“我没去过蓝田，就能看出这么多明白摆着的毛病。最基础、最简单的分析方法就能看穿的骗局，怎么就没人吱声呢？”——中国财经大学研究所研究员刘姝威

    “以前每次开董事会议，都有宜昌市政府的人参加并发表意见。在当地政府的干预下，上市公司完全成为摆设。”——猴王股份现任董事任宏杰

    企业失败与财务体系及资本

    运营之间的关系研究

    当前，我国的国有企业正在步入财务风险的高发阶段，国民经济面临着严峻挑战，财务风险管理已备受社会各界高度重视，成为企业亟待解决的重要课题。我国的企业尤其是民营企业在高速增长的同时也面临各种各样的风险，其中部分风险会威胁到企业的生存与发展，甚至是大股东的核心利益，这些风险主要有财务风险、运营风险和法律风险，等等。

    当企业发展到一定规模时，企业的所有者必须在全心全意地处理公司业务发展的同时关注企业的风险，并投入资金与人力等企业资源以切实降低企业风险。

    为什么要树立财务的风险意识

    中国的企业家通常会把资本市场看做是一个筹集资金以利企业快速发展的场所，其实这只是资本市场的一个功能。作为全社会资源配置的重要机制之一，资本市场在企业及企业家风险管理方面也能够起到核心的作用。当这些企业在进行战略性发展或者上市时，其前提就是把公司经营历史与内部制度清理妥当。这时就要求企业必须转换思维，实事求是地展现在投资者面前，凡事都需要经得起推敲，并且能够接受社会各方的敲打。对于那些已经把企业做到一定规模的企业家来说，也许他们还没有意识到，短期赢利的重要性已经下降了，创造一个企业并使其能够长期生存发展才是企业家应该全力营造的格局。引入战略投资或者上市不仅在意识上督促、而且在资金上支持企业规范化经营。

    与企业的高赢利、高成长相伴随的是高风险性。所谓风险，其表现出来的时间与形式往往是不可预见的。财务风险又称筹资风险，它是企业在筹集资金过程中，由于未来收益的不确定性而导致的风险。财务风险的实质是企业负债经营所产生的风险。如果一个企业没有借入资金，这个企业就不会发生财务风险，而只有经营风险；如果企业有借入资金，这个企业就存在着财务风险和经营风险。

    财务风险贯穿于企业筹资、融资、投资等财务活动和财务关系的始终。它在企业财务的四大决策———筹资决策、投资决策、股利决策、资产重组决策等领域居中心地位。企业财务的上述各项决策，离开或偏离了财务风险的方向，就会使各项财务决策失去依据。同时，财务风险是现代企业财务管理体系的重要内容，并占有核心地位。财务风险是一种经济风险，它是贯穿现代企业财务理论的一个重要范畴。财务风险之所以成为一个财务经济范畴，至少有两点值得指出：第一，财务风险具有可测度的可能性。人们在采取某种行动之前，能预先知道所有可能的后果或各种后果出现的可能性，也就是能认知并测度风险。第二，财务风险是与风险报酬（收益）直接相通的，风险程度与风险报酬的大小成正比，高风险，高收益；低风险，低收益。任何收益的取得，都要付出相应的风险代价（成本），风险同收益有替代效应。我们也可以这么理解上述的财务风险，也就是说它的大小与企业筹资数额的多少和投资收益率的高低密切相关。当企业投资收益率高于货币资金的时间价值，也就是高于借款利息率时，借入资金的比例愈大，企业收益率就愈高；当投资收益率低于货币资金的时间价值，也就是低于借款利息率时，借入资金的比例愈高，企业收益率就会愈低。

    实际上，财务风险就是预期收益率与实际收益率的变异程度及其概率。财务风险范畴的理论意义在于它揭示了在企业生产和资本运营的内外环境中，由各种不确定性因素所引起的财务预期收益率的变动状况。现代财务理论认为，企业的财务机制，实际上就是资本运营机制，其最核心内容就是收益与风险权衡机制。

    企业借入资金必须按期还本付息，在未来偿还债务能力不确定的情况下，就会相应增加企业的压力和负担，使企业面临着资不抵债的潜在风险，这也就形成了企业的财务风险。但企业在生产经营活动中，为达到规模经济，实现企业经营目标，又不得不想方设法筹借经营性资金，进行负债经营。企业在负债经营过程中，必须正确衡量财务风险的程度，确切计算风险价值，并掌握其规律性，力求把企业财务风险控制在最小的范围内。

    作为企业的主要股东，大规模的财富如果以单一公司的股权形式存在会有非常高的风险，这也是像比尔·盖茨或者中国的互联网新贵再看好自己公司的发展前景，也要把自己创立公司的股票不停地出售的理由。分散风险有很多方式，上市的方式是其中的一种，上市后公司可以用社会资本来进行投资，可以凭借少量的资本控制更多的资产，企业家个人的资本可以分散于他处。通过资本运营，企业家的财富能够获得流动性，财富的变现与转移更加灵活，这样通过并购还可以加速资本在多行业的灵活布局。财务管理中风险管理的目标是由若干个目标组成的，一个目标体系一般会包括以下一些内容：

    1.防止企业破产

    这是企业财务风险管理的基本目标。因为破产是企业财务管理风险的终极形式，可以说是企业风险的总体体现，一旦破产企业就不复存在，更谈不上什么生产经营管理。所以防止企业破产成为财务管理风险最基本的目标，其他目标均以此为前提。

    2.减少企业风险损失

    通过减少财务风险的管理应尽最大可能识别面临的风险，并通过一定的手段，控制风险防止风险损失的发生，这样才能增加企业生产经营的安全性。

    3.提高企业的风险承受能力

    财务风险管理不可能认识到全部风险。因为人们的认识是有限的，但财务风险管理能提高企业的应变能力，并通过一系列的合理手段，如提取坏账准备金等来削弱风险损失造成的影响，从而增强企业的风险承受能力。

    在一个较长的时期内，企业财务风险是我国国民经济面临的较为重要的一种风险。其风险的形成既有企业外部法律和经济环境变动的影响，又有企业内部机制和管理中存在先天不足的原因。

    总的来说，中国很多企业的风险在于其企业战略不清晰，管理韧性不足，财务比较激进，对未来的设想过于乐观但同时并没有认识或不知如何应对自己的不足。在许多行业都存在较好的市场机会下，利用资本运营的技巧就成为民营企业既把握机会，又有效回避风险的关键。对民营企业家来说，根据企业的发展状况对资金的需求、企业家的个人财务需求，如年龄、家庭、个人偏好设计一个有计划的理财方案则是必须的。

    财务风险的几种典型表现企业财务风险按照财务活动的基本内容，可分为筹资风险、投资风险、资金回收风险和收益分配风险四种类型。

    1.筹资风险

    筹资风险。企业筹资渠道可分为两种，一种是借入资金，另一种是所有者投资。借入资金的筹资风险是显而易见的。借入资金严格规定了借款人的还款方式、还款期限和还款金额，如果借入资金不能产生很好的经济效益，致使企业不能按时还本付息，就可能使企业付出更高的经济和社会的代价，甚至破产倒闭。因此，借款筹资的风险主要表现为企业是否能及时还本付息。所有者投入的资金是属于企业的自有资金，不存在还本付息的问题，其风险只存在于其使用效益的不确定性上。如果投资者对企业投入的资金不能产生良好的经济效益，不能满足投资者的收益目标，就会给企业今后的筹资带来不利影响。

    目前，我国企业的负债率呈逐年上升的趋势，根据美国经济学家罗斯的理论，企业的负债比率上升是一个积极的信号，它意味着企业经营管理层对企业未来收益有较高的预期。这样，通过市场投资者的行为就会导致企业市场价值的上升。但在我国却恰恰相反，我国企业负债比率高是由于企业资金周转困难、偿还能力低下造成的，我国企业负债比率高恰恰反映出企业经营者没有考虑到企业的长远发展。还需指出的是，国有企业不但负债比率过高，而且负债结构或融资结构也不合理，债权人过于单一。在我国，国有企业的负债结构中80%以上是银行贷款，这种状况既限制了企业的自主筹资权，使企业难以优化其资本结构并形成一个合理的企业治理结构，同时又使银行面临较大的风险。

    筹资的财务风险主要表现为由于使用借入资金，而对于未来能否按期还本付息和是否带来财务成果的不确定性。其影响因素主要包括以下几个方面：其一，由于企业信用度降低，信誉不好，企业筹资金困难，导致资金成本高；其二，负债过度，利息负担沉重。一些企业由于对筹资风险认识不够，片面地认为只要能够借到钱，企业就会有前途，往往盲目贷款。而盲目贷款会使企业负债急剧上升，利息负担沉重，成为企业发展的沉重包袱；其三，利息率的不确定性。由于银行利率、资金投资收益率的变化而使得企业借入资金的利息率相对提高；其四，经营成果的不确定性。由于我国企业集团规模较小，缺乏有效的多样化经营能力，缺乏相关的专业化，因而难以形成规模效应。加之，市场经济中包含着大量的不可控因素，如市场需求变化，原材料供应问题，投资项目投产后的生产能力如何等，均使得企业未来的经营成果具有很大的不确定性。其五，外汇汇率风险，但只有当企业进行外币筹资业务时才发生。企业借入外币进行筹资活动，如果归还时该种外币汇率下降，就会产生汇兑收益；反之，就会产生汇兑损失，这样就要使企业以更多的本位币来归还借款。

    2.投资风险

    投资风险主要是指：由于企业以现金、实物和无形资产等方式或以购买股票、债券等有价证券方式向其所选定的特定对象进行投资，由此所遭受到的经济损失的可能性。企业投资风险主要有以下三种：一是投资项目不能按期投产，不能盈利；或虽已投产，但出现亏损，导致企业盈利能力和偿债能力的降低。二是投资项目并无亏损，但盈利水平很低，利润率低于银行存款利息率。三是投资项目既没有亏损，利润率也高于银行存款利息率，但低于企业目前的资金利润率水平。

    其影响因素主要包括以下几个方面：其一，投资决策是否科学。如投资决策是否准确，信息有无失真，是否符合国家政策规定，是否有利于环境保护等。一旦决策失误，则会导致投资风险的产生。其二，对外投资过多，摊子铺得过大。如果在有限的资金范围内，盲目投资项目，势必会导致资金周转不灵，营运资金严重不足。如果进一步扩大筹资范围，则又会加重企业的债务负担，扩大财务风险。其三，投资项目管理不善。尽管投资决策正确，但在项目的实施过程中，由于管理水平落后，势必会造成投资项目成本失控，不能按时投产、延误工期等，致使项目不能及时产生效益。其四，子公司经营不善或违规违纪，影响整个企业集团的经济效益和财务成果。其五，对子公司控制不力，随意减损商业资源。

