间的高价交易人为制造利润。如果不靠这两笔“对倒”交易，安然第二季度每股利润可能只达到30美分左右，而不是公布的45美分。

    接下来的几天，《华尔街日报》连续披露了安然许多关联企业的细节。比如，安然财务总监法斯托是安然关联企业LJM、LJM2及其他一些同类实体的主要股东或总经理；他仅从LJM和LJM2就获得了300多万美元的报酬，等等。

    此时，安然股价已跌到20美元左右。

    于是，安然便召开特别电话会议，但是，这种透明化举动空有姿态，全无诚意。在电话会上，当有人追问安然财务总监与各关联企业的关系时，肯尼思·莱继续拒绝回答。当有一位对冲基金公司的分析师问道“马林二号信托基金以安然的部分水厂资产作担保（外加安然股票的进一步担保），而这些资产顶多值1亿美元，是否意味安然必须为此补进9亿美元（马林二号共有10亿美元债务）？”时肯尼思·莱顿时破口大骂，并要电话会操作员把这位分析师赶走。

    电话会带来的后果是安然股份下跌21%，跌至2065美元，当日安然市值缩水40亿美元，财务总监法斯托被迫离职。

    在媒体和市场的各方压力下，安然不得不决定对过去数年的财务进行重审，把其中的一些关联企业一起并入安然的财务表。11月8日，安然宣布，在1997年到2000年间由关联交易共虚报了552亿美元的盈利。由于急缺现金，同时也因评级下调而需偿还债务，安然开始与昔日的竞争对手德能公司（Dynegy Inc）进行并购谈判，被收购已是安然当时最好的出路。

    2001年11月9日，德能公司宣布收购安然，然而故事并未就此终结。随着安然更多的黑幕被揭露，11月28日，市场传出德能将不会向安然注入20亿美元现金——这是收购的重要条件之一。安然的股价在开市后几小时内下跌28%。同时，安然宣布当周会有6亿美元的欠款到期。当天，标准普尔公司突然将安然的债信评级连降六级为“垃圾债”，中午，另一家主要的债信评级机构穆迪投资服务公司也作了同样的决定。安然股价立即向下重挫85%，股价跌破1美元，成交量高达16亿股。当天收盘后，德能宣布终止与安然公司的兼并计划。安然的公司债被降为“垃圾债”后，安然必须立即清偿通过这两个关联公司贷来的34亿美元的债务。这是安然遭受的最后一击。

    2001年12月2日，安然正式向法院申请破产。

    保罗·克鲁格曼的启示

    安然的破产，立刻引起了企业界和经济学界的密切注意。其中，著名经济学家保罗·克鲁格曼于2002年1月18日在《纽约时报》上发表的一篇文章，把我们引到了对企业制度及公司治理结构的反思上。

    “显然，白宫经济顾问拉里·林赛不该把安然公司事件说成是‘对美国资本主义的一种贡献’，财政部长保罗·奥尼尔也不应该说‘公司的成立与倒闭是资本主义的性质之一’。但是这些言论至少说明，他们仍然不理解眼前发生的一切。安然公司的崩溃不只是一个公司垮台的问题，它是一个制度的瓦解。而这个制度的失败不是因为疏忽大意或机能不健全，而是因为腐朽。我们总是认为在现代公司中由职业经理人代替股东进行管理的机制是理所当然的。但是自亚当·斯密以来的很多经济学家指出，公司的所有权和经营权分离为内部人滥用职权创造了可能性。但是，现代经济不能依靠家族企业或合伙企业。因此正如我们所知，资本主义依靠一套监督机制——其中很多是由政府提供的——防止公司内部人员滥用职权。这其中包括现代会计制度、独立审计员、证券和金融市场制度以及禁止内部交易的规定。安然公司事件表明，这些制度已经腐朽了。用于制止内部人滥用职权的检查和约束机制没有一条奏效，而本应该执行独立审计的工作人员却妥协让步。拥有3 000家子公司和合作伙伴的安然王朝使会计制度成为人们的笑柄，使防止内部交易的规定变成一纸空文。这个网络使安然公司能够在过去5年中有4年逃税并不是偶然的。安然公司的经理人员对自己的所作所为也一清二楚，会计公司安达信也知道这些，然而，它却让安然公司顺利过关并在安然公司受到怀疑时销毁有关文件。监督机制在这里根本不存在，由于安然公司与参议员菲尔·格拉姆等政治家的私交，使安然公司得以逍遥于管理之外。林赛和奥尼尔可能希望我们相信‘结果是好的一切就是好的’，因为安然公司已经被允许倒闭，公正得到体现，这说明监督机制奏效了。但是，雇员们失去他们一生的积蓄，而那些采取欺骗手段的经理人员却拿走了11亿美元并逍遥法外。”

    克鲁格曼的文章直指美国公司的监督机制，正是因为监督机制未能有效发挥作用，才使得CEO能够利用自己手中的权力，为了自己的期权或公司股票的上涨，通过各种经营手段推动公司股票攀升，甚至不顾一切地冒险，最终酿成苦果。

    安然之死所暴露出的一个可怕的问题是：一方面是CEO的权力越来越大；另一方面，董事会、证券市场参与者、媒体、行政监管、司法诉讼，原本是缺一不可的这五层监管最终却未能挽救安然，不能不令人痛心。虽然有五层监管，但监管效率与成本非常不同，越靠前的监管渠道，起的作用越直接，成本越低，可能越有“纠错”效果；越靠后的监管渠道，“最后补救”的性质越强。

    CEO权力过大

    CEO是美国公司精神的历史产物，而且隐藏着美国经济20世纪八十年代以来繁荣和衰退的全部秘密。

    公司一经上升成为一种社会组织，并且随着公司规模的扩大，所有者和经营者之间就必然产生权力的分配和平衡问题。这是一场永远演不完的大戏，虽然200多年来主角和情节在不断变换翻新，但主题思路从来没变，那就是董事会和经营层在争夺公司影响力上的此消彼长。这其中有一个很有意思的发展规律：当经济衰退的时候，董事会往往会牢牢地控制住公司权力的权杖；而当经济走向繁荣时，权杖又会被经营层掌握。因为在衰退的经济中，最重要的是谨慎地防止公司财富流失，显然董事会对此更有责任心；而在繁荣的经济中，公司更需要富有冒险精神和进取心，需要对市场具有敏锐的反应能力，经营层对此更能胜任。