    3.资金回收风险

    资金回收是企业在赊销过程中，将成品资金转化为结算资金，以及将结算资金转化为货币资金的过程。资金回收风险则是指无法将结算资金转化为货币资金的可能性。在市场经济下，企业与企业之间存在激烈的竞争过程，为了促销，许多企业广泛地采用赊销的方式，因此也加剧了资金回收的风险。目前，企业与企业之间相互占用资金的现象十分严重，这种现象给企业带来的直接后果是资金周转不灵，营运资金严重不足，最终影响企业的经济效益。

    资金回收风险的存在，一方面与国家宏观经济政策尤其是财政金融政策是紧密相关的。在财政金融双紧缩时期，整个市场疲软，企业产品销售困难，三角债务链规模巨大，资金回收困难，而在相反的情况下，资金回收则容易得多；另一方面，企业资金回收风险的大小也取决于企业决策和管理水平的高低。即使是在财政金融双紧缩时期，个别企业仍然生产经营有序、产品销售兴旺，这说明资金回收风险在一定程度上是可以控制的。企业要避免或减少资金回收风险，首先要求企业必须生产物美价廉、适销对路的产品，并配以一定的营销策略，使产品销售顺利实现，完成由产品资金向结算资金的转变；其次是必须注意评估客户的财务状况、资信状况，加强货款的催收工作，促使货款及时回收，完成由结算资金向货币资金的转化。

    4.收益分配风险

    收益分配是企业将实现的利润按国家规定的分配顺序，分别用于扩大积累、弥补亏损、职工集体福利设施之后对投资者进行的分配。收益分配的风险是指由于收益分配可能给企业今后的生产经营活动产生的不利影响。在一定的时期、一定的环境下，合理的收益分配政策能够调动投资者的积极性，提高企业的声誉，增强企业的盈利能力；不合理的收益分配政策会降低企业的偿债能力，挫伤投资者的积极性，增加企业的经营风险。上述的投资风险表现为，当企业有较好的投资机会、需要有强大的资金支持时，若企业采用高分配策略，就会大大降低权益资本的比例，增加债务资本的比例，从而增加筹资风险；若企业没有较好的投资机会，保留大量的现金就会造成资金闲置。又如，通货膨胀的年份，企业盈余也确有提高的情况下，原分配策略会使投资者的收益因通货膨胀而相对减少，从而损害投资者的利益；而提高分配策略则会使投资者的收益足以抵消通货膨胀产生的不利影响，保护投资者的利益。

    当然，除了企业内部的影响因素外，外部影响因素也是不容忽视的。比如，由于我国目前资本市场不发达，筹措资金困难，因而会导致资金成本较高，最终形成财务风险；再比如，国家税收政策的变化，有时也会给企业带来一定的财务风险；整个社会经济不景气，使得企业资金投资困难，势必也会引起财务风险的产生等。造成财务风险的原因很多，既有企业外部环境的原因，也有企业内部管理上的原因，但最根本的原因是企业不适应市场发展的需要。

    财务风险的防范

    1.让企业成为真正的财产所有者和产权主体

    首先，无论是民营企业，还是国有企业，只要让这些企业拥有独立的财产，那么就意味着企业既可独立获得投资成功的巨大收益，同时又必须独立承担投资失败的财产责任。在这种情况下，企业自然会有内在的动力（获得投资的巨大收益）和压力（避免投资失败造成的财产损失），进而尽力选择能最大限度地增加企业市场价值和企业所有者财富的投资项目。真正的产权界定还可以是企业主体反复对投资项目的预期收益和风险作真正深入细致的“可行性分析”，从而大幅度地提高投资效率。企业拥有独立的财产，意味着企业既要独立承担融资成本或融资失败的财产责任，又要独立承担偿债的财产义务。在这种情况下，企业在筹资活动中就会强化成本约束，在借款时就会考虑到偿债能力，在负债上就会有风险意识，这将从根本上改变企业融资结构不合理的状况。拥有独立产权的企业，在进行分散式的投资决策时，可以真正地尊重能反映资源或产品的真实成本、稀缺程度、供求状况及产业收益率高低的市场价格机制，因此，重复投资和重复建设的现象便可以避免。在拥有明确的所有者的情况下，企业必然也会根据能为好的投资项目提供资源、有利于企业的长远发展、实现企业价值的最大化以及给所有者带来尽可能多的财富这些基本原则来进行盈余分配。在这种情况下，那些严重侵犯企业所有者权益，并造成企业资产严重贬值，企业净资产流失或企业所有者的财富不断减少的行为就会得到有效的遏制。总之，一旦企业拥有明确的所有者和独立的财产，则必然会为了自己的长远发展和所有者权益而力求实现利润最大化、企业市场价值最大化及所有者权益的最大化。而为了实现这些目标，企业在经营活动中首先就会选择能最大限度地增加企业市场价值和企业所有者权益的投资项目，然后根据投资项目的规模、期限、风险和预期收益状况来决定筹资的规模、期限及形式，以最大限度地优化企业资本结构。

    2.构建高效的财务风险监督和决策机制

    首先，防范财务风险必须健全内控体系。这就要求：①抓好企业内控制度建设，确保财务风险预警和监控制度健全有效，筑起防范和化解财务风险的第一道防线。②明确企业财务风险监管工作程序，分清监管职责，落实好分级负责制。③建立和规范企业财务风险报表分析制度，搞好月份流动性分析、季度资产质量和企业负债率分析以及年度会计、审计报告制度，完善风险监测技术，建立敏感的风险预警系统。④充分发挥会计师事务所、律师事务所以及资产评估事务所等社会中介机构在财务风险监管中的积极作用。

    其次，确定明确的企业营销战略。营销战略是企业在一定时期内市场营销发展的总体设想和规划。企业的营销战略应根据企业自身的技术状况、资源条件、管理水平，结合国家政策导向，在自己比较熟悉的业务领域进行确定。通过建立具有特色的经济，把企业的潜在优势转化为现实优势，把资源优势转化为经济优势和市场优势。增强企业的市场竞争能力和抵抗风险能力。最后，企业在进行筹资决策时，要进行系统而科学的论证，做到慎之又慎，充分估计未来各种不确定因素对企业获利水平可能产生的负面影响，重视资金成本管理和分析；企业负债规模要适度，储备库存要合理，绝不能为片面追求利润最大化而使企业过度负债。

    3.构建财务风险预警机制

    财务风险预警是要在财务风险实际发生之前，捕捉和监视各种细微的迹象变动，以利预防或为采取适当对策争取时间。财务风险预警对于预防或识别重大财务风险事件显得尤为重要。现实中，许多企业在财务风险分类的基础上，从每类中选出一个进行重点监视，取得了事半功倍的效果。财务风险预警的任务有两项：捕捉迹象和传递信息。在早期阶段，财务风险信号大都非常微弱，极易被人们所忽视，最终酿成大祸，例如巴林银行的倒闭。所以，企业在早期就应严格监视财务风险，以免坐失良机。建立了完善的信息管理系统，一旦发现财务风险信号，就能准确、及时地传给主管人员，以防事态的逐步扩大。

    为了有效防范可能发生的财务风险，企业必须从长远利益着眼，建立和健全企业财务风险防御机制。主要措施是：

    （1）积极参加社会保险，建立健全企业风险转移机制。

    （2）实行一业为主多种经营，建立健全企业风险分散机制，及时分散和化解企业财务风险。

    （3）建立健全企业坏账准备金制度，适当提高坏账准备金的提取比率。

    （4）建立健全企业的积累分配机制，及时足额的增补企业的自有资金，壮大企业的经济实力，提高企业抗击财务风险的能力。

    进行成功的资本运营

    目前，我国企业资本运营的实际效果表现为不平衡的两极，有的企业成效显著，后劲十足；有的则在资本的扩张中被拖垮。因此，企业要想在资本运营中求得成功，必须注意以下几个方面：

    1.重视企业无形的知识资本

    知识资本增值在企业内部体现为企业创新能力增强，在企业外部体现为公众（或投资商）对企业的未来认同感增强。知识资本的所有者是企业员工。企业通过人力资本运营，可以有效增强对技术的开发、创新能力，提高管理和生产经营能力，以抢占市场竞争的制高点。如果企业内部缺乏一系列互补的技能和知识的结合，则在为顾客提供价值的过程中，丧失长期领先于其他竞争对手的能力，即核心竞争力，企业将不能持续发展。

    2.规模经济发展不可盲目

    规模经济的形成以资产增加（即投入增加）为前提。增加资产的途径主要有两条：一是资金投入的增加，二是企业间的并购、资产重组等。从这个意义上说，企业并购、资产重组是实现规模经济的重要机制。但是，资产规模的扩大并不会自然地形成规模经济，企业并购、资产重组也并非都有利于构造规模经济格局。扩大规模后的财务成本、投资成本、市场变化等因素对规模经济能否形成，起着极为重要的制约作用。相反，企业处于动态环境中经营，应不断调整资本结构、优化资产结构，剥离一些不善于经营管理的资产，避免资源浪费或者低效运行，有所为有所不为。

    3.正确核算并购中的经营成本

    对并购企业来说，真实的成本并不以在资产交易环节中付出的代价为限，而是包括在并购目标企业后进行的技术开发、项目投资、设备更新、经营管理、产品调整、市场开拓、人员培训及处理各种复杂事务方面所付出的代价。忽视并购后的各种代价和费用，并购企业，非但未能救活目标企业，反而使自己陷入了经营困境，甚至成为其他企业并购的目标。事实上，关键的问题在于并购企业是否拥有技术、管理、产品、市场等方面的优势。拥有这些优势，即便按等价交换规则收购目标企业的资产，并购后的营运也能获得成功；缺乏这些优势，即便无偿获得了目标企业的资产，并购后的营运也可能失败。

    4.发挥品牌优势

    企业生产经营是资本运营的基础，而品牌则是一个企业成功地进行生产经营的重要标志。有些企业在具备一定的经济实力后，就贸然通过各种方式扩张企业的规模，以图提高抗拒风险的能力，而最终却因没有靠得住的品牌而被挤出市场。这说明品牌作为一种无形资产，在资本运营中，它既可作为一种资本入股，从而减少企业现金等有形资本的流出，又可以通过冠名权支持一个企业。