    这场争夺的一般结局是，经营层凯歌高奏的业绩造成经营思想逐渐刚愎自用，最后随着经济景气的趋坏而彻底失败，社会上主流的公司治理思路重新倾向于董事会权力的回归，让董事会修缮损坏的篱笆。而这种争夺最致命的危害就是，每一次的权力转移都会造成许多公司元气大伤，甚而毁灭整个公司。美国王安电脑的兴衰就是最好的例子。

    进入20世纪九十年代，一时蓬勃而起的美国经济让美国公司又遇到了这个问题。更富冒险精神的美国人很聪明地想到了打通董事会与经营层之间的“柏林墙"，让二者握手言合，融为一体。于是美国人的公司治理开始流行CEO——首席执行官。

    这个构思的确很精巧，CEO握有董事会重权并直接决定公司的经营，即可以充分领会和保护大股东和投资者的战略思路和利益，又可以在经营的第一线以最快的速度完成对市场的反应和选择。更为美妙的是美国人打破了世界上几百年来公司治理上权力主角非此即彼的困局，似乎实现了委托人利益与代理人利益完美融合的世纪梦想。

    然而这更多的只是一厢情愿而已。美国公司拆了投资者与经营者之间的权力“跷跷板”时，事实上也就是摧毁了二者之间相互监督、相互制约的共生平衡，最重要的是这并没有否定旧有的游戏规则的有效性。董事会以为派遣CEO进入管理层是股权尊严和利益的保护，但实际上具有“独裁"权力的CEO早已不在监督之下，进入管理层后经过经营权力的熏陶，不可避免会倾向于管理层权力的放大，并最终造成事实上管理层势力的重新掌权。原因很简单，CEO的激励源于管理层经营状况的好坏，更直接地说就是公司的股票价格。

    安然的CEO肯尼斯·莱就这么做了。在经济繁荣的20世纪90年代，为了自己的期权或公司股价的上涨，他通过各种经营手段推动公司股票攀升，甚至利用“独裁"的权力胁迫董事会同意经营层越来越冒险的措施，直至公司造假最后失去控制走向崩溃。CEO的这种狂妄像“疯牛症"一样，在经济衰退时，席卷了整个美国公司制度。

    董事会缺乏独立性，独立董事不独立

    安然公司的17名董事会成员中，除了董事会主席肯尼思·莱和首席执行官杰弗里·斯基林外，其余15名董事均为独立董事。审计委员会的7名委员全部由独立董事组成。独立董事不乏知名人物，包括美国奥林匹克运动委员会秘书长、美国商品期货交易管理委员会前主席、通用电气公司前主席兼首席执行官、德州大学校长、英国前能源部长等社会名流。但即使这些德高望重的独立董事们，也未能为安然公司的股东把好对高层管理人员的监督关，最终导致投资者损失惨重。究其原因是独立董事并不真正独立，安然公司由15位独立董事组成的董事会中有10人几乎全都与这家公司签订咨询合同、与慈善机构有共同的联系。安然仅在2000年召开了九次董事会，董事每人接受了公司79万美元的薪金。其中一些董事的详细信息如下：

    罗伯特·巴佛，拥有850万股安然股票，是安然最大的个人股东，同时是Belco石油天然气公司董事长和CEO，从1983年开始任安然董事。2000年，Belco与安然的交易达3，200万美元。赫博特·维纳科，1985年加入安然董事会，任金融委员会主席。他拥有Capricon投资公司，这家公司全资控股Natco集团。2000年中，Natco集团向安然及其附属企业的销售额占其全部销售额的16%。

    约翰·伊奎特，前通用电气公司高级管理人士，2000年5月加入安然董事会。安然每年支付其20万美元咨询费。

    查尔斯·赖曼斯特，执行董事，薪金委员会主席。安然对他所在的安德森癌症中心大量捐款。

    劳德·魏汉姆，前英国下议院议员、安然董事会审计委员会成员。安然每年支付其72万美元的咨询费。

    温迪·格雷曼，安然董事会审计委员会成员。她是联邦交易委员会成员，曾担任美国期货委员会的主席。在过去三年里，安然向她所任职的乔顿马桑大学和她的研究中心捐助了5万美元。

    约翰·曼德桑，审计委员会成员，同时也是安德森癌症中心总裁，安然在过去5年里向此中心捐助了5679万美元。

    安然共签订了七份涉及14名董事的咨询服务合同，还有多项与不同董事所在的企业进行产品销售的合同，或是向一些董事任职的非盈利机构捐款。安然董事会显然像是一个“有浓厚人际关系的俱乐部”。董事会缺乏独立性和独立董事不独立的现象在美国许多上市公司都存在。安然案例说明，在许多时候，董事会可能受到管理层的影响甚至控制，很难真正独立，往往受公司管理层的支配。如果没有媒体和市场力量施加的强大压力，“独立的董事会”有可能疏于股东委托的诚信责任。

    证券市场参与者与媒体监督乏力

    安然破产之后，许多学者纷纷撰文指出，华尔街的证券分析师们也负有相应的责任，他们本应深入研究安然提供的各种数据资料，以发现安然的内幕。但直到安然快要宣布破产之前，标准普尔信用评级机构才突然把安然债券下调为垃圾级，致使许多投资者质问标准普尔信用评级机构为何不更早进行调级，他们华尔街分析师应该早就嗅到安然的腐败气味并向投资者发出警告。然而，由于这些分析师不愿让自己推销的股票下跌，使自身利益受到损害，所以在事实根据面前仍有意做出错误的结论，继续向投资者推销安然股票，误导投资者。

    除了证券市场参与者的失职之外，媒体监督乏力也是酿成安然悲剧的重要原因之一。2002年1月26日，美国《洛杉矶时报》发表的署名文章指出，媒体忽视了安然公司危机的种种迹象。文章指出，《财富》杂志的一项调查曾经连续6年称安然公司是美国最富有创新力的公司；《纽约时报》说它是“美国新式工作场所的典范”；《商业周刊》评价安然公司的一项开创性投机“风险非常小”。安然事发之后，最初美国媒体只是在2000年注意到安然和布什竞选总统的密切关系，而并没有察觉出安然的欺诈经营。2001年3月，当《财富》杂志的一位记者对安然的盈利提出质疑时，安然公司在文章发表前还专门派人飞往纽约，试图阻拦这篇文章的发表。

    直到安然倒闭前，美国新闻媒体大都忽视了一些初期的警戒迹象，没有使公众对安然公司潜在的危险状况引起警惕。

    长期以来，安然公司的利润和现金流量就有很大差距；它的投资回报对于一个高风险投资者来说低得可怜；它的财务报表难以让人看懂；它的高层行政人员多次抛售大量的公司股票；大批高级行政人员离开了公司——仅在18个月里就有68人离开安然。许多财务专家和记者现在说，所有这些危险迹象本都应该引起媒体的察觉但大部分全国性媒体以及得克萨斯州本地媒体都忽视了安然的情况。

    吉姆·迈克尔斯说：“我认为从某种意义上说，它是上个世纪90年代牛市的产物。”迈克尔斯在1961年至1998年担任《福布斯》杂志编辑期间，曾登载过许多咄咄逼人的对像安然一样的热门公司的调查文章。迈克尔斯说：“所有人都在市场投资，股票市场不断上涨、上涨，人们都不想听到坏消息。”曾在1989年至1998年间担任过《金钱》杂志编辑的弗兰克·拉利说，媒体对安然公司失败的报道是“所有人、整个制衡制度彻底失败的一个部分”。

    会计师事务所的失职

    众所周知，临近失实和安然公司的欺诈行为是导致安然破产的重要原因之一。安然破产一事大大暴露出了会计师事务所在监督中的失职。承担审计责任的安达信会计师事务所是安然公司的第一责任监督机制，安达信的职责就是要保证安然公司全面、准确地向外界公布其财务状况。但是，安达信同时在为安然公司当顾问，而且当顾问的利润远远超过做审计的收入。在这种情况下，安达信非但没有起到监管的作用，反而协助安然公司造假。在安达信的协助下，这家世界最大的能源交易公司“发明”了一套艰涩难懂、极其复杂的财务报表。在安然利润浮肿的同时，安达信公司也从飞速上涨的股价中获利丰厚。在安然公司破产的前一年，共有约100名经理人员和能源交易商从该公司获得3亿多美元的现金报酬，其中拿得最多的是该公司前CEO肯尼斯·莱。2001年，安然公司高层经理共获得超过6亿美元的工资、红利、股票和奖金。

    安然案件发生后，负责审计安然公司的安达信审计师销毁了大批审计文件，又拒绝到国会举证协助调查。由于安然公司破产，其股票一夜之间从最高时的80多美元暴跌至不到一美元，股东损失巨大，400多名员工的养老金血本无归。安然公司的股东和员工指控安达信帮助安然隐瞒巨额债务26亿美元，同时虚报利润586亿美元，安然公司的全部债务预计达630亿美元，将是美国历史上最大的公司破产案。安然的员工和股东已经将安达信告上法庭，要求赔偿的总额为10亿美元。

    其实，作为全球“五大会计师事务所”之一的安达信并非没有业务监督机制。从1978年开始，“五大会计师事务所”每三年要相互进行业务检查，这就是人们所称的同业检查制度。在最近的一次同业检查中，德勤检查了安达信公司的业务。德勤的报告指出了一些问题，如安达信的审计文件不够充分，同被审计单位的审计委员会沟通不够等。不过，虽然有这些不足，德勤仍为安达信出具了无保留意见报告。因为德勤检查的内容并不包括安达信审计安然公司的业务，而在同业检查中，正在接受法院调查的案件也不在检查范围之内。

    安然事件曝光后，安达信的声誉严重受损，业务量也大幅度下降。安达信可谓腹背受敌，一边是输红了眼的安然股东，另一边是美国证券交易委员会和国会中8个相关委员会在对安达信展开调查，司法部也已经开始刑事调查，而更多的民事案件调查正随之而来，官司越打越多。面对这种情况，安达信开除了参与销毁安然公司审计文件的审计师，并极力向外界说明隐瞒并销毁审计资料仅仅是参与审计安然公司的审计师所为。但要渡过难关还是困难重重，甚至有人担心安达信能否生存下去。

    安然破产一案影响巨大，在社会审计领域中，人们对会计师事务所开展业务的方式提出了质疑。一方面，长期以来，为争夺客户，有些事务所将审计业务的价格越压越低，审计业务利润很少，工作量当然也随之减少，审计质量得不到保证；而另一方面，咨询服务却可为事务所赚得大笔利润。为了揽到高利润的咨询业务，留住客户，事务所不得不同时承揽审计业务，甚至审计成了承揽咨询业务的附加条件，虽然还没有喊出“买咨询，送审计”的口号，但审计价格、内容和质量大都大打折扣。面对这种情况，有人提出，咨询业务和审计业务必须分开，不能同时由一家事务所完成。另外，会计师事务所必须引进工作岗位轮换制度，不应该让同一批审计人员连续多年审计同一家单位。在国外，事务所的合伙人一般7年轮换一次岗位，但对于审计人员连续审计同一家单位的时间并没有明确限制。

    政府行政监管迟迟不肯介入

    正如安然的例子所显示的那样，因为董事会成员常以公司管理层和当事人为主，在许多情况下这一层监督并不十分有效。另一方面，政府行政监管与法庭通常在事件接近尾声或事态极端严重时才介入，这两层监管的举证责任重，成本最高，主要起“最后补救”作用，在其他阶段发挥的主要是威慑作用。

    美国证监会正式对安然立案调查是在2001年10月底。10月31日，已离任的安然财务总监法斯托接到美国证监会的传票，要求配合证监会的调查。美国证监会正在通过法庭途径迫使安然公司各方面与调查合作。不少律师事务所正在代表股东对安然多位董事和其他现任与前任高级管理人员提出起诉。但是，证监会的这些调查与法庭的介入只能起到“最后补救”的作用。

    美国证监会和法庭对安然难以进行直接监管，不仅仅是因为与这些行政与执法机构没有直接的利益关系（因此没有足够的激励与动机），而且也因为政府行政部门不可能有足够多的人力物力去一一实现事前核查。在美国，证监会和法庭的作用更侧重于间接监管，它们的责任是设置并维护有利于市场运作、实现“公开、公平、公正”的市场规则与机制，通过市场机制让市场和媒体自己去“纠错”，去监管公司行为。