    5.严格组织内部的金融管理

    有些企业规模扩张较快，但管理水平却没有同步提高，内部决策、执行、监督体系交叉错位，不但没有形成合力，反而产生“内耗”现象。因此企业要搞好资本运营，首先必须按照《公司法》的要求规范运作，明确并保证决策、执行、监督三者之间形成各自独立、权责明确、互相制约的关系。只有生产、营销、技术开发、财务控制、融资等功能齐备，才能与资本运营的功能协调，形成整体优势。6调动组织成员的积极性企业职工不但是企业制度的管理者和创新者，而且是新制度、新方案和经营方式的实施者，也是企业创新业绩的评估者和反馈者。但不少企业在资本运营中，却只依靠少数管理、技术人员来操作，而将大多数普通职工排除在机制系统之外，使广大职工既缺乏“主人”的动力机制，也无权行使监督的职能。

    企业的资本运营是一个值得高度重视的问题。毕竟，企业的资本运营制度改革是一场深刻的革命，涉及到方方面面的权益。

    谎言下的辉煌能够成就几时

    ——评蓝田股份造假案

    曾几何时，“蓝田”这个名字在全国颇具声望，多少人对其敬仰，又有多少人觉得神奇，瞿兆玉也因此成了“大红人”。1996年，蓝田股份上市时股本为9 696万股，至2000年底已扩张到446亿股；主营业务收入从468亿元猛增到184亿元。是什么绝技使这家从事水产品开发的农业企业创造出中国股市的神话，这在人们心目中一直是个谜。

    然而，2001年10月26日，中国财经大学研究所研究员刘姝威却在不经意中闯进了蓝田禁地，并以一篇600字的短文对蓝田神话提出质疑，率先捅破了神秘的蓝田股份泡沫。为此，她被蓝田股份以侵犯名誉权起诉，使自己卷入了一场始料不及的风波中。是什么原因使一名普通学者敢于同一个巨大集团势力对抗？蓝田股份到底怎么了？蓝田股份的由来据公开资料披露，蓝田在1996年首次发行上市时，其第一大股东为沈阳蓝田经济技术开发公司，占有3636%的股权。而沈阳蓝田经济技术开发公司的前身则是由隶属于沈阳市财贸干部学校的三家企业的资产合并而来，其性质为集体所有。按照通常的理解，20世纪90年代初期的所谓隶属可以更准确的表述为挂靠。

    换句话说，沈阳蓝田经济技术开发公司是挂着集体招牌的民营企业。原中国蓝田集团总公司总裁瞿兆玉的一位亲戚在不经意间曾披露一个小秘密：“蓝田”即瞿兆玉先生的小名。但不管是私营还是集体，沈阳蓝田经济技术开发公司绝对与国有无缘。然而，出人意料的是，从1999年年报开始，沈阳蓝田经济技术开发公司突然变成了农业部全资拥有的中国蓝田总公司（性质为国有）的控股公司。一个民营企业怎么在一夜之间突然变成国有企业了呢？在这个时代，只听说过化公为私的事情，还从未听说过主动将自己的资产充公的奇闻。人们只能推测，瞿兆玉先生可能遇到什么过不了的难关，不得已才将自己的资产拱手奉献给了农业部。更让人迷惑不解的是，中国蓝田总公司——这个民营企业的国有母公司竟然早在1989年就成立了。而在公开披露的资料中，怎么也找不出1992年成立的沈阳蓝田经济技术开发公司与农业部有任何瓜葛。难怪有人语带玄机地讽刺：瞿兆玉是不是农业部的官员？

    无论如何，中国蓝田总公司在互联网主页上称“中国蓝田总公司是农业部、国家计委、国家经贸委等八部委审定的农业产业化国家重点龙头企业。下属国内独资企业54家，驻各地经营公司、办事处160多家，国外独资公司3家，总资产规模达220亿元，年销售收入逾100亿元，利税总额逾10亿元”。其业务范围是“以农副水产品的产、加、销一条龙，科、工、贸一体化的现代大农业为主业，兼营生物制药、房地产开发、电子通信、饲料加工、建筑制造、涉外酒店、连锁超市、国内外贸易、广告策划、电脑科技、市场研究等多种产业”，与蓝田股份颇多一致。很多人至今都难以把蓝田股份和中国蓝田区分开来，一些报道更是张冠李戴。这不仅仅是因为两家公司都简称为蓝田，拥有完全一样的企业标志，更重要的是两家公司的关系从来就没有真正分开过。虽然名义上两家公司没有直接的股权关系，但在相当长的一段时间里，两家公司的法人代表、董事长、总经理为同一人。直到现在，在中国蓝田总公司的主页上，仍然将蓝田股份称为其“核心企业”。据蓝田股份招股说明书显示，上市所募集的24亿元资金全部投向了位于湖北洪湖及其周边地市的业务。1997年，蓝田股份再度以配股形式募集12亿元资金，据称同样将资金投在了湖北的农业项目上。1998年7月，蓝田股份第一大股东沈阳蓝田经济技术开发公司迁至湖北洪湖。1999年12月，蓝田股份正式迁址更名，公司工商登记住所改为“湖北省洪湖市瞿家湾镇”，公司则由“沈阳蓝田”变为“湖北蓝田”。从此，蓝田股份除了几家不产生什么效益的子公司还在沈阳外，与沈阳彻底断了干系。

    据蓝田股份2000年年报显示，公司主营业务收入的98％来自农副水产品收入和饮料收入。2000年公司主业收入184亿元，其中，农副水产品收入127亿元，占69％，饮料收入53亿元，占29％。农副水产品主要指的是桂鱼、鲤鱼、草鱼等淡水鱼类，中华鳖、青虾以及莲子、莲藕、菱角、茭白、莼菜等水生植物。饮料则是出现在各个广告媒体上的野莲汁、野藕汁、蓝田啤酒和蓝田矿泉水等。蓝田公司称，洪湖是目前国内惟一没有任何污染的淡水湖泊，水产资源极其丰富，有114种鱼类、168种飞禽和68种水生高等植物。洪湖拥有102万亩水面，蓝田股份则开发了其中的30万亩。蓝田股份用优美得近乎煽情的语言向人们描绘了一个神奇富饶的鱼米之乡，那里不仅地肥水美、鱼虾遍地，而且几乎遍地是黄金。在介绍了蓝田股份尽享天时地利的同时，瞿兆玉也没有忘记强调，蓝田股份走的是一条“精耕细作”的农业产业化道路。

    随后的故事众人皆知，蓝田股份的证券代码为600709，1996年在上海证券交易所上市后，最初5年间取得了股本扩张了360％的骄人业绩，创造了中国股市的神话。1996年发行上市以后，在财务数字上一直保持着神奇的增长速度：总资产规模从上市前的266亿元发展到2000年末的2838亿元，增长了10倍，历年年报的业绩都在每股060元以上，最高达到115元，即使遭遇了1998年特大洪灾以后，每股收益也不可思议地达到了081元，蓝田创造了中国农业企业罕见的“蓝田神话”，被称做是“中国农业第一股”，蓝田股份有限公司也因此被誉为“农业产业化的一面旗帜”。蓝田股份有限公司果真成了一面旗帜，在蓝田股份所在的湖北省洪湖市瞿家湾镇的一条主要街道上，竖着“举蓝田旗、走产业路”的大幅跨街标语。对于蓝田而言，这是一份难得的政治荣誉：蓝田是全省农业产业化的旗帜。1999年8月，湖北省有关领导在蓝田洪湖基地主持召开的“湖北省农业产业化重点龙头企业暨农村政策座谈会”上，正式树起了这面旗帜。“蓝田是很好看，”监利县政府办公室一位曾经多次参观过蓝田的副主任说：“省里、市里一直是把蓝田作为农业产业化的典型，经常组织参观学习。”参观学习必须有得看，蓝田没有让地方政府失望。它在给所有参观者一个看上去很美的蓝田景观的同时，也让地方政府从中总结出了许多值得学习的模式。旗帜让蓝田在当地更可信。洪湖农行的一位人士说：“如果蓝田不是省里树的旗帜，它能贷到这么多款子吗？”而一位熟悉内情的人士也私下说过，由于蓝田家族化日趋严重，蓝田内部冗员繁多，管理层素质偏低，公司运转效率不高，即使不涉及作假，蓝田也会在这种家族化管理中慢慢死去。蓝田果然等来了这一天，只是它没有料到会这么快，这么突然。

    “600”字粉碎蓝田神话

    然而，让众人都没有想到的是，2001年10月26日，学者刘姝威的一篇600字短文却直接改变了蓝田股份的命运。

    刘姝威在国家机密级刊物《金融内参》上发表《应立即停止对蓝田股份发放贷款》的文章，指出蓝田股份已经成为一个空壳，建议银行尽快收回蓝田股份的贷款。这篇短文立即引起蓝田的激烈反应，用中国蓝田（集团）总公司总裁瞿兆玉的话说，刘姝威的文章“让所有的银行全部停止对蓝田贷款。资金链断了，（蓝田）快死了”。

    刘姝威是中国著名经济学家陈岱孙和厉以宁的学生，1986年从北京大学硕士毕业后，一直从事银行信贷研究工作。写这篇文章的起因是她在2001年应约写了一本书，叫《上市公司虚假会计报表识别技术》。刘姝威后来说她当初选取了十几家上市公司作为案例，开始并没有蓝田。后来一位编辑建议说，选择十几个案例，还不如把一两家上市公司分析透彻，这样才有利于读者能够整体地和全面地了解和掌握这些分析技术。刘姝威觉得说得有道理，她认为自己必须能够找到一家上市公司，这家上市公司能使她对它的财务报告使用尽可能多的分析技术。正好在2001年10月8日时，蓝田发了一个公告，说证监会已经开始对它进行调查，这个时候刘姝威才注意到蓝田。从蓝田招股说明书到2001年中期的财务报告，刘姝威依据的全部是公开资料。经过分析，她震惊了：“我没去过蓝田，就能看出这么多明白摆着的毛病。最基础、最简单的分析方法就能看穿的骗局，怎么就没人吱声呢？”

    刘姝威发现，2000年蓝田的净营运资金已经下降到－127亿元，这意味着它在一年中有127亿元的短期债务无法偿还。“蓝田股份已经是一个空壳，没有创造现金流量的能力了，也没有收入来源。它完全是在依靠银行的贷款维持生存。这对蓝田危险，对银行更危险。”刘姝威最后得出结论：“银行的20亿元贷款，蓝田一分钱也还不了。”事后刘姝威介绍了当初她的分析思路：