    证监会间接监管效果的好坏还取决于是否有促进市场自律的机制存在。要想让市场自律，就得给市场参与者相应的激励。比如说，有人认为以做空为生的对冲基金是在“投资”并搅乱市场，但安然案例清楚地显示，一个存在多种利益主体的市场，正是一个有自我澄清机制的市场。对冲基金的分析师、研究员们追查安然的内幕细节，为最终揭开内幕发挥了重大作用。

    从目前证券监管体系的现状来看，美国政府对上市公司的治理结构的作用已强调得无以复加了，但是安然案例表明，健全上市公司的治理结构没有什么不好，但是确立这种制度后能够起到多大的作用是不确定的。对法庭诉讼，仅仅是认识上的开始，什么时候才能建立证券市场诉讼赔偿机制还不知道，而市场参与者更是与市场监管无关。目前，政府一谈到监管就是如何制定更多的法律法规，如何有更多的权力来进行管制。

    因此，从安然案例中可以看到，证券监管体系的改革，首先在于如何确立多层次的证券监管体系。这种证券监管体系不仅需要明确的监管分工，更重要的是政府如何以市场法则来设计与调整现行的监管体系的制度安排。有了好的制度安排，市场参与者才有相应的激励，媒体与市场就可以在相当的程度上对上市公司发挥监管的作用。这些才是市场监督机制核心之所在。

    政府行政监管的直接责任应以设立并维护合理的市场机制为中心，把对企业的直接监管留给董事会、市场和媒体。在安然整个事件的发展中，媒体与买方分析师不断地分析、质疑安然公司，迫使安然公司面对现实，调整不当行为。没有他们对安然的积极监管，安然可能不会破产，可能还在继续使用金融手法、会计手法和多重关联企业欺骗股东。

    由此推论，有了更好的市场机制并且给予市场参与者相应的激励，媒体和市场就可在相当程度上对上市公司发挥监管作用。这就是安然大案对证券市场监管问题的最好启示。

    辅助案例一

    公司治理结构的失败

    ——香港百富勤破产案

    1998年1月，香港乃至整个亚洲的经济还在金融风暴的波涛中飘摇之时，一代华资大亨、香港上市公司“百富勤投资”被强制清盘。这一事件及其对本来已经相当脆弱的香港市场的冲击，至今仍令人扼腕叹息。

    被强制清盘的百富勤

    1988年，杜辉廉和梁伯韬在多位华人大亨的帮助之下创办了百富勤，公司初期主要的业务为商业银行和证券买卖。百富勤是1989年9月从李嘉诚手上购入广生行的，当时百富勤成立只有一年，股本只有3亿港元；而广生行市值逾14亿港元，有70多年的历史。

    由20世纪80年代末香港踏入过渡期后期开始，中国国内省市部门在港的“窗口”企业的业务性质出现重大变化，由过往的贸易和引入外资角色，转为在港积极寻找投资机会，上市集资，实行以小控大。而梁伯韬就利用这些新的业务机会，将百富勤和香港股市带向新的一页。

    1989年北京“六四”风波，港股大幅波动，百富勤借机扩展，除收购广生行之外，1990年2月从香植球手上收购泰盛国际，改名为百富勤投资。当1992年邓小平南巡之后，上海发展迅速，急需资金。梁伯韬协助安排上海在港窗口单位——上海实业上市，透过集资——发股注资大规模向上海引入资金，并带动了香港的红筹热，梁伯韬个人因此得到“红筹之父”的美誉。百富勤安排多家国企A股上市，为国企筹集大批资金。1996年5月，百富勤为北京控股安排上市，获得1200多倍超额认购，更成为百富勤最风光的日子。

    1994年公司定息债券部门成立后，定息债券及票据营业额发展速度惊人，1995年约为674亿港元，1996年则增至1，430多亿港元。尽管这些债券是协助有关公司发行的，没有赎回责任，但按一般惯例，发行债券的投资银行往往要做自己发行债券及票据的“庄家”，以保证债券及票据可随时成交。证券商一般不把这类债券作为长期持有资产，而是通过买卖账户入账。1996年该集团的此类资产达731亿港元，1997年更是大幅增加。由于坐庄的资金大多来自银行借款，不可能把全部债券及票据都通过对冲交易保值，只能部分地做对冲保值，存在一定的潜在风险。

    百富勤1996年上半年曾获得113亿港元的营业盈利，到11月中宣布前10月业绩时，营业盈利已下降至不足9亿港元，反映出其间由7月至10月四个月内有逾23亿港元营业亏损，其中包括为东南亚债券业务所做出6，500万港元准备金。

    1997年下半年东南亚金融危机后，百富勤的情况发生了很大变化。据称该集团在印尼的借贷和投资将近6亿美元。由于印尼盾的持续下跌，这些投资和贷款发生了重大损失。尤其是定息债券（这些债券以有关国家货币计值，到期由发行公司以美元购回，百富勤负责推销给其他机构投资者）损失惊人，账面损失高达10亿美元，约合775亿港元，加上其他部门的亏损，总损失达100多亿港元，出现严重的支付困难。

    但百富勤的两位创办人梁伯韬和杜辉廉并不气馁，积极寻找新的投资人和新项目来挽救百富勤，并在1997年11月16日宣布与苏黎士集团达成入股协议。但是，人算不如天算。11月前后，金融风暴蔓延到香港和台湾，进而刮到韩国与日本，亚洲经济面临崩溃。苏黎士及时收手，宣布取消入股百富勤，把百富勤推向绝路。1998年1月，百富勤被强制清盘。

    公司治理结构的失败

    香港特区政府公布的关于百富勤投资集团有限公司及百富勤定息债券公司倒闭的独立调查报告指出，导致百富勤倒闭的主要原因是公司在报告及会计程度、风险管理和内部审计上的基础系统均不足。并建议香港特区政府取消前百富勤董事杜辉廉、黄永昌、伍健文等4人再出任香港公司董事的资格，前百富勤董事总经理梁伯韬则因为自己分管的业务状况良好而无须承担责任。

    这是一份值得反复玩味的报告，它直接触动了香港经济乃至亚洲经济共同的敏感神经——公司治理结构（在香港称为管治结构）上的重大缺陷。

    尽管百富勤致力于以现代企业治理结构来改造企业并推动企业上市，因而其对于治理结构的基本原理不可能不清楚，但其在自身的治理结构方面的缺陷依然相当明显。事实上，公司治理结构问题在欧美国家早已引起关注，但是，在香港等亚洲经济体中，还更多的是一种概念和框架，缺乏适应亚洲实际的、可操作的细节性措施。包括香港在内的亚洲企业，更为习惯在一种家族式的环境中、家长制的模式下运行。

    1988年9月，梁伯韬和杜辉廉共同创办了百富勤融资公司；在亚洲金融市场快速发展的推动下，经过10年的努力，从4，000万美元起步的百富勤发展成为除日本以外的亚洲市场实力最雄厚、影响力最大的投资银行，并跻身《财富》杂志全球500强之列。当时，业内人士对其的评价是：堪称发达成功的港资综合性投资银行惟有百富勤，真正能够与来自华尔街的专家们一决雌雄的港资投资银行也惟有百富勤。在这些眩目的成绩之下，百富勤在治理结构方面的缺陷被深深地遮掩了。但是，隐患的暴露往往是迟早的事情，等待的无非只是适宜的经济金融环境。

    1997年，百富勤为印尼安稳的士公司发行巨额定息债券，但在金融风暴的冲击下，迫使百富勤陷入财政危机。东南亚国家货币的持续大幅度贬值，使得在亚洲债券市场过度扩张的百富勤在更大范围内陷入困境。在一整套“拯救计划”相继流产后，百富勤投资集团公司无可奈何地于1998年1月12日发出公告宣告破产。受百富勤破产事件的影响，香港恒生指数这天一度跌破8，000点大关，市场极度恐慌，香港特别行政区首任行政长官董建华呼吁市民“面对股市的涨落要做冷静和明智的决定”。因为亚洲金融风暴的爆发，再加上本已赢弱的公司治理结构，百富勤公司最终走向了破产。

    从百富勤破产一案中，我们能够看到其公司治理结构方面的哪些失败之处呢？

    1.董事应当负起相应责任

    如果我们把企业视为委托代理的一个长长的链条，那么，董事在这个链条中将占据关键性的地位：一方面，董事受股东的委托；另一方面，董事又代表股东委托经理人员进行经营。董事是否能够尽职尽责地、诚实地履行自己为投资者服务的职责，直接决定了整个委托代理链条运行的效率。然而，我们却遗憾地看到，百富勤的董事正成为整个链条断裂的直接因素。

    香港政府发表的独立报告指出，并没有发现任何“百富勤”董事、管理人员和顾问有欺诈或不诚实行为，所出现的失责事项主要是由于有关人员表现失当，并非蓄意为之。但是，这对于董事来说是远远不够的。调查员批评与两家公司有关的6名董事的表现，认为他们没有履行其应尽的职责。独立报告在结论中建议财政司司长或破产管理署署长应该考虑向法院申请取消其中4人担任董事的资格。

    根据香港《公司条例》168条E至H，公司在清盘时，破产管理人可以向法院申请取消该公司高级人员出任董事的资格，如证明他身为高级人员（如影子董事）、财产接管人、清盘人身份时，未履行他应履行的责任或犯了欺诈罪。如果一个人作为一家无力还债公司的董事，其身为该公司董事的行为操守不宜涉及任何公司的管理工作，法庭也可以取消其董事资格；法庭将按照其行为决定取消董事资格的年限，由1年到15年之间不等。不过，这一举措此前在香港应用得相当少。此次独立报告重新提出这个举措，再次提出了强化对董事问责的问题。

    2.缺乏基本制衡的经理层必然会导致经营上的灾难

    公司治理结构中对于经理阶层的制约和激励，是保证整个企业平稳运行的两个既互相制约、又互相依赖的方面。缺乏基本制衡的经理阶层必然会导致其做出损害投资者的行动，对于投资银行这样相对要求机制比较灵活的企业来说，投资者往往屈从于经理阶层给予更大自主权的要求，这可能会有利于一个阶段内的业务发展，但却肯定是长远发展的隐患。

    百富勤先后在欧美和亚洲的多个国家开设分行。杜辉廉与梁伯韬两人按区域划分进行分工，杜辉廉主要负责欧美及东南亚，而梁伯韬主管大中华区。杜辉廉在主管的业务领域内独断专行，被称为国王。如果一个企业内有一个国王，那么，基本的制衡机制从何谈起？在这样的治理结构下，这些超然于制衡之外的经理人员才可能不顾基本的风险管理原则、摒弃内部可能的制衡机制和监控机制进行孤注一掷的冒险；虽然这种冒险在特定的时候可能还会给企业带来巨额利润，但是，在巨额利润的背后，是阴险地冷笑着的魔鬼，是负面影响不断扩大的治理结构方面的隐患。

    百富勤作为一家在东方文化环境中成长起来的投资银行，在相当程度上带有家长式的色彩，对于主要决策人员缺乏基本的制约；反观中国内地的许多证券公司，主要的总经理又何尝不是这样的家长式国王，基本的制衡机构无从谈起。投资银行内部独立的风险控制体系远远没有有效运行。小型投资银行在风险防范和控制水平相对滞后的情况下还可以取得一定的发展，但随着公司规模的扩大，风险防范和控制的重要性就会日益显现出来。百富勤在不到10年的时间里一跃成为香港投资银行界的佼佼者，但随着其规模的扩张，风险防范和控制能力却没有能够相应地提高。故风险得不到有效地释放却逐步积累，一旦外部环境出现不利，则易引发公司的全面危机。

    3.中介机构没有发挥其应有的约束作用

    现代市场经济的平稳运转需要健全发达的中介体系，对于一个企业的运行来说，独立的外部审计、法律监督等是从外部提高企业治理结构效率的重要因素。但是，值得指出的是，另外两名在独立报告中被批评的人士是“百富勤”的法律顾问麦兆麟及会计师德勤，报告认为麦兆麟在定息债券业务上没有直接的职责，但他并未能确保立即跟进会计报表中的批评，这显示他不能胜任有关工作，存在疏忽和违反职责的问题。“百富勤”的会计师德勤在调查报告中被提及其手下核数人员在评估“百富勤”的定息债券资产时，声称已完成复核的工作，但并没有文件支持。