    1127亿销售额有作假嫌疑2000年蓝田股份的农副水产品收入占主营业务收入的69%，饮料收入占主营业务收入的29%，二者合计占主营业务收入的98%。蓝田股份发布公告称：占公司产品70%的水产品在养殖基地现场成交，“钱货两清”成为惯例。蓝田股份的生产基地位于湖北洪湖市，武昌鱼公司位于湖北鄂州市，洞庭水殖位于湖南常德市，距洪湖的直线距离200公里左右，主营业务都是淡水鱼类及其他水产品养殖。武昌鱼应收账款回收期是577天，洞庭水殖应收账款回收期是178天，但是这两项水产品收入只是蓝田股份水产品收入的8%和4%。在方圆200公里以内，他们的生产成本不会存在巨大差异，这不能支持蓝田股份水产品收入异常高于同业企业。此外，如果此言当真，各家银行会争先恐后地在瞿家湾设立分支机构，绝不会让“127亿元销售水产品收到的现金”游离于银行系统之外。因此，蓝田股份不可能以“钱货两清”和客户上门提货的销售方式，一年销售127亿元的水产品，2000年蓝田股份的农副水产品收入127亿元的数据是虚假的。2蓝田股份的资产结构是虚假的2000年蓝田股份的流动资产占资产百分比约为同业平均值的1/3；而存货占流动资产百分比高于同业平均值约3倍；固定资产占资产百分比高于同业平均值1倍多；在产品占存货百分比高于同业平均值1倍；在产品绝对值高于同业平均值3倍；存货占流动资产百分比高于同业平均值1倍。蓝田股份的在产品占存货百分比和固定资产占资产百分比异常高于同业平均水平，可以看出蓝田股份的在产品和固定资产的数据是虚假的。3蓝田股份已经成为提款机金农网称，中国蓝田总公司在全国建立了六大生产基地：湖北洪湖30万亩水产品种植、养殖和绿色食品加工基地，湖北随州10万亩银杏和200吨黄酮、500公斤萜内酯生产加工基地，湖南临湘10万亩黄姜及500吨皂素生产基地，湖南常德奶牛、乳制品生产加工基地，广东珠海优化农业试验基地，北京昌平国际高科技农业基地。随州10万亩银杏基地之说，与《随州信息港》网《中华银杏第一镇——洛阳》相违。而三九健康网的报道称：2001年6月26日，占地500亩的“湖北蓝田银杏高科技产业园”在随州奠基。蓝田金农网没有介绍湖南临湘10万亩黄姜及500吨皂素生产基地，在湖南省临湘市政府网站也没有有关湖南临湘10万亩黄姜及500吨皂素生产基地的任何信息。在湖南省常德市政府网站及相关网站，没有有关湖南常德奶牛、乳制品生产加工基地的任何信息。

    刘姝威最后的判断就是，中国蓝田（集团）总公司没有净收入来源，已经失去了创造现金流量的能力了，它是一个空壳。如果银行继续给它贷款的话，那么蓝田股份的债务负担会越来越重，它会无力偿还这些巨额债务的；那么对于银行来讲，那就更危险了。如果银行再给像蓝田这样的依靠银行贷款生存的空壳企业继续发放贷款的话，总有一天，银行就没有钱来支付已经到期的储蓄存款了，从而引发的局面是很可怕的。

    从10月26日这一天起，颠覆蓝田神话的序幕也徐徐地拉开了。

    蓝田狗急跳墙，刘姝威被“死亡追杀”

    刘姝威是《金融内参》联系的作者，《金融内参》是《金融时报》的内部刊物，报送范围只限于中央金融工委、人民银行总行领导和有关司局级领导，刊物属于机密级。但对于此后由该文引出的种种纠葛与风波，她却没有任何预感和思想准备。该文刊发24天后，刘姝威的工作单位忽然来了两个陌生人。这两人是中国蓝田集团总公司总裁瞿兆玉和中国蓝田集团总公司副总裁陈行亮。瞿兆玉是拿着《金融内参》第16期的复印件和刘姝威说话的。刘姝威对此“特别地惊讶”，她问瞿兆玉如何得到这份内参的。瞿兆玉表示，是一位朋友给的。话无两句，瞿兆玉迅即怒气冲冲地对刘姝威说：“你的这篇文章让全国所有的银行都已经停发对蓝田的贷款了。”瞿兆玉甚至还说：“中国证监会调查蓝田，银行都没有停发贷款，但是一位领导在你的文章上签字了，所有的银行都停发贷款了，我的资金链断了，我们都快死了！”2001年11月26日，刘姝威把她对蓝田股份的分析过程又写成了一篇更详细的文字报告，递交给了有关领导。在报告内，刘姝威特别强调：“在我写给《金融内参》的600字文章中，其中100字的现场描述引自《粤港信息报》记者苏征兵的一篇文章，其他的是我研究的结论。”然而，到了12月1日，刘姝威在互联网上看到了湖北《农村新报》登载的一则报道称蓝田起诉苏征兵了，因为刘姝威引用的他所写的那100字内容，而且向苏征兵索赔20万元。这更让刘姝威震惊！显然，蓝田又看到了这篇内部报告。12月12日，《金融内参》第19期发表了声明：本刊第16期刊载的《应立即停发蓝田股份贷款》一文，纯系作者个人观点不代表本刊编辑部。接着，2001年12月13日，刘姝威接到了湖北省洪湖市人民法院的传票，案由是蓝田股份有限公司诉刘姝威名誉侵权。传票由洪湖市人民法院民事庭庭长送达。

    接到传票的12月13日，刘姝威曾问民事庭庭长：“你们怎么能够拿着蓝田“窃取”的国家机密作为证据来立案呢？你们怎么能够受理这个案子呢？”民事庭庭长说了一句：“我们法院不管窃取国家机密的事。”接到诉状之后，刘姝威马上给《金融内参》打电话，对方仅表示他们知道这件事了，再未做任何表示。刘姝威越发感到孤立，她说：“这个时候，我只能自己来采取行动了。”12月14日，刘姝威来到北京市第一中级法院，她说：“蓝田股份公司窃取了国家机密。”法院表示，窃取国家机密是属于刑事案件，应该到公安局去报案。刘姝威立即拨打110，得到的答复是：“报案的应该是《金融内参》，而不是你。”当刘姝威再给《金融内参》打电话的时候，根本打不通了。

    2001年12月13日，湖北省洪湖市人民法院向刘姝威下达了《应诉通知书》，称“湖北蓝田股份公司诉刘姝威侵害名誉权案”将于2001年12月13日开庭，要求她作为被告出庭。这件事情发生后，一些金融界与刘姝威相交甚厚的朋友在面对她的求助时开始变得躲躲闪闪，家中也开始收到一些莫名其妙的电话。直至2002年1月10日，刘共收到四封匿名电子邮件，内容均为“你的死期就是1月10日”。四封匿名恐吓电子邮件的出现，使刘家陷入深深的恐惧之中。刘姝威后来说：“我是一名学术研究者，可现在我变成了一个巨大势力集团的对立面。我没有选择，只能以死相拼。”她坚信她的推理和结论没有错。如果她现在站出来说“我错了”，那么银行该怎么办？那20多亿贷款该怎么办？蓝田股份下场戚戚据来自银行界的可靠消息，蓝田涉及的贷款数额巨大。按照瞿兆玉与刘姝威交涉时的表述，涉及的银行至少包括工商银行、农业银行、建设银行、民生银行、中国银行、浦东发展银行等6家。业内人士评论，蓝田巨额贷款的一部分已经到期或逾期，已注定将被当做坏账处理，其余部分也已无力偿还。刘姝威说，各大银行在2001年相继发现贷款风险不可控制，故全面停止了对蓝田的贷款行动。刘姝威还了解到，2001年1月7日，瞿兆玉到一家大型银行信贷部申请贷款展期遭到了拒绝。自那以后，瞿兆玉似乎消失了，此前其频频拜访的各大银行再也没有他的消息。种种迹象表明，与2002年1月10日前大张旗鼓、四处出击相比，1月22日之后的蓝田似乎在刻意回避些什么。如果真如刘姝威所说，她有必胜的信心赢得此案，那么这场生死劫就从她的头顶转向了蓝田。按照银行规定，巨额逾期贷款被当做坏账处理后，要追究责任，蓝田首当其冲。20亿巨额资金到哪里去了，瞿兆玉及其下属必须为此做出说明，并且要承担相应的法律责任。据有关方面报道，各大银行对蓝田贷款事宜均闭口不谈，但刘姝威指出，不排除银行就坏账事宜向司法部门提出诉讼的可能。底牌握在证监会稽查局手里，如果蓝田不能归还贷款，各银行的相关责任人是否能脱离干系？这一系列重大问题的答案何时能够出现？1月15日，有媒体拨通了证监会稽查局蓝田调查小组负责人的电话，对于调查结果，负责人反复强调的是“现在我什么也不能说”。

    2002年1月23日，据有关媒体报道：已经被强制停牌两个交易日的蓝田股份（2001年12月11日简称变更为“生态农业”）今日发布重大事项公告称，因涉嫌提供虚假财务信息，1月12日公司董事长保田、董事兼总会计师黎洪福、董事会秘书王意玲及7名中层管理人员已被公安机关拘传接受调查，目前调查正在进行之中。而中国蓝田总公司总裁、蓝田股份原董事长瞿兆玉也已被从北京传至湖北接受调查。

    蓝田诉刘姝威的案子原定于2002年1月23日开庭，但后来没有开庭，因为法院于3月28日已经裁定驳回。2002年10月13日之前，一度备受新闻媒体关注的“蓝田事件”的当事者、官司缠身的中国蓝田公司在北京市第二中级人民法院审结的一起借款合同纠纷案中又一次以败诉告终。此前，市二中院已先后审结了十多起银行起诉中国蓝田总公司案，在案件审理中，蓝田公司均未到庭参加诉讼，也没委托律师，法院所作判决均为缺席判决。

    据2002年4月公布的2001年年报证实了刘姝威的观点：追溯调整后的1999年和2000年蓝田净利润实际是－2 28797万元和－1 06866万元，而非1999年和2000年公布的假业绩513亿元和432亿元。控股公司洪湖蓝田由于为中国蓝田总公司银行借款提供担保，该大股东所持法人股已经被债权人质押、冻结。而所谓的中国蓝田总公司更是一地鸡毛。据央行对国有商业银行不良贷款状况及成因的调查报告披露，蓝田总公司仅在工、农、中、建四大国有商业银行的贷款就高达228亿元。至此，银行家们惟一的希望就是手中质押的600 709股股票了。但要让这些暂时还是废纸一张的东西点石成金，除非出现奇迹。