    反思之后的结论

    即使时至今日，深入地反思香港百富勤破产案也是非常有价值的。

    当前中国的股市上，董事不懂事、董事不承担责任也不履行义务的现象广泛存在，迫切需要加强对董事的问责；迫切需要强化独立中介机构和监管机构的外部市场监督与制约，这包括完善的中介机构体系的确立、信息披露的透明化、监管力量的强化和监管手段的现代化。

    实际上，中国的企业面临着完善公司治理结构的细节的重大现实挑战。总体上建立现代企业制度的发展方向已经确定，但如果不能建立适应中国市场状况的、可操作的关于完善企业治理结构的细节和具体措施，还会有更多的香港百富勤悲剧上演。中国企业现在需要的，是一点一滴地从细节和现实约束出发，从国际范围内和身边的经验教训出发，逐步探寻建立现代的、高效率的公司治理结构。

    辅助案例二

    内部人控制的严重性

    ——对郑百文事件的深层反思

    2000年10月30日，新华社刊发《假典型巨额亏空的背后——郑百文跌落发出的警示》一文，文中揭示，1998年郑百文即在中国股市创下每股净亏254元的最高纪录。1999年，郑百文一年亏掉98亿元，再创沪深股市亏损之最。1999年12月，郑百文欠建设银行的20多亿元债务转移到中国信达资产管理公司。2000年3月3日，信达公司一纸诉状把郑百文告上法院，申请郑百文破产还债。

    濒临倒闭的郑百文

    ST郑百文（股票代码600898）前身是郑州百货文化用品公司，于1987年6月在郑州百货公司和郑州市钟表文化用品公司合并的基础上组建成立。1988年12月该公司进行股份制试点，改制后的公司定名为郑州百货文化用品股份有限公司（集团），简称郑百文。公司于1996年4月18日在上海证券交易所正式挂牌交易。通过几次送、配股，截至2000年6月30日，公司总股本为197，582，119万，其中国家股28，877，869万，占总股本的1508%；法人股61，605，050万，占总股本的3516%；流通股为107，059，200万，占总股本的5420%。

    郑百文称：在1986～1996年年间，公司的销售收入增长了45倍，利润增长了36倍。1996年实现销售收入41亿，全员劳动生产率470万元。1997年其主营业务收入达到7678亿元，净资产收益率为207%，这些数值均名列同行业前茅，并进入国内上市公司100强，成为当地企业界改革新星和率先建立现代企业制度的典型。1997年7月，郑州市委、市政府将其树立为全市国企改革的一面旗帜，并将其经验大张旗鼓地推向全国。

    然而，正当“郑百文经验”被轰轰烈烈地推广之际，戴在公司头上的数条光环突然消失了。1998年郑百文亏损502亿，每股收益由1997年的04649元一下子变为-25438元，净资产收益率变为-114846%，郑州会计师事务所出具了无法表示意见的审计报告，股票交易实行特别处理。1999年，公司经营状况进一度恶化，年亏损额达到957亿，每股亏损48435元，每股净资产已达65766元；2000年8月19日，中报显示每股净资产为-68856元，创下了上市公司亏损之最。

    1999年12月，中国建设银行将公司所欠债务本息1936亿元转让给中国信达金融资产管理公司。2000年3月，信达向郑州市中级人民法院提交要求郑百文破产的申请书。4月，天健会计师事务所出具对其1999年财务报告拒绝表示意见的审计报告。

    内部人控制问题的严重性

    一个上市自强企业，何以在两年之内巨额亏损，濒临倒闭呢？原因是多方面的，但其最根本的原因在于内部人控制的极度薄弱。

    郑百文事件及其所发生的一系列问题（如国有银行的呆账、坏账，国有资产和股民的巨大损失等）充分地为内部人控制的严重性作了注解，由此我们可以看到由于治理结构存在的先天缺陷形成内部人控制问题给企业盈利造成的巨大损失，以及给相关利益者带来的灾难。

    “郑百文其实根本不具备上市资格，为了达到上市募集资金的目的，公司硬是把亏损做成盈利报上去，最后蒙混过关。”郑百文一位财务经理回忆说，为了上市，公司几度组成做假账班子，把各种指标准备得一应俱全。

    郑百文变亏为赢的法宝是让厂家以欠商品返利的形式给郑百文打欠条，然后以应收账的名义做成盈利入账（所打欠条供郑百文做账用，不作还款收据，以防止法律纠纷）。虽然，郑百文的作假行为是在现存的制度安排下的理性行为。但关键在于这种作假行为在郑百文内部人（经理和员工）的预期中成本远远小于收益。他们这样做，损失最大的是其所有者——国家，国家的财产和名誉都受到了损失。在证监会和郑百文之间信息严重不对称，郑百文有大量私人信息，有信息优势，也就是说，郑百文自己最了解自己的现实状况，即根本不够上市资格；而证监会的监督成本过高，而且确实看不到证监会努力实施监督的激励。从而造成郑百文确实上市的事实。另外，郑州市政府作为郑百文的最大股东，政府部门和官员在预期郑百文上市的政治、经济收益足够大时，便以其自身的能量（在我国目前的制度安排中，政府和官员的能量非常大）影响事态向其预期的方向发展；股民和郑百文之间的信息也严重不对称，一旦上市就可以圈钱。此外，从事这种活动的人，其个人对此要付出一定的代价，而国有财产产权的难以落实和政府控股公司经理人员的行政任命制度小得不值一提（搞垮一个单位又异地为官者不在少数），制度安排提供的收益与成本之间的巨大空间都使作假成为理性的选择。另外，那些任意提供假欠条而不受惩罚的厂家，也直接成为郑百文作假行骗的制度条件。同时，“作假行骗”的得逞又进一步强化了内部人控制，并作为一种风气笼罩着整个郑百文，公司从经理到员工积极进取、降低成本、提高服务质量的精神受到压抑，人心涣散，进一步加剧了公司的衰落。

    唬人一时的“郑百文经验”

    郑百文利用上市后经营自主权扩大带来的方便，使其更多、更严重地违背经济规律甚至是违法乱纪行为大行其道。据了解，郑百文上市募集的资金数以亿计地被公司领导者以投资、合作为名拆借、挪用出去，总计10多家公司拆借的近2亿元资金不仅至今有去无回，还使郑百文陷入了一桩又一桩追款讨债的官司中。