    蓝田股份为什么财务造假

    蓝田股份多名高级主管因涉嫌提供虚假财务信息被拘传，由此该公司成为我国证券市场上首个造假“屡犯”。以蓝田股份为核心的“大蓝田”非但套牢银行贷款十几亿元，而且在二级市场上流通市值“蒸发”超过25亿元，商业银行和中小投资者成为蓝田案的最大受害者。其实蓝田的失败和它的财务及资本运作有着直接的关系，而这种资金运作的混乱，既有公司内部的管理原因，也与整个社会的外部市场环境有关，下面就对它的财务造假现象进行分析。与中国证券市场上不断涌现的造假明星一样，蓝田造假的手法一点都不高明。这就引出了一个问题，为什么如此拙劣的造假却在掩盖多年之后才被发现。最后给了蓝田封喉一剑的、中央财经大学的刘姝威女士的说法是：“我没去过蓝田，就能看出这么多明白摆着的毛病。最基础、最简单的分析方法就能看穿的骗局，怎么就没人吱声呢？”刘姝威的问题虽然是一个很常识性的问题，但却是一个很难回答的问题。

    与银广夏、郑百文等造假上市公司相比，蓝田股份堪称最精致的假货，因为这个假货竟然还在很长时间里经得起专家的挑剔，而且监管部门难以查到造假的直接证据。据报道，证监会的有关人士承认，虽然证券市场上一直对蓝田股份疑团重重，但农业专家、农业管理官员对蓝田的经营和业绩一般都没有太多异议。如今蓝田股份虽被初步揭开利润造假的丑陋面目，但对商业银行和中小投资者似乎一切都已经晚了。

    1.对上市公司违法行为的司法介入

    滞后蓝田股份在1999年就被查出上市时存在严重的造假行为，涉及伪造有关批复和土地证，虚增公司无形资产，伪造银行账户，以及“压缩”公司公开发行前的总股本等违法行为。对此，蓝田股份只是被警告并罚款100万元，瞿兆玉也只是被处以警告并罚款10万元。如果1999年在监管部门给予行政处罚后就把蓝田案移送检察院，司法介入及时有效的话，蓝田股份的利润造假行为不会直至今日才被曝光。可见，以行政处罚代替刑事处罚等于姑息养奸，对上市公司违法行为的司法介入不能再姗姗来迟。

    2.现代企业制度只有形式的“架子”

    蓝田股份前身是沈阳行政学院下属的三家校办企业，1992年，曾经担任沈阳行政学院副院长的瞿兆玉“下海”打造蓝田，第一件事就是对蓝田公司进行股份制改造。然而，用了十年左右的时间，蓝田股份搭起了建设现代企业制度的“架子”，本质上却演变成为一个家族企业。出资者的所有权与法人财产权应该分离，出资者不能对属于自己的部分资产进行直接支配，这是现代企业制度最低的要求。而蓝田股份的公司治理结构根本不存在，董事会被个别人操纵，瞿氏兄弟早已支配公司所有的资产。令人不可思议的是，这家以股份有限公司为组织形式的家族企业，经寻根溯源发现法律上的实际控制方应该是农业部。蓝田股份称，中国蓝田总公司是公司控股股东的母公司。而据工商登记资料显示，中国蓝田总公司的性质是全民所有制，投资人为农业部。

    3.控股股东信息披露盲点多

    评价资本市场效率的强弱，信息的有效性是一个重要指标。而蓝田股份能够长期造假未被发现，屡遭舆论质疑都有惊无险，很大程度上“得益”于信息披露制度的缺陷。无法让中小股东认识上市公司的控股股东，及动态掌握控股股东的经营风险，是现行信息披露制度的一大盲点。蓝田股份把许多费用因素往中国蓝田总公司身上一推，使本早该暴露的问题得以体面地遮掩。另外，若信息披露制度更有效，蓝田股份几乎演变成家族企业也不至于到现在才暴露真相。

    蓝田股份如何借银行之力

    1998年2月，中国蓝田总公司在北京成立，注册资本金4亿元。蓝田的法人代表在短短几年的时间内，把一个高负债、无效益的企业办成“实现”巨额利润的企业集团。一方面有企业原始积累的不择手段，另一方面众多金融机构的介入成了企业加速膨胀的催化剂。其中巧妙运营银行的强大金融资源进行资金运营是蓝田的一大法宝。在1998年到2000年三年间，蓝田自身积累只增加了15亿元，而固定资产投入加大了344亿元，期间银行贷款增加了1498亿元。可以看出，其固定资产的增加主要是占用银行短期贷款和未分配利润。到2001年9月，总公司的未分配利润已经达到了421亿元，占企业总资产的422%。这里存在两个问题：一是存在着企业的未分配利润是虚假的，一旦失去银行贷款，企业的资金链必断，生产经营将陷入困境；二是假如企业的未分配利润是真实的，企业投资者若拿走应得到的利润，银行将难以控制，企业经营将出现困境，银行贷款就会产生风险，造成损失。20世纪90年代末，由于金融业的激烈竞争，企业与银行的关系由企业主动要贷款变成银行主动给贷款。银行盲从的结果是：不断增加贷款，而且越陷越深。蓝田深谙银行的此种心态，于是高举“让利”大旗，给金融机构以小恩小惠，诱导银行争抢“优良客户”。

    1.承诺接受银行原不良贷款承担一部分债务，是增加新贷款的条件，如为银行一次性接收上千万元的不良贷款本息，随后却增加了数亿元的贷款。

    在湖南收购一个倒闭企业，承担了数千万元的老贷款，后增加新贷款数千万元，事实证明最后新老贷款全部不良。蓝田公司一次又一次接收不良资产，表面上扮演了“慷慨解囊”的“救世主”，而深层意图就是更多、更快地从银行获取新贷款。

    2.以增加综合收益之名，诱导各银行介入承诺给银行增加各种中间业务收入。

    例如在和某银行签订的合作协议中提出承诺：开立基本账户；开展本外币结算业务；各项融资的运用、划拨均在该银行系统内流转；将信用卡业务、代发工资、住房基金、保险业务等中间业务全部由该银行代理，等等。

    3.利率上浮并按时付息是关键只看利息收入，不看贷款本金风险的银行很多。

    迎合这种兴趣，企业尽一切力量保证按时付息，其中不乏贷此银行款还另一家银行利息的情况，运用多家银行开户、多家银行贷款；甲地贷款、乙地使用等手段，使企业的资金链不断。据不完全统计，截至2001年9月，中国蓝田在各家金融机构的贷款达到了2278亿元，几乎都是正常贷款（据查，90％是借新还旧）。

    特权制度环境下民营企业生存的忧患

    在一个缺乏规范的市场，特权对任何企业都是一种腐蚀剂。不只是国有企业，民营企业也同样容易感染。由于受到文化和制度挤压，民营企业甚至比国有企业有更强烈的投靠特权的动机。这种情况我们可以在瞿兆玉在家乡人面前大搞慈善事业的举动中看得清清楚楚。这种一箭双雕（既争取社会同情又炫耀经济实力）的慈善事业好像已经成为中国许多大型民营企业的惯用手腕。只不过，中国的许多大型民营企业拿的是银行的钱。但可以预见的是，民营企业投靠特权成功之日，即是民营企业的市场精神荡然之时，蓝田就是一个典型的范例。

    值得所有观察家玩味的是蓝田掌门人瞿兆玉先生的一句话，他说：“1999年蓝田股份承认股票发行上市中的四项违规事实，这是我最后悔的事情，人们动辄就以此说事。”据他说，此后沈阳市政府专门给证券监管部门发过公函，说明此事非蓝田所为。

    既然并非蓝田所为，蓝田为什么又要充当吃黄连的哑吧，不将他的苦衷和盘托出呢？既然敢追杀刘姝威，蓝田又为什么不敢挑明事实真相？其实仔细想来，就容易理解瞿兆玉的苦衷，根深叶茂的权力之网罩住了瞿兆玉，也罩住了蓝田，可见蓝田与现有特权体系融合之紧密。

    所有的论述可以归结为这样一个结论，在一个存在大量超市场机会的社会中，市场的一个巨大功能就是迷惑真正的市场精神。它不仅不能增加社会财富，而且会破坏精神。中国民营企业不想在这样的市场中被迫消亡，就会加速逃离这个市场而萎缩于特权的庇护之下。笔者尤其想指出的是，一场大民营企业逐渐消亡和投靠的戏剧，是不是已然在市场的幕后上演？

    蓝田给予所有民营企业的警示是：特权的制度环境，正在吞噬着曾经生机勃勃的民营企业，这不仅是指民营企业的精神，也包括民营企业的财富本身。如果不能从制度环境上消解这种外部环境，民营企业规模化蜕变将只是时间的问题。任何人都不想重温中国历史上反复出现过的现象：弥漫的私人经济却伴随着普遍的腐败和长期的停滞。形式或许会有不同，但悲剧的性质却无二致。到那时，历史就会给我们这些一直热切地期许着私有经济的人们一个巨大的嘲讽。

    蓝田固然套牢了社会，但又是谁套牢了蓝田呢？这是不得不问的一个问题。我们不要播下龙种，收获跳蚤。

    辅助案例一

    财务杠杆的消极作用

    ——猴王的资本运营败笔

    2001的股市上有两支股票特别引人注目，一个是郑百文，另一个就是ST猴王。ST猴王引人注目和它的第一大股东——猴王集团有着直接的关系。猴王集团己于2002年2月27日由湖北宜昌市中级人民法院宣布其进入破产程序。猴王股份是猴王集团的第一大债权人，猴王集团的破产使得猴王股份有大约10亿元的债权化为乌有。

    2002年2月27日，宜昌市中级人民法院对负债累累、无法继续经营的猴王集团做出了破产裁定，引起了社会各界的广泛关注。早在1999年，国务院稽察特派员公署对猴王集团进行了抽查审计，初步披露了猴王集团公司资不抵债的问题。2000年3月至9月，宜昌市政府派市审计局对原任董事长进行离任审计，审计结果为：截至1999年12月31日，这个集团公司上报总资产3414亿元，审计核实数为895亿元；上报总负债2696亿元，审计核实数为3312亿元；上报亏损305亿元，核实亏损为3492亿元。

    猴王集团的历史猴王公司全称猴王股份有限公司，系经湖北省经济体制改革委员会、湖北省计委、湖北省财政厅于1992年8月8日以鄂政（1992）8号文批准，经湖北省工商行政管理局登记注册的股份有限公司，注册资本302723亿元人民币，注册地址为湖北省宜昌市夷陵路344号，法定代表人易继纯；1993年9月29日经中国证监会以证监发审字（1993）75号文批准，发行了3，000万社会公众股股票，并于1993年11月3日在深圳证券交易所上市交易，股票简称：猴王A；股票代码：0535。猴王公司的前身是猴王焊接公司，为1958年成立的宜昌市七一拉丝厂。1959年在七一拉丝厂的基础上成立了宜昌冶金制品厂，1965年该厂更名为宜昌市电焊材料厂，1980年经宜昌市革委会批准更名为宜昌市电焊条厂，1990年2月28日，经国家机械电子F部第一装备司批准同意在宜昌市电焊条厂的基础上成立猴王焊接公司，并在宜昌市工商行政管理局登记注册，1992年8月8日，经湖北省经济委员会以鄂经基字［1992］376号文批复，确认猴王焊接公司为企业集团。猴王公司主要生产焊接材料、设备，其主要产品曾多次荣获省优、部优及国优金奖，主导产品也多次通过美国、英国、德国、挪威、中国等五国船级社的联合认可，公司产品除在国内同行业占据优势的市场份额外，还出口到美国、日本、中东、东南亚等30多个国家和地区。猴王公司是焊材行业惟一的一家上市公司，公司鼎盛时期焊材年产销量达7万吨，经济效益连续几年居全国同行业第一。上市之初的猴王公司虽然在焊材行业具有相当的竞争优势，但在股份公司改制设立时却没有专注于自己的优势领域，其机构设置十分庞杂，业务跨度极大。猴王公司在其1993年公布的首次公开发行《招股说明书》中对当时公司的组织机构及营业范围描述如下：本公司由19个全资子公司（厂）和一个控股（50％）的企业组成。实行董事会领导下的总经理负责制，公司管理部门为七部一办。公司主营焊接材料和焊接设备、机械、电器设备生产、销售，兼营金属制品、金属材料（不含贵金属）、通用机械、汽车（不含小轿车）及零配件、电子产品、化工产品、新型建筑材料、化工原料、日用百货销售；12层以下、21米垮度以下的房屋建筑，高度50米以下的水塔烟囱及相关建筑物施工；三级房地产开发；汽车运输；广告设计、制作；住宿、饮食服务。

    在1996年以前，猴王股份年报第一大股东一栏中列的都是“宜昌市国有资产管理局”，1997年开始变为猴王集团。事实上，集团是在股份公司1993年上市后才应运而生的。猴王集团上市后的疯狂猴王从当初的七一拉丝厂起步，到20世纪90年代初已是声名显赫，光环笼罩下，猴王开始自我“膨胀”。于是，股份公司上面又搭起了集团公司的架子，以集团之名大搞兼并扩张。集团领导人甚至放出话来，要将宜昌市的所有企业都兼并。后来手脚更伸向了全国，甚至伸向国外，最多的时候，集团下面有几百家企业，横跨几十个行业。不断的扩张，不断的兼并，钱从哪儿来？集团将手伸向了上市公司。集团究竟是怎样在几年中将上市公司掏空的，目前仍然很难完全理清。但去年6月15日猴王股份公布的一份清单露出了冰山一角。这份清单显示，猴王股份对集团的应收款至少有89亿元，担保至少3亿元。其中包括对集团关联交易形成挂账45，111万元；公司代集团付款及付给集团公司款项12，438万元；还有集团以上市公司名义贷款32975万元，等等。

    这份清单实在令人触目惊心，猴王股份不仅货卖出去没收到钱，而且有“义务”代集团付款，甚至无缘无故向集团“付款”；集团可以随便冒用上市公司的名义为自己贷款，并且一贷就是3个亿。不仅如此，猴王集团在向银行贷款时，还以猴王股份的资产作抵押。

    被掏空的猴王股份，经营陷入了停顿。由于资金极度缺乏，猴王股份的“生命线”——猴王焊条厂已基本停产，年生产能力达到2万多吨的厂子，因没“米”下锅几乎瘫痪。更可怕的是，集团疯狂的抽血行为，给公司留下了巨大的灾难：第一，上市公司对集团形成的数亿元的债权，随着集团宣告破产，集团资产所剩无几并且早已被其他债权人冻结、查封，猴王股份完全有可能颗粒无收。第二，由于为集团担保数亿元，随着集团破产，猴王股份立即成了债权人追索的对象。第三，几年来为了向集团“输送”资金，猴王股份自身也债台高筑。实际上，在2000年1月之前，猴王股份拿给股东们看的成绩单一直都还不错。到1998年年报，猴王集团都还保有配股资格。2000年1月，一直对外号称保配的猴王却突然预亏。集团占用资金的情况此前也不露痕迹，直到2000年初的一次董事会议上，外地董事们才知道集团大量占用公司资金的情况。这些粉饰利润的行为，并非集团对股份公司“大发慈悲”，其目的还是为了圈钱。猴王主营的焊条、焊丝并不是什么利润率高的产业，通过这样的数字游戏才保住了配股资格。另外，账做得漂漂亮亮，集团更容易通过上市公司向银行借款。

    2001年2月27日，猴王集团突然宣告破产。法院关于猴王集团破产的裁定书显示，截至2000年12月31日，猴王集团资产总额为371亿元，负债为2396亿元。但根据之前宜昌市政府派驻猴王集团解困工作组提交给市委、市政府的一份报告可发现，截至2000年10月30日，猴王集团总资产为2361亿元，总负债为2193亿元，净资产为168亿元。短短3个多月间，猴王集团资产出现了惊人的“缩水”现象：总资产迅速下降了199亿元，而总负债却增加了203亿元。大股东关了门，上市公司对集团形成的数亿元债权只得独自消受；由于为集团担保数亿元，猴王股份还成了债权人追索的对象；几年来为了向集团“输送”资金，猴王股份自身也债台高筑。2001年3月7日，“猴王A”退化成了“ST猴王”。而猴王集团在实施破产前，陆续分离出了猴王股份有限公司等11家企业。3月22日，ST猴王集团的三大债权人———华融、信达资产管理公司和中国工商银行总行营业部正式向湖北省高级人民法院申请ST猴王破产还债。作为猴王集团债权人的华融资产公司质疑猴王集团存在不合理的大规模资产剥离行为，有恶意逃债之嫌。这家专为处置银行不良贷款而成立的国务院直属金融机构、我国最大的金融资产管理公司，身为猴王集团的债权人一直被蒙在鼓里，尽管依照《企业破产法》的规定，法院受理破产案后，在收到债务人提供的债务清册10天内要通知债权人，但华融及其他债权公司都没能享受到这样的待遇。

    猴王的悲剧命运有关资料已经充分表明，猴王股份的账本完全是按照筹资需要来“做”的，其虚构利润的手段主要有两种：一是向集团收取资金占用费；二是把建筑、土地甚至向集团收购来的厂子又租借给集团，收取高额租赁费。1995年以来，仅此两项利润就超过了公司的利润总额。账面上看，这些买卖着实让上市公司占尽便宜，但这些都是挂在账上的触目惊心的“白条”。截至2000年中期，上市公司对集团的应收款达到了4亿多元，大量关联交易虚挂账上。连当地政府有关部门也明白：猴王股份多年来的业绩，几乎都是做账做出来的。

    回顾猴王股份7年来走过的历程可以发现，在圈钱的阴影之下，上市公司的角色定位已经彻底异化。为了圈钱，企业要上市；为了圈到更多的钱，企业要大肆造假；为了更方便的圈钱，企业会把董事会、股东大会踢到一边。猴王股份何其悲哀———它为圈钱而生，最终，也为圈钱而迅速崩溃。

    仅仅数年，猴王集团所属企业就达300多家，遍及全国24个省、市、自治区，这些企业绝大多数是以兼并、联营等方式取得的。无休止的扩张已令企业危机四伏、债台高筑，但经营者为了面子（股份公司董事任宏杰语），继续维持着包装——圈钱——扩张——负债——再包装——再圈钱——再扩张。一个企业最终沦为满足领导者和有关部门种种“非市场”目的的工具。

    猴王股份现任董事任宏杰说，以前每次开董事会议，都有宜昌市政府的人参加并发表意见。在当地政府的干预下，上市公司完全成为摆设。猴王集团是长时间造假的又一典型，为什么能够长时间被掩盖？宜昌市市长助理陈先生说过这样耐人寻味的话：“猴王集团是全国512家重点企业，名气太大，光环在上，上面对猴王集团期望很大，认为猴王集团是一个典型，在这种情况下，即便有人有心，也不敢多说什么。”

    事实上，1992年，湖北省政府就派出省审计人员进入猴王集团进行调查，结果无功而返。对于处理猴王集团，政府有关部门历来有不同意见。记者在采访中还了解到，国家有关部门派人从1999年3月对猴王集团进行了长达8个月的调查，仅仅是抽查结果表明，当时猴王集团资产损失接近10亿元。此时，当地政府方才知道事态的严重性———猴王集团这个窟窿实在太大了。自2000年3月21日起，宜昌市审计局对猴王集团的资产状况进行了全面审计，50多人共花了176天时间进行审计。一位猴王集团的知情者曾透露：“审计报告令宜昌市政府大吃一惊、大惊失色。”但这位知情者又说，猴王集团衰败自1996年起便已成定局，其实大家都知道这回事。

    政企分开、依法管理，是市场经济条件下政府有关部门处理与企业关系必须遵循的一个基本原则。综观猴王集团的盛衰、破产及ST猴王的重组，当地有关政府管理部门的越权和不合规不说比比皆是，起码也是所在多有。

    1992年，猴王集团创始人在参加一次重大的全国会议归来后曾说，“猴王的规模让他在与会的大企业领导前很没面子。”随后猴王集团便大肆扩张。在其鼎盛时，且不说外地，单就宜昌市而言，猴王集团的成员企业、代表其形象的店面或广告简直无处不在。有人戏言“宜昌市快要改名为‘猴王市’了！”所有这些，其背后是有着当地政府的默许甚至鼓励的，猴王集团领导的做大心态也恰恰与某些政府官员心心相映，但结果是猴王集团混乱了、衰败了，当地群众的就业、收入、心态遭受严重打击，给当地留下了难以解决的社会问题。猴王集团破产前划转股权、剥离资产、封锁破产信息，手法不一而足，本意可能是减少震动，保护地方利益，结果却激起了众怒，损害了地方形象，地方利益也谈不上什么“保护”了。这一切警示我们，无论是企业的发展壮大，还是破产重组，政府都应依法管理，而不是沿袭过去动不动就情不自禁越俎代庖的老套路，才可能达到理想的结果。这也是目前打破猴王集团和ST猴王破产悲剧的关键。