    唬人一时的“郑百文经验”把银行牢牢套住，导致郑百文迅速膨胀的直接因素是郑百文家电公司曾与四川长虹和原中国建设银行郑州分行之间建立的一种三角信用关系，即曾被各方广为赞扬、被誉为“郑百文经验精华”的“工、贸、银”资金运营模式，其基本内容是：郑百文购进长虹产品不须支付现金，而是由原建行郑州分行对四川长虹开具6个月的承兑汇票，将郑百文所欠货款直接付给长虹，郑百文在售出长虹产品后再还款给建行。

    在有关各方的一片喝彩声中，这种模式自1996年起步后业务量一路攀升，1997年，建行为郑百文开具承兑总额突破50亿元，郑百文一举买断长虹两条生产线的经营权。这种模式后来被推广到郑百文与其他厂家的业务中。三角关系建立后，家电公司立即成为郑百文下属各专业分公司中的“大哥大”和业务量增长的主体。迄今为止，郑百文拖欠银行债务的99%以上仍然在家电公司。

    原建行郑州分行和郑百文领导者坚持认为，这是一种适应大生产、大市场、大流通要求，对工、贸、银三方都有利的合作模式，既能使工业企业增加销售，又能降低商业单位的经营成本，还可以促进银行存款的增长，可谓“一石三鸟”。然而事实很快表明，在现阶段市场信誉普遍较低的背景下，这种彼此之间没有任何制约关系的银企合作，很容易成为空手道，最终的风险都转嫁给了银行。一方面，银行无法保证郑百文能按承兑的期限把货卖完；另一方面，即使按时卖完货，郑百文也把货款大量挪作它用。1998年春节刚过，建设银行郑州分行就发现开给郑百文的承兑汇票出现回收难的情况，此后的半年间，累计垫款486笔，垫款金额1724亿元。

    中国人民银行调查发现，原建行郑州分行与郑百文签订的所有承兑协议中，不但没有任何保证金，而且申请人和担保人都是郑百文，担保形同虚设。总额达100多亿元的银行资金，就这样被源源不断地套出。一边是越铺越大的摊子，一边是越堆越高的债务；高速膨胀下的失控加速了郑百文神话的破灭。由于有银行作后盾，郑百文从1996年起着手建立全国性的营销网络，在没有一份可行性论证的情况下，大规模投入资金上亿元，建起了40多个分公司，最后把1998年的配股资金126亿元也提前花完。遍布全国各大中心城市的一幢幢楼房和一台台汽车，形成了大量的资金沉淀，使企业越发陷入困境。

    这种模式下的制度安排具有明显的漏洞。比如，建设银行与郑百文签订的所有承兑协议不但没有任何保证金，而且申请人和担保人都是郑百文，事实证明，这种制度安排给郑百文拖欠、挪用银行资金提供了极大的空间，给银行造成了灾难性的后果。而原建行郑州分行和郑百文的领导坚持认为这是一种适应大生产、大市场、大流通要求，对工、货、银三方都有利的合作模式，人们不禁要问，作为交易一方的银行决策者为何会对自身资产的命运如此漫不经心呢？具体的情况我们不得而知。但我们相信这是银行行长在制度约束条件下做出的对自身利益最大的理性选择。这种制度约束有：国家的司法制度还不健全和缺乏应有的严肃性；国有资产产权不清；银行行长由政府任命；银行行长对自己的决策不承担责任（只听说过异地为官者，而没听说过哪一个国有银行行长因经营失败而跳楼的）；政府和官员的倾向性影响等弊端。就在这种制度条件下，原建行郑州分行的内部人控制成为现实，造成20多亿元的呆账、坏账的同时又导致了“郑百文事件”。

    “郑百文”内部控制环境分析

    企业的核心是企业中的人及其活动，人的活动在环境中进行。控制环境是指对建立、加强或削弱特定政策和程序效率发生影响的各种因素。控制环境是企业内部控制的核心，它直接影响到企业内部控制的贯彻和执行以及企业内部控制目标的实现。我们可以从以下几个方面对郑百文的内部控制环境进行分析：

    1.经营者的思想和经营作风

    1992年12月，郑百文公司进行增资扩股，所募集的资金数亿被公司领导以投资、合作为名拆借、挪用出去，有10多家公司拆借的近2亿元的资金至今仍无法收回。连续不断的追款讨债的官司影响了其正常的经营活动。

    公司上层领导如此，其分公司的经营者的品行及价值观又如何呢？在1997年，各分公司仅购置交通工具的费用就高达1，000多万元。为完成销售收入指标，以得到公司的奖励，各分公司不惜采用购销价格倒挂的办法，商品大量高进低出。从1998年下半年起，设在全国各地的几十家分公司相继停业，数以亿计的货款要么直接进入个人的腰包，要么成为无法回收的呆坏账。公司至今仍有4亿多元账款未收回。其分公司的一名经理在任职期间拥有了价值上百万的宝马轿车和北京罗马花园300多万元的豪宅。

    仅从这几个事例便可以看出，不论总公司还是分公司，经营者往往只注重个人的利益而不顾及公司的整体利益，这种思想和经营作风又怎么能使郑百文持续走向繁荣呢？

    2.人事工作方针及其执行

    郑百文经营的一个重要特征就是遍布全国的营销网络和众多的销售经营。从1996年起，郑百文公司投入上亿元资金，建立起40多家分公司；1998年又在全国9个城市和地区建立了12个配售中心，公司规模进一步扩大。与此同时，各分支机构又饥不择食地招聘各类人员达上千人，却不注重对职工的上岗培训和考核。公司的扩张过程始终伴随着这样一种现象：一方面是迅速膨胀的分、子公司，另一方面是大量素质较低的业务经理和普通职员。