    猴王失败深层的教训

    猴王集团破产的原因可以说是“剪不断，理还乱”，存在的问题固然是多方面的，但不可否认有财务杠杆的消极作用。所谓财务杠杆是指由于固定性财务费用的存在，使企业息税前利润（EBIT）的微量变化引起每股收益（EPS）大幅度变动的现象。也就是银行借款规模和利率水平一旦确定，企业负担的利息水平也就固定不变。因此，企业盈利水平越高，扣除债权人拿走的某一固定利息之后，投资者得到的回报也就越多；相反，企业盈利水平越低，债权人依旧拿走某一固定利息之后，剩余给股东的回报也就越少；在盈利水平低于利率水平的情况下，投资者不但得不到回报，甚至还有可能倒贴。猴王集团在政府政策和银行信贷的支持下，试图通过扩大企业的规模来实现提高企业盈利水平的目的，最后实现扩大市场占有率的目标。如前所述，举债经营能否给企业带来积极效应，关键是两条：一是资金利用效果如何，二是资金回收速度快慢。猴王集团所面临的是逆水行舟、不进则退的局面，一旦资金没有得到有效利用而难以实现相应的效益，就将产生消极的财务杠杆作用，加速将企业推向亏损、甚至破产的境地。猴王集团没有对投资项目进行严格的可行性研究，未通过可行性研究把握市场和项目的盈利能力；又未能进一步依据项目的盈利能力来选择相应的筹资模式，从而不能充分合理地利用财务杠杆的积极效应，提高企业的EPS水平；巨大的偿付压力使猴王集团陷于难以自拔的财务困境。猴王集团违规证券炒股、披露虚假财务信息、热衷包装母子公司业绩等企业管理病症不正是猴王集团“财务综合症”的真实表现吗？猴王事件也暴露出管理层对资本市场和上市监管乏力。由于缺乏有效的监督机制，上市公司与大股东在人员、财务和资产等方面多年来一直分不清楚。像ST猴王等的一部分上市公司，本身就与第一大股东玩一套班底、两块牌子的翻牌游戏。虽然管理层1999年要求上市公司与大股东实行人员、财务和资产“三分开”，但由于历史及政策方面的原因，一部分上市公司的股份制改造很不彻底，公司股权75％是法人股或国家股，上市公司被大股东绝对控股，实际上不能独立于大股东之外，“三分开”成了一句空话，无法完全起到有效监管的作用。

    猴王事件的另外一个深刻教训就是必须进一步完善对上市公司的监管机制，并在实践中严格执行。当务之急是基于“三公”原则、对上市公司与大股东之间的关联交易进行有效监督。对那些大股东权力过于集中的上市公司，则可以通过法人股上市流通来降低大股东持股比例，加强市场监督，制止大股东继续向上市公司乱伸“黑手”。此外，管理层还必须加强对证券商、会计师事务所和律师事务所等中介机构的监管，尽可能杜绝违规操作。只有让资本市场的一切行为充分暴露在阳光下，“保护投资者利益是我们工作的重中之重”才不会成为一句美丽的口号。

    中国人民大学金融专家吴晓求教授曾经指出，猴王破产事件可以说是中国证券市场十年来最恶劣的事件，其程度甚至超过了红光实业和郑百文事件。其恶劣之处在于猴王集团公开违反了《公司法》和《证券法》，通过担保、关联交易等方式披着合法的外衣侵害投资者的利益。像猴王这样的事件或者类似的事件，已经给证券市场一次又一次地敲响了警钟。地方政府有关部门没有能够正确理解为什么要在中国发展证券市场，没有能够正确处理局部利益和整体利益之间的关系。他们仅从当地的局部利益出发，为了筹集到资金，对市场运行进行了过多的干预。

    中国社会科学院资本市场理论研究室主任张平博士认为，上市公司是资本市场销售的产品，如果上市公司多是假冒伪劣，则这个市场就失去了信用，也就很难存在。猴王公司从较一般的层次上看只是一个假冒伪劣的事件，实质上它所显示出来的问题却是关乎改革成败的大问题——政企不分。有些地方行政干预现在仍凌驾于企业、市场之上，严重破坏着社会主义市场经济秩序。

    国家信息中心预测部副主任徐宏源认为，猴王事件在中国市场上是一个比较典型的改革不彻底、危害比较大的案例，有的媒体称它为造假典型。这个事件从它本身来说，危害是多方面的。从深层次的原因来说，有制度上的缺陷。

    从西方各国的发展实践来看，证券市场是一个最市场化的地方，但我国内地证券市场目前无论是从发行机制、退出机制还是从交易制度上来看，都带有很强烈的计划经济色彩，才产生了类似于猴王、郑百文等一系列危害市场发展的事件。最根本的一条，就是制度缺陷，或者说是政企不分。经济学家韩志国说：“我们不能孤立地看待猴王事件，更不应把它作为一个特例予以‘孤立’地解决。应该看到，猴王事件是中国资本市场各环节存在问题的集中爆发，不从根源入手，ST猴王的‘化身’和‘变种’会源源不断地跳出来扰乱这个市场的秩序，阻挠这个市场的发展。”

    如何才能避免类似的事件再次发生，猴王事件带给我们的启示又在哪里，吴晓求教授指出：“上市公司应该按照《公司法》和《证券法》的要求建立科学的、符合市场要求的法人治理结构，特别是建立对整个公司股东负责任的董事会制度。不要使上市公司成为少数大股东套取现金的机器。”

    辅助案例二

    警惕上市公司成为“提款机”

    ——粤金曼破产的启示

    本来就不平静的股市上又传来一个爆炸性的新闻，中国证监会决定对广东金曼股份有限公司（粤金曼）处以“极刑”：自2001年6月15日起终止上市。遥想当年的粤金曼可谓是气吞万里如虎。公司经营的鳗鱼又称“软黄金”，600多公顷的养殖基地，每年出口创汇超过1亿美元，达到全球第一，被业内人士誉为“世界鳗王”。在国际鳗鱼养殖加工业的市场上，粤金曼是令人瞩目的“大哥大”，在国内则跻身于中国500家最大工业企业。可是谁能想到这么一个猛虎企业，只几年时间就落败到欠债近20亿元、被管理机构勒令摘牌的境地。鳗鱼被国际市场誉为“软黄金”，以养殖、加工鳗鱼为主业的粤金曼因大股东的拖累陷入绝境。从2000年8月份开始，人们一直关注着准备重组的粤金曼。可是，不久前粤金曼被摘牌了，大家不禁要问——是什么原因使昔日“鳗王”从中国股市上退出？

    粤金曼流下“鳗鱼的眼泪”粤金曼为何会身败名裂？分析这一问题要从粤金曼的身世说起。粤金曼的前身是当地农委下属的水产发展公司，为了谋求上市，这个政府色彩颇浓的企业“改制”为金曼股份有限公司。1996年1月23日，粤金曼正式在深交所挂牌上市，当时正是公司如日中天之时，刚一上市就被众多投资者看好，同时也被地方政府看好。

    为了拉动地方经济增长，粤金曼的大股东潮州市国资局认为，光有一个粤金曼股份公司还不够，于是在当地政府支持下，决定成立粤金曼集团公司，为本来没有婆婆的粤金曼“生”了一个婆婆。这样对于当地来说，最大的好处就是可以有钱大家花。“婆婆”一方面通过粤金曼从股市上募集钱财，一方面拿着上市公司这个“金招牌”到银行贷款，而钱却没有花在粤金曼的发展上，绝大部分被用于其他项目投资。除了没完没了地铺摊子以外，政府还向这个当地最好的企业布置了许多“家庭作业”，建个养猪场、兼并一个亏损企业、帮助某某学校……各种政府“授命”的投资项目，从几十万元到上亿元不等，使粤金曼成了一个不折不扣地“提款机”。

    粤金曼最初一度成为称雄世界的“鳗王”，但公司同时存在着产品单一、市场单一的“瓶颈”。面临由计划经济向市场经济的转轨，粤金曼的优势逐渐丧失，当供给与需求双重失衡，公司无法突破“瓶颈”的制约，便面临“缺氧”的困境。“ST粤金曼是成也鳗鱼，败也鳗鱼”公司一位负责人接受有关记者采访时第一句话就这样说。

    20世纪80年代日本经济腾飞，享有“水中人参”之誉的鳗鱼成为日本人喜食的“大餐”，尤其是“日本鳗鲡”，并且主要从中国进口。粤金曼的前身广东潮州市水产发展总公司在1984年成立后就瞄准这一蓬勃的市场，步入养鳗业。当时正是计划经济时期，国家统购统销，公司凭借所在地优越的气候优势和资源优势，发展很快。一条几毛钱的鳗苗养大成鳗鱼出口，可赚取很高的利润。

    不过，活鳗的养殖要受到资源性尤其是生产周期固定的限制，1988年水产发展总公司从日本引进国内第一条烤鳗生产线。从活鳗到烤鳗，通过进一步加工，养大的鳗鱼可以储存，然后在日本人每年的“吃鳗节”前后卖上高价，1吨烤鳗可以卖22万美元。发展烤鳗为公司带来质的飞跃，公司实现了对市场的有效调节，因此更加坚定地朝着这一发展方向走下去，1993年和1994年，出口创汇均超过1亿美元，1993年至1995年，公司烤鳗生产量和出口量连续三年居世界首位，被《日本养殖新闻》称为世界“鳗王”。粤金曼借着这一东风乘势而上。1995年末，改制后的粤金曼成功发行股票，并于1996年初迈入证券市场，募集资金2亿元。金鳗，英译名为KINGMAN，意为王者。公司要稳固自己在世界鳗业的王者地位，进一步围绕养鳗主业加大投入，公司迅速扩张，形成从养鳗的育苗、养殖、加工到相关的饲料、酱油等一条龙的烤鳗经营链。这一时期，无疑是粤金曼历史上最辉煌的时代。追逐“鳗王”的光环，稳固“鳗王”的地位，那时的粤金曼似乎已身不由己，雄心勃勃地要在鳗业大展鸿图。有了“鳗王”的光环，粤金曼扩张的欲望已收敛不住。20世纪90年代初期，全国掀起一片集资热潮，粤金曼集团也开始在企业内部集资，最初主要是需要大量季节性资金用于收购鳗苗。后来，高利率吸引了越来越多的人，集资越滚越大，从企业到社会，形成滚动集资。公司围绕养鳗主业加大投入，形成了一条龙的烤鳗经营链条，同时又“复制”出一大批的联营厂。如汕头金曼、福清金曼、可宏烤鳗、顺德金曼等。急剧扩张占用过多的流动资金，而流动资金成本是很高的。1995年以后日本“吃鳗”市场突发巨变，一片低迷。粤金曼面临需求严重不足的困境，公司出口十分困难，同时市场供给又出现严重过剩，市场经济打破了原来的统购统销，养鳗业的暴利和低门槛，刺激了国内一大批企业纷纷上马。一时间，养鳗企业不计其数。这既抬高了鳗苗价格，每条鳗苗由原来的几毛钱涨到12元；又压低了售价，从顶峰时期的每吨18万元降到了每吨不到1万美元，卖出去的鳗鱼只能收回饲料钱。市场剧烈波动，出口退税率降低，使产品单一、市场单一的粤金曼遭到极大的打击。