    在郑百文的企业内部制度安排中还有这样一条规定：“谁完成销售额1亿元者，可享受集团公司副总待遇，自行购进小汽车一部。”在此制度的激励下，以银行资金和股市等得到的资金为支撑的全国40多家分支机构，在一年的时间里把销售额飚升至70亿元。然而，这个巨大的成绩下面是一个同样巨大的陷阱，人们用购销价格倒挂的方式来追求他们的高级小汽车，商业企业追求销售额与生产者追求产值一样，是典型的计划经济制度安排。在市场经济条件下，一个竞争性企业的惟一目标是利润，其相对指标是利润率，用计划经济的指标来追求市场经济的目标，这种制度安排本身存在的矛盾使制度安排和激励不相容，企业中部分人的利益最大化行为导致了企业总体利益的巨大损失。内部控制造成的这种不负责任的拍脑袋似的决策，计划经济的指标、非系统性、行政力量的干预、财产权利不清等因素混成的制度安排，把郑百文这个吹起来的企业以最快的速度送上了绝路。

    3.内部审计的状况

    代理人的理论认为，由于公司经理人与股东、债权人的利益不一致，从而产生代理人成本。经理人就会通过各种方式来使自己的收益最大化，最终损害股东和债权人的利益。审计是保持经理人与股东和债权人利益最佳化的控制器。

    郑百文董事会下设审计委员会，负责公司的内部审计工作，其作用发挥得如何呢？在郑百文事件被披露以后，记者曾采访公司董事会秘书，但她说不清楚关于报道中提到的做假账一事；她还说，在1998年开始出现亏损时，公司才进行全面的内部审计。在她的印象中，以前内部审计比较少，内部整顿也是在公司出了事以后。由此可见，公司内部审计部门形同虚设。没有内部审计部门的事前预测、计划；事中检查、控制；事后分析、评判，又怎能保证郑百文经营战略得当，经营渠道顺畅呢？

    各方说词

    郑百文事件被揭露出来之后，一些政界和企业界，甚至于学界和新闻界的人士纷纷发表自己的看法，其中有很多触及到中国经济体制与公司结构治理的一些深层次的问题。

    中共河南省委咨询经济组副组长、河南省经济学会会长杨承训说，郑百文事件带给我们一个新启示，就是不但要防止金融界的泡沫经济，还要防止企业的泡沫现象。从亚细亚的崩溃，到郑百文的跌落，都是人为制造的典型的企业泡沫现象，它用表面上的繁荣给人一种虚假误导，从而带来投资行为的严重失真，最后坑国家、坑银行、坑群众。

    杨承训指出，郑百文的教训说明，改革一定要求真务实，不要一味地追求形式。现在不少地方说是建立现代企业制度，实际上就是换个牌子，经营、管理等内部机制换汤不换药。

    河南财经学院经济管理学教授中濮认为，郑百文的悲剧不是单一因素造成的，除了企业自身的问题外，各项改革和约束机制不到位带来的非法制化外部环境是重要的客观因素。“橘生淮南为桔，橘生淮北则为枳”，在一个非法制化的环境中，投机、不守法经营成为企业普遍看好的一种经济、实惠的生存之路。

    “新华视点”的报道抓住了郑百文“假”的要害，因为“假”带给我们的教训实在太多了，经济发展到今天，假的东西还是大量存在，究其原因，就是有人需要它。“假”可以为他们带来很多既得利益。不彻底根治假的东西，我们的经济发展就没有希望。他说，对地方党委、政府而言，当务之急就是要实事求是地面对和接受这个现实。一些地方现在一看自己树起来的红旗要倒就害怕，害怕面子上尴尬，害怕政绩被打折扣，所以一味地保护，保壳保牌，什么都保，甚至不惜原则地帮助企业作掩护，这是企业泡沫赖以生存的温床。

    郑州市国有资产管理局的一位负责人提出，企业上了市到底靠谁来监管？按照规定，地方政府包括国有资产管理部门均不得干预企业的经营管理，企业一切行为均由董事会自主决策，外部只有证券监督机构才能监管，而面对越来越庞大的上市企业群体，其监管明显乏力，上市公司实际上处于一个监管上的真空环境。

    安特观点

    安特倾情点评

    安然的猝死给一向自许完善的美国公司治理结构泼了一盆凉水。安然及随后美国公司丑闻的发生，所暴露的已不再是个体公司的问题，而是美国公司监管制度的缺陷，这个缺陷简言之就是公司治理结构的不平衡和外部监督的缺乏。

    通过前面的介绍，我们知道，造成安然丑闻的一个重要原因就是CEO权力过大，造成公司盲目扩张，缺乏控制。在美国，整个20世纪90年代是CEO制度的巅峰时期。名义上，CEO由董事会任命；而事实上，由于美国公司股权分散，CEO对董事会主席的任命有着非常大的影响。董事会的选举受到CEO的影响，且在很多情况下，董事会主席由CEO兼任。在这种情况下，股东大会对经营管理方的控制减弱，CEO成为没有约束的第一把手。例如，在安然公司，有员工警告过肯尼思·莱公司的状况不妙，却被置之不理，CEO的权力膨胀可见一斑。CEO权力过大必然导致公司董事会权力的萎缩，在安然公司的17名董事会成员中，除了肯尼思·莱和杰弗里·斯基林以外，其余15名均为独立董事，但是这些独立董事并不真正独立，他们或多或少都与安然有着合同关系，以至于有人将安然董事会形容成一个“有浓厚人际关系的俱乐部”。如果董事会都不能做到独立的话，那么就很容易受到管理层的影响乃至控制。不仅安然如此，美国的很多公司都是这样，这也成为了美国公司结构治理的一个硬伤。

    除了CEO权力过大，董事会缺乏独立这一层原因之外，安然的破产还引发了另外一个层次的思考，即如何完善对上市公司的外部监管。如前所述，资本主义正是依靠一套监督机制，包括董事会、证券市场参与者、媒体、行政监督和司法诉讼来防止公司内部人员滥用职权的。但是安然事件表明，这些制度已经腐朽，五层监管却未能挽救安然，这不得不让人深思。我们认为，要想解决这一问题，必须依靠政府的强力干预，而不能盲目相信市场的力量，这也是安然事件之后美国政府加强公司立法、严格上市公司监管的原因所在。

    美国的公司治理结构曾经深受中国企业界的推崇，以至于很多中国企业纷纷仿效，在公司内部构建美国式的治理结构。但是，在构建的过程中，也有很多公司因为治理结构的缺陷与不适应而纷纷破产，由此暴露出许多问题。其中香港百富勤的破产和大陆的郑百文事件就是两个典型。这两个案例表明，要完善中国企业的治理结构还有很长的路要走，中国的企业家要充分做好面对困难的思想准备。

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