    与此同时，政策也发生了新变化，出口退税率降低，1995年以前退税17%，而后，出口退税率降到14%，最低时为9%。另一方面，日本经济的不景气尤其是东南亚金融危机，导致日元贬值。由于缺少金融常识，没有适时进行套期保值，日元贬值也使公司蒙受更大的损失。

    鳗鱼市场低迷，集团效益每况愈下，投出去的钱已无法盘活，拿什么钱去还集资款？1995年末，改制后的粤金曼成功发行股票，并于1996年上市，募集资金2亿元。上市公司没能享受到“鳗王”带来的回报，却替大股东吞下了盲目扩张的“苦果”。

    粤金曼上市前已开始大量投资上项目，包括募股资金中的项目，钱不够就向银行贷款，上市后再把募集来的资金“换”进去。公司1996年报显示，3，500万元募集资金被用于归还银行贷款，短期借款达623亿元，资金当时就已很紧张。粤金曼代集团偿还的集资款达6，500多万元，而这只是公开披露的数字。粤金曼上市后连年滑坡的业绩，应该是最好的说明。公司上市当年，净利润只完成盈利预测数的821%；1997年便滑到微利线上，每股盈利又由上年的0549元降到0044元；从1998年中期，公司即拉开了亏损的序幕，“鳗王”的雄风荡然无存。粤金曼重组为何成了烫手的“山芋”1996年粤金曼还如日中天的时候，粤金曼连续几年烤鳗产品出口世界第一，而上市又像给当时的鳗王缠上了金腰带。控股公司曾多次利用上市公司的贷款向外投资，最多的时候投资的企业达到了20多家。有意思的是，列在公司年报中的关联企业每年都在增加，即便是金曼的职工也分不清楚哪家是上市公司的，哪家是控股公司的。在他们的眼里，所有的企业都是一家子。广东金曼股份有限公司总经理佘树新说：“这样快的发展有点儿盲目，资本积累没有达到那种程度。发展得太快就等于占用流动资金，流动资金成本是很高的。”事发后，有关记者在潮州工业区发现了粤金曼曾经投资的几个项目。一座大楼门口贴着的“谢绝参观”的门牌失去了存在的意义，因为这里早就无人问津了，但它是金曼花了两亿元合资建立的一个微电子厂。在鳗鱼业是龙头老大并不意味着粤金曼就能行行精通，对微电子行业并不熟悉，再加上台商的资金出现了问题，仅仅开工不到一年厂子就停止了运转。就在微电子厂的对面，撂荒的是金曼包装厂，这里的投资也有一亿元。据了解，就在前面的那片空场地上，规划建立的是金曼啤酒厂。当时的口号是金曼要建设成食品、电子、茶叶、饮料四大支柱产业。为了这一目标，控股公司不惜从上市公司体内大量抽血，甚至动员职工集资；而当一个个项目纷纷落马时，金曼陷入讨债危机。有集资者说过去他们不知道这种集资是非法的，现在金曼集团到这个地步没有人来管。

    作为当地最有影响力的企业，粤金曼的投资决策也多多少少受到地方政府的影响，匆匆上马的政府工程也不少。但这些决策又如何顺利通过董事会呢？在媒体记者多方联系到的粤金曼的前十位股东代表中，多数人似乎对这些失败的决策并没有激烈的反对意见，似乎还有一些推脱，这与不少公司股权激烈争斗的情形不同。后来经人指点，我们发现前十大股东多为国有银行代表，甚至当年放贷的人员早就另谋高就了。人走了，但是贷款的钱却一年年地沉淀了下来。广东金曼股份有限公司总经理佘树新说：“别的董事会成员也没有提出很强烈的意见，所以决策层也就没有太多考虑这方面的意见，估计是没有什么危机意识。”

    早在1999年以前，国家就对规范上市公司的治理结构就做出了明确的规定，上市公司与它的大股东要进行人、财、物的彻底三分开。但让人难以理解的是，这个并不复杂的要求，粤金曼却迟迟没能做到。到了2000年，一次资产重组终于让公司的格局有了改观，上市公司终于从母体中分离出去，并搬出了粤金曼大酒店，开辟了自己独立的办公区域。这是粤金曼咬断脐带，挽救自身的一个最好机会，但即使是这个机会，粤金曼也错过了。

    在粤金曼，“婆婆”与“媳妇”共用一个财务班子，这种体制不仅使上市公司无法对自己的资金进行有效管理，还为后来的拯救行动埋下了祸根。面临困境的公司并没有放弃求生的道路。从1999年开始，粤金曼就开始迈进重组阶段，潮州市政府为此还专门成立了重组工作小组，只是该小组迟迟没有取得任何进展。福建世纪星实业有限公司（简称世纪星）曾经一度被当成粤金曼的“救世主”。2000年3月6日，粤金曼的第一大股东潮州市人民政府国有资产管理办公室签订股权转让协议，将其持有的粤金曼国家股3，93543万股（占粤金曼总股本293％）全部转让给世纪星。转让完成后，世纪星持有粤金曼的股份为3，93543万股，占总股本293％，并成为粤金曼的第一大股东。

    同属烤鳗行业的世纪星入主后，更换了原有经营班子，并确定了当年的工作目标为扭亏为盈和摘帽保牌。然而让粤金曼广大员工和与粤金曼前途攸关的投资者心生希望的日子却转瞬即逝。2000年8月，世纪星买断潮州市国资局手中的粤金曼股权，并且改选了董事会准备进行重组。世纪星之所以愿接这个烂摊子，是有关方面应允了其提出的条件，即帮助其剥离5个亿的债务，然后世纪星再向粤金曼注入2个亿的流动资金。但是因为牵涉面过于广泛等各种因素最终都没有得到有效地解决，债务剥离未能真正落实。在这些巨额债务和担保的强大压力下，世纪星所要进行的债务重组一直没有实质性的进展，资产重组处于停滞状态。加上自身实力的局限，使得世纪星对重整粤金曼更是心有余而力不足。

    世纪星方面委派的五位董事后来相继宣布辞职，使可能进行的重组拯救计划失败。世纪星终于知难而退，粤金曼真正的第一次重组彻底“流产”。进入时十分慎重的世纪星为什么这么快就撤出？世纪星的一位负责人说：“粤金曼原来的领导虽然离开了董事长的位置，但是还控制着整个公司，我们世纪星的人只能出钱、干活，但讲话不算数，连一枚公章都盖不出来。”如此体制下的公司又怎么能按照市场经济规律办事。

    上市公司不能成为“提款机”大股东或母公司将上市公司当成“提款机”的现象已有先例，而ST粤金曼资不抵债创纪录的严峻事实，使这一问题的严重性进一步凸现，无疑应该引起关注。此前，“提款机”现象已经屡次出现。棱光实业的大股东恒通集团变着法从上市公司“提走”8亿元；活力28的母公司活力28集团，也曾一笔就从上市公司核销137亿元欠款。与这些公司相比，ST粤金曼更甚，母公司粤金曼集团不仅随便用上市公司的钱投资自己的项目，连偿还集资款都向上市公司“伸手”，粤金曼集团及其子公司占用上市公司资金高达近10亿元。“提”钱容易，还钱难。上市公司充当“提款机”的结果是：公司财务状况恶化、深陷亏损泥潭，官司缠身，一系列的表现令人触目惊心。ST粤金曼因为母公司欠债不还，公司大比例计提四项准备，导致资产严重缩水，成为目前证券市场资不抵债最严重的公司。资不抵债意味着所有股东权益已全部被侵蚀，而造成这一后果主要是粤金曼集团所为，这其中的不公平和侵权行为已十分严重。之所以会出现“提款机”现象，根源在于目前沪深上市公司股权结构上的“一股独大”而造成的“内部人控制”，上市公司与大股东或母公司是“两块牌子”、“一套班子”，上市公司自然被大股东所左右。此外，上市公司的经营运作缺乏公开性和透明度，不规范运作掩盖了问题的及早暴露，当纸包不住火时，“提款机”已成为“垃圾桶”了。在ST粤金曼这个案例中，我们看到了它由绩优走向严重亏损的历程，其中导致这种结果的原因尤为令人深思。粤金曼集团一直向粤金曼提款的侵权行为，不仅将上市公司拖向资不抵债的深渊，更严重地侵害了其他股东的权益。导致这种状况的深层次原因乃是制度不健全、运作不规范和改制不彻底。

    安特观点

    安特倾情点评

    一个公司的发展必须与其核心竞争力紧密联系，并以培植公司新的核心竞争力为中心，从而有助于维护和发展公司的竞争优势，确保公司的长期稳定发展。我国资本市场上大批ST、PT上市公司以及大批靠国家政策和信贷支持发展起来而又债务累累的国有企业，应从蓝田、猴王和郑百文的失败中吸取教训，不能无条件地盲目举债经营。应当确保公司财务资源的合理配置与有效利用，保持合理的资产结构与资本结构，使资金的盈利性与流动性有机结合，充分发挥财务杠杆的正效应。一个公司必须明确自己的产权。只有当社会能明确地承认和保护产权时，人们在交易活动中才能形成一个可以把握的、稳定的预期，人们的经济行为才会长期化。我们必须清醒地认识到，母子公司“三不分开”等现象是我国一批企业在组织结构设立方式上的重大误区，原因是没有多少企业集团能够走出“一统就死，一放就乱”的体制怪圈，完善和强化公司法人治理结构是当务之急。政府和企业本是两个领域，因为政府和企业有不同的目标，所以，如果政府利用手中的权力干预了企业的经营，那么这种干预不仅是无效率的，而且会使企业的行为发生扭曲，人为地破坏了市场经济本身具有的规律。企业必须有自己独立的经济利益，而且企业必须是自由的。在追求利益的过程中，自由的企业才能为实现自己利益最大化找到最有效的途径。也正是在实现自己利益最大化的过程中，整个社会的资源也得到了有效配置。尊重股东利益、强调诚信和透明度，这本是证券市场所强调的最基本的原则，也是证券市场赖以发展的基石，而在蓝田、猴王等事件中，这一切都遭到了极度的漠视和任意地践踏。某些大股东和有关部门不顾股东利益、失信于民，将会导致投资者丧失对市场的信任，动摇市场长远发展的基石。围绕蓝田集团、ST粤金曼等发生的一系列事件来看，这些集团在破产前的一系列行为是明显有悖于《公司法》甚至违背我国宪法的，集团公司与股份公司明目张胆的关联交易更是严重违反了相关法规。但重要的是，谁将受到惩罚？如果现行的法律得不到执行，即使出台再多相关的法律，也只能是“下不为例”。

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